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Publicado en INTERNACIONAL Jueves, 08 de febrero de 2018 08:00

Corrección sí, cambio de tendencia no

Bankia Estudios | Un aumento de los salarios en Estados Unidos mayor de lo esperado, conocido el pasado viernes, ha sido el detonante de una corrección en las bolsas. El fantasma de la inflación ha vuelto y con él el temor al fin del largo periodo de liquidez abundante y barata en los mercados propiciado por los grandes bancos centrales.

 

 

La secuencia de hechos es que las tires de los bonos suben con fuerza y se convierten en una amenaza para la renta variable, llegando todo ello después de un largo periodo de buen comportamiento en ambas clases de activos que ha desembocado en un ambiente de excesiva confianza por parte de todos los agentes. El “animal spirit” del mercado ha hecho acto de presencia para poner orden, aunque sea violentamente. Tras esta sacudida, cuyo final, igual que su inicio, es imposible de anticipar, las aguas volverán a su cauce en tanto el escenario de fondo siga como hasta ahora.

 

Situación de mercados

 

  • Enero ha sido un mes con ganancias extraordinarias. El índice MSCI Global subió en enero un 5,22%, destacando el de emergentes, cuya ganancia fue del 8,3%. Estamos hablando del mejor mes de enero desde hace 23 años.

 

  • Los principales índices de Estados Unidos han seguido alcanzando nuevos máximos históricos. El Dow Jones Industrial, el de Transportes, el S&P 500, el Nasdaq y el Russell 2000 (de valores de mediana capitalización) acumularon sucesivos máximos históricos. El S&P 500, antes de las caídas recientes, no había registrado una corrección ni siquiera del 5% (porcentaje que se considera “normal” dentro de una tendencia alcista) desde que se votó el Brexit, en junio de 2016, algo absolutamente inusual (sólo ha habido dos periodos más largos que éste desde 1950).

 

  • Las subidas se estaban produciendo en un ambiente de gran “complacencia” con el riesgo. Las diferentes encuestas entre inversores ponían de manifiesto un altísimo grado de optimismo sobre la continuidad de la subida bursátil (los alcistas de la encuesta de Investor Intelligence alcanzaban los niveles más altos desde hace más de dos década). Al mismo tiempo, los índices de volatilidad, reflejo de la confianza/desconfianza de los operadores sobre movimientos bruscos en el mercado, se encontraban en niveles extraordinariamente bajos (el Vix se encontraba en torno al 10% y ha repuntado hasta superar el 40%). Además, había un elevado consenso respecto a las positivas perspectivas que para la renta variable suponía el mejor entorno macro y empresarial de los últimos 10 años.

 

  • Las valoraciones se encontraban en niveles exigentes. En este ámbito no hay acuerdo entre la comunidad inversora (analistas, gestores, inversores, etc.). Para unos, los múltiplos clásicos se situaban en niveles de clara sobrevaloración mientras que, para otros, se trataba de valoraciones elevadas pero justificadas por las perspectivas de crecimiento económico, de incremento de ingresos y de beneficios, así como por un contexto de tipos de interés aún en niveles muy bajos desde una perspectiva histórica.

 

  • Rotación desde deuda pública hacia activos de mayor riesgo: se trata de un argumento (“the great rotation”) que se ha venido utilizando desde hace tiempo pero que, en los últimos meses, se ha hecho más visible en EEUU a través de intensas salidas de fondos de inversión conservadores (monetarios y, sobre todo, renta fija) hacia fondos de renta variable. La perspectiva de obtener rentabilidades negativas en los bonos (a diferencia del comportamiento que han registrado en los últimos años) unidas a unas condiciones mucho más favorables para los activos de riesgo, esta vez sí, ha llevado a muchos inversores a rotar sus inversiones hacia la bolsa.

 

  • Las tires de los bonos suben y despiertan preocupación. Ligado al anterior punto, sucede que las tires han superado niveles relevantes (2,65% en el bono a 10 años de Estados Unidos y 0,65% en el alemán) y se ha empezado a temer que este movimiento pueda poner fin a una tendencia a la baja que ha durado décadas. La consecuencia del intenso repunte de las tires (44 pb en el bono a 10 años de Estados Unidos y 34 pb. en el alemán al mismo plazo), he aquí la paradoja, es que podría llegar a poner en cuestión la propia continuidad de la subida de las bolsas (la tir del bono afecta al tipo de interés con el que se descuentan los flujos de caja de las empresas para estimar su valoración teórica).

 

En nuestra opinión

 

Estamos ante la corrección que, desde hace meses, se venía temiendo y aún podría tener cierto recorrido adicional: tomando como referencia al S&P 500, la caída podría extenderse hasta los 2600-2550, lo que supondría un margen adicional del 2% al 4%. Subir tanto y durante tanto tiempo como venían haciendo los índices en Estados Unidos era algo inusual. Lo que sucede con las correcciones es que cuanto más se retrasan suelen ser más violentas. Lo importante, en el caso actual, es que no hay ningún elemento fundamental que permita pensar que estamos en el inicio de un cambio de tendencia en los mercados de renta variable. Es llamativo que, si han sido los temores a un repunte de la inflación y a la respuesta de los bancos centrales, con el consiguiente repunte de las tires de los bonos, se hayan producido intensas compras de deuda pública los dos últimos días y, a la vez, se hayan corregido a la baja las perspectivas de política monetaria de la Fed.  

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