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Lunes, 23 de octubre de 2017
Publicado en CONSENSO Sábado, 25 de febrero de 2017 00:00

Las cuatro grandes Socimis, en el punto de mira de los inversores

Fernando Rodríguez | Hispania, Axiare, Lar y, sobre todo, Merlin pintan bien. Las cuatro grandes Socimis cotizan el favorable ciclo económico, la recuperación del mercado inmobiliario y las buenas condiciones fiscales de este tipo de sociedades. Entre los riesgos, la tensión alcista de los tipos de interés y la proliferación de competidores, pues ya hay una treintena de Socimis de todo pelaje pululando por el parqué. El mercado está muy positivo con el sector y espera lo mejor de él en 3 o 4 años.

 

La Sociedad Anónima Cotizada de Inversión Inmobiliaria (Socimi) Olimpo Real State (ORES) saltó antes de ayer al Mercado Alternativo Bursátil (MAB). Se trata de la 31ª sociedad de este tipo que se incorpora a la bolsa española desde que lo hiciera la primera en noviembre de 2013, hace tres años, pocos meses después de que se reformara la regulación jurídica de las Socimis para hacerlas más atractivas. La de Ores, como la de otras Socimis cotizadas, es una historia relampagueante, según reconocen sus propios promotores, Grupo Bankinter y Sonae Sierra, en un comunicado: “Fue creada el pasado mes de diciembre (…) y se estrena en este mercado tras cerrarse en un tiempo récord una ampliación de capital por 196,6 millones de euros realizada también en diciembre y que fue suscrita mayoritariamente por clientes del segmento de Banca Privada de Bankinter”.

 

Tras dicha ampliación, Bankinter y Sonae, junto con algún inversor institucional relevante, controlarán el 86% del capital de Ores, cuyas acciones tendrán un valor nominal de un euro. Ores salta al parqué sin activos y, al igual que otras Socimis, se trata de un proyecto cuya maduración está por ver, por más que su enfoque para el inversor sea claro: “Ha sido concebida como un vehículo de inversión dirigido a un segmento de clientes de Banca Privada que demandan una rentabilidad constante durante un plazo medio, en este caso de aproximadamente siete años. De hecho, este vehículo repartirá, de acuerdo con las normas que rigen las Socimi, un dividendo medio anual esperado –de entre el 4% y el 5%– procedente de las rentas obtenidas del alquiler de los activos inmobiliarios”.

 

Muchas de las Socimis del MAB apenas han marcado cambio alguno desde que comenzaron a cotizar y muy pocas son analizadas por las casas de bolsa, salvo, claro está, por aquellas –y ni muchísimo menos mayoritariamente– que cumplen la función obligatoria de dotar de liquidez a los títulos.

 

Atractivos

 

Pese a todo, las Socimis gozan de un especial atractivo como instrumento de inversión. Los analistas de Intermoney han elaborado un informe sectorial sobre el sector inmobiliario titulado Inversión con momentum, donde desgranan los atractivos de las Socimis: “Se han convertido en el paradigma de negocio con capacidad de generar rentas/cash flow, en un momento en el que las alternativas de inversión atractivas –que proporcionen rentabilidad por revaluación o por dividendos, con riesgo subyacente bajo o moderado–, son escasas”. La realidad es que estas compañías, continúa el informe, “presentan rentas estables, con elevadas tasas de ocupación y buen 'asset class', a un bajo nivel de riesgo y de liquidez –dado que el aumento del apetito inversor por estos activos ha dotado a estas inversiones de mucha liquidez en mercado–. Por último, las ventajas fiscales de las Socimis redundan además en la obligatoriedad de repartir un porcentaje elevado de su beneficio en dividendos, añadiendo a la revaluación de activos un importante plus de rentabilidad y de visibilidad de resultados. En definitiva, el binomio de equilibrio rentabilidad/riesgo de estas compañías está desfasando a la deuda pública (con menor riesgo) o a la deuda privada (con algo más de riesgo) como el paradigma de inversión segura (inversión refugio)”.

 

Otro factor que juega a favor de las Socimis es lo mal que lo han hecho en bolsa las inmobiliarias tradicionales durante la crisis. Como argumenta Jesús de Blas, de Bankoa CA Banca Privada, “la crisis se ha llevado por delante buena parte del sector inmobiliario promotor que cotizaba, las compañías que quedan son de poco tamaño –Quabit; Renta Corporación…– y no son comparables en absoluto”.

