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Sábado, 15 de diciembre de 2018
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Publicado en IBEX 35 Jueves, 09 de agosto de 2018 00:00

Cellnex, la deuda pesa sobre el resultado y el dividendo no es atractivo: Vender (P. O. 22,1 euros)

Bankinter | Los resultados de Cellnex (CLNX) muestran una vez más un comportamiento positivo en la parte alta de la cuenta de pérdidas y ganancias. Sin embargo, el beneficio sigue sufriendo por el importante repunte de los costes financieros.

 

De hecho, la Compañía registra una pérdida mayor de lo estimado en el semestre. Y es que la estrategia de expansión de Cellnex le ha llevado a alcanzar unos ratios de endeudamiento muy elevados. La remuneración al accionista tampoco supone un factor que invite a tomar posiciones. El foco de la Compañía sigue siendo el crecimiento.

 

Por ello, su rentabilidad por dividendo es muy reducida pese a que las características de su negocio, recurrente y estable, invitan a pensar lo contrario. Por todo ello, mantenemos nuestras estimaciones sin cambios y nuestra recomendación en Vender con precio objetivo 22,1 euros.

 

El endeudamiento pesa sobre los resultados de la Compañía:

 

Resultados sólidos en la parte alta de la cuenta de resultados con avances significativos en ingresos y Ebitda, +16% y +21% respectivamente. La buena evolución se produce gracias a la aceleración del segmento de infraestructuras de telecomunicaciones (ingresos +29,6%), los servicios de infraestructuras de difusión y otros servicios de red retroceden, -4,1% y -5,0% respectivamente. El apalancamiento operativo de la Compañía permite una expansión del margen Ebitda hasta 46,5% desde 44,3% en el 2T17. Además, el backlog (ingresos contratados esperados) aumenta hasta 16.000 millones de euros y el ratio de compartición (clientes por emplazamiento) cierra el semestre en 1,69x (+3% a/a) a perímetro constante.

 

Sin embargo, el abultado endeudamiento de la Compañía provoca que, un vez más, el saldo empeore conforme avanzamos por la cuenta de resultados. De este modo, el Ebit cae con fuerza (-43%) y la Compañía cierre el semestre con una pérdida mayor a lo estimado (-31M€ vs. -28M€ estimado).

 

En concreto, la deuda financiera neta repunta hasta 2.800 millones de euros, +25,2% desde cierre de 2017. Como venimos advirtiendo, la rápida expansión de Cellnex le ha llevado a sobreapalancarse. A cierre de 2017 el ratio de deuda financiera neta sobre Ebitda se situó en 7,0x y en 2018 estimamos que se situará alrededor de 6,9x y 4,7x sobre fondos propios. Por ello, su cuenta de resultados es tremendamente sensible a un repunte en el coste de financiación y el valor sufre cuando se producen momentos inestables en mercado. Como muestra conviene recordar la caída hasta 19,53 euros en febrero de este año. Durante este primer semestre los intereses netos por cupones asociados a nuevos bonos y gastos de formalización de deuda se elevan hasta los 38 millones de euros (+171% a/a) lo que penaliza al resultado neto. Además, la Compañía provisiona 60 millones de euros por un programa de prejubilaciones fruto de un acuerdo laboral que favorecerá ahorros de costes a partir de 2020.

 

Además, la remuneración al accionista no supone un aliciente a la inversión pese a que el negocio de Cellnex es estable y predecible. La Compañía sigue centrando sus esfuerzos en el crecimiento y como resultado su rentabilidad por dividendo es baja, 0,4% en 2017 y 0,5% estimada en 2018.

 

En cuanto a los objetivos, la Compañía los reafirma: Ebitda 405M€/415M€ (equivalente a 579M€/589M€ bajo IFRS 16) y crecimiento de flujos de caja y dividendo superior al 10%.

 

En este escenario mantenemos inalteradas nuestras estimaciones. Por tanto, mantenemos nuestra recomendación en Vender con precio objetivo 22,1 euros (vs. cotización actual de 22,9€).  

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