Miguel Navascués | Juan Ramón Rallo se hace un lío morrocotudo con la deuda acumulada en el Sistema de Bancos Europeos de Bancos Centrales, o en resumen, en el BCE. El BCE, para mantener el dinero en circulación y y el tipo de interés adecuado a la crisis pandémica, ha hecho compras de deudas nacionales en circulación (nunca en emisión) para poder emitir dinero a cambio.
Teóricamente, esa deuda pasa a convertirse en un activo del BCE (pasivo el estado emisor), igual al dinero emitido, que es pasivo del BCE… pero un pasivo especial, pues sólo obliga al BCE a devolver un euro por otro euro nuevo. Eso no se traduce, ciertamente, en un aumento del dinero en circulación.
El nivel del activo por deuda pública del BCE dependerá del ciclo económico. Si superamos la pandemia y las economías empiezan a crecer, el BCE detendrá sus compras y, según el dinamismo que adquiera la economía, incluso podrán empezar a poner en venta la deuda. Ello subiría el nivel del tipo de interés hacia el nivel óptimo, que sería teóricamente la tasa de crecimiento del PIB más la tasa de inflación. Un tipo de interés a largo plazo del 5% podría descomponerse en 3% de crecimiento real del PIB y 2% de Inflación, el objetivo medio de los Bancos Centrales.
Ahora bien, supongamos que la recuperación es más lenta e incierta, y el BCE no quiere modificar su política, sino que decide adquirir más deuda pública. ¿Qué pasa con la deuda almacenada? Como explica Bernanke, no es ningún problema, pues si es necesario esta deuda se mantiene hasta el vencimiento y si las cosas siguen igual de mal, se renueva automáticamente con otra emisión de similares condiciones, lo que mantendría el stock de deuda invariable. Si se quiere aumentar, no ha más que adquirir más deuda emitida, y si es necesario, mantenerla en el activo hasta el vencimiento. En suma, el BCE puede modular a voluntad la deuda que retira del mercado a cambio de dinero en circulación, y mantener el tipo de interés que crea conveniente. Esto sería una consolidación de deuda encubierta, claro que condicionada a que los países miembros del BCE se comprometieran a mantener una política de emisión dentro de límites que no comprometan la política inflacionista deseada. No hay pues, ningún misterio ni riesgo escondido en la gestión de deuda por parte de un banco central, que tiene infinitas posibilidades de adquisición debido a que la paga con dinero emitido de la nada, lo que no tiene ningún coste, salvo el de posible inflación derivada de una emisión excesiva de dinero, algo que en BCE puede prever y actuar en consecuencia.
Por lo tanto, yo no le veo tanto sentido a que se hable de una consolidación de deuda europea, algo que ya existe de facto cuando la deuda de un país se conserva por el BCE hasta el vencimiento y se renueva con la adquisición de otra emisión. Otra cosa es la emisión conjunta de todos los países de una deuda común, a un tipo de interés común, determinado por cuotas según el tipo de mercado, y que conduciría a una política fiscal común, lo cual, según dice Rallo, “es indeseable”. Pero esto ya es otro tema que no hay que confundir con la consolidación.
La consolidación es una emisión perpetua, que como hemos visto la puede lograr el BCE de la emisión a plazo simplemente perpetuando la posesión/adquisición de una deuda. La fusión de deudas, sea conveniente o no, es otra cosa. Es la emisión conjunta de todos los países de una deuda común, con una política fiscal, y por ende, de gasto, y también de ingresos, común. Esto estrecharía los márgenes del diferencial de política fiscal ahora existente, pero exigirían una autoridad fiscal común, lo que es dudoso que países como España, que está haciendo sus experimentos fiscales heterodoxos y fuera de toda regla prudencial, desearía adoptar.
¿Nos convendría ir avanzando poco a poco hacia una fusión de deuda de los partidos países del euro? Antes de opinar, hay que saber que ello implicaría una gobernanza más uniforme que trascendería el ámbito fiscal, pues éste afecta a toda la economía al determinar los incentivos de consumo, inversión, ahorro, y empleo, y la composición del PIB, lo quema tiene consecuencias a largo plazo. No es lo mismo incentivar la educación y la inversión – y por ende, la productividad- que gasto público y el despilfarro. Cada gasto público debería proyectarse al futuro y medir las consecuencias y los efectos sobre otros.
Si miramos a los países del norte, es claro que a España le conviene una fusión fiscal, pues corre enormes riesgos en muchos apartados de encontrarse insolvente, mismamente, por ejemplo, pero no único, las pensiones. Pero también la desunión fiscal de las CCAA debería ser eliminada. Pero eso ya indica que antes de llegar a esa fusión a España se le exigiría reformar estructuralmente muchos sectores de su política fiscal, y no sólo eso, sino la unión fiscal de las CCAA, pues es difícil pensar en una Unión Europea si las partes están desunidas.
