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Sábado, 18 de enero de 2020

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Publicado en IBEX 35 Lunes, 25 de noviembre de 2019 00:00

Enagás: Vender, la valoración (23,63 eur/acc) se ha quedado sin potencial (+4%)

Banc Sabadell | Cambiamos nuestra recomendación de Enagás (ENG) a Vender ya que nuestra valoración (23,63 euros/acción) se ha quedado sin potencial (+4%) tras el rebote del +17% (+15% vs Ibex 35; +9% desde nuestro cambio a comprar el 30/09) desde los mínimos de julio cuando se conoció la propuesta de retribución de la CNMC.

 

 

Una vez cumplida nuestra tesis de inversión que apuntaba a mejoras retributivas para el transporte de gas con el anuncio de la CNMC el 6/11 (alivio de un - 50% a los recortes), a los niveles actuales el valor ya descuenta esta mejora y en nuestro Precio Objetivo pasamos a asumir un escenario de recortes retributivos en línea con la propuesta actual de la CNMC (que coincide con lo que recogían nuestras estimaciones).

 

Desde aquí, en orden cronológico, cabe esperar:

 

El Consejo de Estado tiene hasta dos meses para dictaminar sobre la constitucionalidad de las propuestas mejoradas. Considerando que la primera circular de electricidad ha visto la luz en un mes, es muy probable que las circulares del gas sean dictaminadas en diciembre.

 

Tras la aprobación en Consejo de Estado será la CNMC la que aprobará definitivamente la regulación, y para ello hay un plazo máximo previsto hasta 31 de diciembre 2019. Plazo que en todo caso no consideramos inamovible pues de no poderse cumplir bastaría con que el gobierno aprobase de forma unilateral un nuevo plazo.

 

Para nosotros sólo queda una duda y es si habrá gobierno antes de que CNMC tenga que aprobar definitivamente las circulares.

 

Si no lo hay, el proceso será ágil porque lo ejecutaría el actual consejo de CNMC y no esperaríamos más alivios que los anunciados por CNMC el 06/11.

 

Por el otro lado, si se hubiera formado gobierno antes de esta aprobación definitiva tendrá que ser una nueva CNMC (nombrada por el nuevo gobierno) la responsable de la aprobación. Es en este escenario donde se podría dar una nueva oportunidad en Enagás ya que podría descontar nuevos retrasos porque la nueva CNMC podría plantearse revisar en profundidad la regulación. En un escenario de prórroga de la regulación actual (ie, cero recortes), el potencial en Enagás sería de hasta un +12% hasta una valoración de 26,4 euros/acc.

 

Nuestras estimaciones no cambian dado que antes ya asumíamos un alivio de un -50% de los recortes propuestos por la CNMC. Así, estimamos una TACC’18-20e del +3,6% en EBITDA, de +5,8% en BPA (vs +1,5% consenso) y de +4,8% en DPA (vs +3,6% consenso). Destacamos que nuestra estimación de DPA está en línea con el guidance de la compañía en marzo 2019: crecer +5% hasta 2020 (en línea con el consenso) y desde entonces, crecer a una TACC 20-23 de al menos +1% vs nuestra estimación de 0% (lo que implica una yield media 2020-2023 por encima del 7%) y -1,3% el consenso.  

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