 

La gran selección

 

Ante el boom de este segmento de cotizadas, los analistas han optado por desgranar el grano de la paja y han situado en sus agendas a las grandes del sector: Merlin, que es la preferida del mercado por su inclusión en el Ibex 35, y otras tres que cotizan en el Mercado Continuo –Axiare, Lar e Hispania–.

 

Todas ellas concitan el optimismo general del sector con un horizonte de inversión de tres o cuatro años de plazo.

 

“En principio somos optimistas con el sector”, dice Juan José Fernández-Figares, director del departamento de Análisis de Link Securities. Fernández-Figares explica que “las cuatro Socimis están muy bien gestionadas y todas ellas comenzaron a crear su cartera en un momento donde los precios todavía no habían comenzado a repuntar y, por tanto, los 'yields' eran altos y atractivos. No obstante, somos positivos en relación a la evolución de las rentas, ya que creemos que la mayor actividad económica y la falta de nueva oferta hará que suban en los próximos tres años, lo que impulsará el precio de los activos en cartera al alza, impulsando al alza las valoraciones netas de los activos (NAV) y otros ratios, y, por ello, la cotización de las acciones”.

 

En esta línea, Xavier Brum y Antonio Gil, de Solventis, creen que “el sector inmobiliario para los próximos tres o cuatro años seguirá con tendencia alcista por lo que los valores de los activos de las socimis muy probablemente incrementen su valor, lo que podría traducirse en incremento de su cotización. La tendencia es que continúen especializando las socimis por segmentos o usos. Por nuestra parte vemos especial recorrido en el uso residencial”.

 

Los analistas de Bankinter también ven “perspectivas favorables en Socimis y compañías con un negocio patrimonialista y exposición al segmento terciario”, ya que el negocio típico inmobiliario está mejorando a marchas forzadas y “se mantiene la tendencia de incremento en los precios en oficinas y centros comerciales premium, mejora de las rentas por alquiler y menores tasas de desocupación”.

 

Nuria Álvarez, analista de Renta 4 –cuya división de finanzas corporativas es muy activa en las salidas a bolsa de este tipo de compañías al MAB–, abunda en el optimismo y cree que “las Socimis son un tema a medio y largo plazo –dos o tres años– cuando hayan acabado de formar sus carteras y aflore con claridad la rentabilidad de los activos”.

 

Riesgos en el horizonte

 

El mercado cree que lo mejor está por venir y que hay que dar tiempo a que los negocios de las Socimis maduren. Pero también mira de reojo la proliferación de operadores, que aumentará la competencia en el sector presionando al alza los precios de los activos, y la tensión alcista de los tipos de interés.

 

Así, en Link Securities esperan “una caída de los 'yields' en este periodo, principalmente por la falta de oferta que hará que los vendedores exijan precios más altos. En contra del sector 'juegan' los tipos de interés más elevados –los de largo plazo han repuntado sensiblemente en los últimos meses y lo seguirán haciendo–, factor que tiene un impacto negativo directo en resultados dado el elevado apalancamiento financiero de este tipo de compañías, en la estrategia de las compañías, al encarecer la financiación de nuevas adquisiciones, y en bolsa, al reducir el atractivo de las compañías que como las inmobiliarias patrimonialistas son un 'proxy' de los bonos”.

 

Se trata pues de empresas “muy ligadas a la evolución del bono a largo plazo, y subidas de rentabilidad en el mismo les perjudicaría”, apunta de Blas. Este experto de Bankoa CA Banca Privada explica que tras un 2016 plagado de operaciones corporativas –compras, ampliaciones de capital…– que han cambiado, en algunos casos como el de Merlin, de manera significativa el perfil y tamaño de las compañías, “2017 debería ser un año de consolidación de esas operaciones y de asentamiento del nivel de rentas a cobrar por alquileres, lo que nos dará una idea del dividendo que podemos esperar”. Por otro lado, este experto cree que debería empezar a producirse “cierta rotación en los activos en las carteras, aflorando en algunos casos las plusvalías derivadas de la buena evolución del mercado desde que iniciaron la compra de activos. Ya se ha empezado a ver en Merlin”. Por último, considera que las grandes del sector comenzarán a fijar mejor sus estrategias en el mercado inmobiliario, por lo que espera que este sea “un año de concentración de cada compañía en su nicho específico, bien sean centros comerciales, hoteles, oficinas, algo que diferencia a cada una del resto”.

