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Lunes, 30 de noviembre de 2020

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Publicado en GESTORES Lunes, 28 de septiembre de 2020 00:00

Acortar la brecha para una recuperación más amplia

Evan Brown (UBS) | El progreso de la vacuna y el apoyo fiscal dictarán el momento, la magnitud y la duración del éxito de las oportunidades que el ciclo inicial brinda.

 

La recuperación del crecimiento global se está ralentizando en línea con nuestras expectativas. Pero, incluso con esta ralentización, nuestra visión del panorama a medio plazo sigue siendo constructiva para los mercados financieros. Así, los activos de riesgo siguen con la mirada puesta en la continuación del crecimiento, gracias en parte al optimismo depositado en el desarrollo de la vacuna.

 

El entorno actual de inicio de ciclo sigue siendo un terreno fértil para una mezcla de posiciones cíclicas que ya tienen una tendencia positiva o tienen un potencial asimétrico de recuperación a medida que la economía global se recupera. Vemos un conjunto de oportunidades atractivas de valor relativo en todas las clases de activos, con preferencia por las operaciones con la generalización del apetito de riesgo sobre la convicción de los inversores en el proceso de normalización económica. Creemos que el progreso de la vacuna y el apoyo fiscal dictarán el momento, la magnitud y la duración del éxito de las oportunidades que el ciclo inicial brinda.

 

La vacuna, el gran catalizador

 

Esperamos la aprobación urgente de una a tres vacunas durante el último trimestre del año. Primero por parte de la Administración de Alimentos y Medicamentos de EE.UU. (FDA) y luego los reguladores europeos. Esperamos que la aprobación total de la vacuna, que permita una amplia inoculación, comience a mediados del 2021. Después de la aprobación urgente, se necesitará también tiempo para superar los cuellos de botella en la producción, tanto de la vacuna como de sus componentes de almacenamiento y distribución.

 

A nivel de índice, esperamos que el anuncio ayude a impulsar la rotación dentro de la renta variable, invirtiendo un régimen dominado por las ganancias excepcionales de algunas compañías -las empresas de tecnología de gran capitalización- en relación con los valores cíclicos y value. Dentro de la renta variable de Estados Unidos, los indicadores fundamentales se están volviendo a favor de una exposición más amplia a la renta variable en comparación con el tecnológico Nasdaq 100. Es probable que el anuncio de una vacuna refuerce esta tendencia al aumentar la visibilidad de la recuperación de las ganancias fuera de la tecnología y otros beneficiarios del teletrabajo.

 

Además, la vacuna también debería catalizar la próxima fase de debilidad del dólar en la que las divisas emergentes infravaloradas y con un mayor valor beta se comporten mucho mejor. Sin embargo, ni en Estados Unidos ni en Europa habrá una vacuna en invierno, momento en que los expertos temen un rebrote estacional del virus. No se sabe con certeza cuánta protección puede ofrecer una vacuna, cuánto tiempo duraría y qué medidas de protección deben mantenerse mientras se distribuye. La distribución de la vacuna también puede contribuir a una recuperación desigual y gradual en todas las geografías, ya que es probable que el acceso de las economías emergentes fuera de China y Rusia se retrase con respecto a los países desarrollados.

 

¿Apoyo fiscal en EE.UU?

 

La mayoría de las amenazas a corto plazo para la recuperación económica siguen estando relacionadas con criterios sanitarios, principalmente el desarrollo de vacunas y las decisiones políticas. La perspectiva de una segunda ola estacional y grave de Covid-19 en todo el mundo desarrollado podría hacer necesario volver a los confinamientos y revertir el crecimiento económico desde abril. La caída de los estímulos fiscales en Estados Unidos reintroduce un elemento de riesgo económico bidireccional después de que la robusta respuesta política eliminara el riesgo de cola izquierda de los resultados económicos adversos.

 

Sin embargo, no descartamos la posibilidad de un paquete fiscal en EE.UU de al menos 1,5 a 2 billones de dólares a principios de octubre. Si hay un acuerdo, es probable que sea cuantioso para abarcar las prioridades tanto del Presidente Trump como de la líder mayoritaria de la Cámara Nancy Pelosi. Cualquier éxito en este frente reforzaría el atractivo de nuestras posiciones pro-cíclicas preferidas en el mercado de valores. Hasta la fecha, la recuperación económica ha sido robusta.

 

Las Elecciones Presidenciales y del Congreso del próximo mes de noviembre pueden redefinir las perspectivas fiscales de EE.UU. Una Ola Azul (color con el que tradicionalmente se asocia al Partido Demócrata) podría llevar a un sustancial impulso de las infraestructuras verdes y a aumentar los impuestos. Mantener el status quo de una presidencia Trump y un Congreso dividido probablemente tendría como resultado continuar con la desregulación y las disputas comerciales. Un triunfo de Biden y un Congreso dividido podría mitigar los temores de un aumento de los impuestos, pero también daría lugar a un estancamiento fiscal que pesa sobre la incipiente expansión de EE.UU en 2021 y más allá. Los datos de las encuestas y las predicciones de mercado sugieren que los resultados más probables son relativamente positivos para las acciones internacionales y negativos para el dólar estadounidense, lo que ofrecería un viento de cola adicional para muchas de nuestras posiciones preferidas.

 

Pensamos que es necesario un estímulo fiscal continuo para poder asegurar una recuperación económica robusta. Como tal, advertimos del riesgo de centrarse en los impuestos más altos que probablemente acompañan a una Ola Azul, ya que no se apreciaría la compensación proporcionada por un mayor de gasto. El resultado neto no sería negativo para todo el universo de los activos de EE.UU, particularmente los más cíclicos.

 

Con el tiempo, el final altamente irregular de una expansión económica y el comienzo de otra comenzarán a parecerse cada vez más a un ciclo normal. Nuestra esperada recuperación cíclica está desigualmente integrada en las distintas clases de activos, basada en el grado de retroceso de los mercados financieros en relación con los picos previos a la crisis de Covid 19 y las consiguientes caídas. En renta variable, preferimos mercados fuera de EE.UU., en particular en los mercados emergentes. Esto se debe en parte a nuestra creencia de que la debilidad del dólar persistirá, ya que los tipos reales siguen siendo muy negativos. La subida del oro también tiene más espacio para avanzar. Las divisas de los mercados emergentes, en particular en América Latina, nos resultan particularmente atractivas, ya que el estímulo chino soporta la actividad a nivel global.

 

Se ha producido una recuperación limitada de muchas de estas divisas, a pesar de que hay más signos de éxito en el control de la propagación del virus, y siguen cotizando a valoraciones atractivas. La falta de carry ajustado por la volatilidad en relación con los ciclos anteriores puede limitar la duración y el alcance de la apreciación. Un caso excepcional es la falta de retroceso al alza en las rentabilidades de los Treasuries a largo plazo.

 

Esperamos que la curva del Tesoro se incline, y es probable que los bonos a largo plazo se vendan cuando se anuncie un estímulo fiscal adicional. En nuestra opinión, no se puede esperar un retorno rápido a los niveles anteriores a la crisis de Covid-19 debido a las directrices creíbles y prudentes de la Reserva Federal que deberían limitar el aumento de los tipos reales, incluso cuando la tendencia de los breakevents es al alza. 2020 ha sido un año marcado por la volatilidad económica de los mercados financieros, y su acto final comenzará a proporcionar una resolución bienvenida. El anuncio de la vacuna Covid-19, la posibilidad de un estímulo fiscal adicional y los resultados de las elecciones en Estados Unidos son los acontecimientos clave que facilitarán una convergencia de las expectativas en cuanto al calendario y la fuerza relativa del crecimiento económico de Estados Unidos y del mundo.

 

 

 

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