 

Merlin, la estrella del sector

 

Merlin gana por goleada las preferencias de las casas de bolsa en cuanto a las Socimis. Como explica Intermoney, “es la referencia inmobiliaria en España y la única de esta tipología de activos que forma parte del Ibex 35. Idónea para inversores que quieran invertir en el sector en su conjunto, aprovechando el potencial de las economías de escala derivadas del volumen y de la capacidad para mejorar los ratios operacionales de los activos incorporados de Metrovacesa –haciéndolos converger con los propios de Merlin– o aquellos que necesiten elevado tamaño o indexación. La reciente integración del negocio patrimonial de Metrovacesa aumentará el atractivo de la compañía, si son capaces de mejorar el ROIC de los activos adquiridos”. Entre los aspectos positivos de Merlin, Intermoney incluye que es la mayor Socimi española y la octava en Europa –con ventajas derivadas de las economías de escala–, la elevada diversificación por tipología de activos, las posibilidades que aflora la fusión con Metrovacesa –activos con recorrido de mejora operativa)– el Rating Investment Grade y la estructura de financiación diversificada, el potencial de desinversión/monetización de Testa Residencial –Merlin controla el 34,2% de la compañía– y el elevado free float.

 

Entre los factores de riesgo de Merlin, Intermoney sitúa el crecimiento inorgánico muy relevante y concentrado –por las incorporaciones de Testa en 2015 y de Metrovacesa en 2016–, los mayores niveles de endeudamiento del sector y en límites objetivo de la propia compañía, la escasa diversificación geográfica –el 99% de las rentas (medidas por GAV) proceden de España– y que requiere digestión de adquisiciones y optimización operativa para traducir inversiones en rendimiento monetario efectivo.

 

Deutsche ha incluido Merlin con una ponderación del 10% en su cartera modelo para 2017, considerando que “con su adquisición de Metrovacesa se ha convertido en el referente del sector inmobiliario en España. Las sinergias y la mejora de ocupación que conlleva esta adquisición no están descontadas en su precio. La subida de la inflación esperada para el sector será uno de sus catalizadores y esperamos crecimientos del valor de sus activos cercano a los dobles dígitos en los tres próximos años. Su elevada rentabilidad por dividendo es otro de los factores que nos llevan a incluirla en nuestra cartera”.

 

Bankinter prefiere Merlin y “de forma táctica para inversores con perfil dinámico, Hispania Activos”.

 

Renta 4 sigue a Merlin, cuyas acciones recomienda Sobreponderar, con un precio objetivo de 12 euros por título.

 

Jesús de Blas, de Bankoa CA Banca Privada, indica que “en Merlin, a 11 euros empezamos a ver un recorrido bastante ajustado y esperaríamos para aprovechar retrocesos para volver a comprar”. En cuanto a Lar, su otra elección, opina que “hasta 8 euros hay potencial”, aunque no “una rápida recuperación”.

 

José Ramón Iturriaga, gestor de fondos de Abante, dedica el 24,6% de su cartera modelo para 2017 a Construcción, Inmobiliarias e Infraestructuras, y las Socimis Merlin y Lar son las acciones preferidas del sector, junto con las inmobiliarias tradicionales Colonial y OHL.

 

Juan José Fernández-Figares, de Link Securities, cree que “en función de su valoración actual y del valor neto de sus activos las más atractivas serían Merlin (MRL) y Lar España (LRE). No obstante, las otras dos también ofrecen potencial: Hispania (HIS) al centrar su negocio en el sector hotelero, principalmente en Canarias, y Axiare (AXIA) al ser posible que Colonial (COL) opte por seguir incrementando su posición en el capital de la compañía”. En cuanto a la evolución del sector respecto al resto del mercado, Fernández-Figares opina que “únicamente si se desencadena un proceso de consolidación en el sector las acciones de las socimis podrían comportarse mejor que el mercado en su conjunto”.

 

El Consenso del Mercado, que elabora el Grupo Consejeros a partir de las recomendaciones de una decena de firmas de bolsa, otorga a Merlin Properties un precio objetivo medio de 12,20 euros y la recomendación de Compra Clara.  

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