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Lunes, 26 de agosto de 2019

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Publicado en Mercado Continuo Miércoles, 07 de agosto de 2019 00:00

Técnicas Reunidas: Volatilidad en el precio del petróleo y poca diversificación de cartera, Neutral y Precio Objetivo de 28,5 a 25,1 euros/acción

Bankinter | Técnicas Reunidas (TRE) disfruta de una cartera de pedidos en máximos históricos y de un sector que parece haber dejado atrás la fuerte crisis sufrida en los últimos años. Sin embargo, los márgenes continúan muy ajustados y éste es el principal foco de incertidumbre a medio plazo.

 

 

Además la volatilidad en el precio del petróleo y la poca diversificación en su cartera (86% procede de Oriente Medio) nos lleva a mantener nuestra recomendación en Neutral y reducir el Precio Objetivo a 25,1 euros desde 28,5 euros anterior (potencial +12%).

 

Análisis de Resultados: Técnicas Reunidas ha presentado sus cuentas 1S19 y han sorprendido al alza. Principales cifras: Ingresos 2.217M€ (-2% a/a); Ebitda 46,4M€ (+82% a/a); Ebit 27,4M€ (+60% a/a); BN 13,6M€ (+97% a/a). También ligera mejora en términos de márgenes: el margen Ebitda aumenta hasta 2,1% desde 1,1% y el margen Ebit hasta 1,2% desde +0,8%. Estas cifras están distorsionadas por la aplicación de la nueva norma de información financiera IFRS 16: tuvo un impacto positivo de 12,8M€ en Ebitda, una disminución en BNA de 0,3M€ y un incremento de los activos de 48M€. La posición de caja neta pasa a 250M€ (vs 258M€ en diciembre de 2018). La cartera de pedidos cerró el semestre en 8.781M€, aunque en el mes de julio alcanzó los 11.472M€.

 

 

 

La principal fortaleza sigue siendo la cartera de pedidos

 

Se encuentra en niveles máximos y previsiblemente la tendencia es de aumento progresivo. Los ascensos vividos en el precio del petróleo este año fomentarán inversiones en el sector, paralizadas en los últimos años, lo que debería favorecer la contratación. Como referencia solo en el mes de julio firmó un contrato por 3.000M$ de gas para Saudi Aramco y un contrato de 1.500M$ de ingeniería, aprovisionamientos y construcción para ExxonMobile en Singapur. Puede hacer frente a estos contratos si tenemos en cuenta que no realiza inversiones en los proyectos. Además cuenta con un balance saneado y caja neta positiva.

 

La evolución de los márgenes y la concentración de la cartera como principales riesgos

 

Aunque lo peor parece haber quedado atrás, todavía existe reducida visibilidad en cuanto a su recuperación. Lo razonable sería ver niveles cercanos a 4% en los próximos años, pero no es algo que sucederá de manera inmediata. Los proyectos de Técnicas Reunidas se dividen en tres fases: ingeniería, compras y construcción. La fase de compras es la que más contribución realiza a los márgenes y ahora mismo es una parte reducida de la cartera, de manera que habrá que esperar a tener una mayor contribución.

 

Por otro lado, Técnicas ha conseguido posicionarse muy positivamente en Arabia Saudí y ha realizado durante muchos años varios proyectos para Saudí Aramco. Sin embargo su presencia en Oriente Medio supone, bajo nuestro punto de vista, un riesgo geográfico. Como referencia los ingresos en Oriente Medio ha pasado del 67% en 2016 al 84% actualmente.

 

Conclusión

 

Técnicas Reunidas afronta un escenario más benigno que meses atrás, con una cartera de pedidos en máximos e inmersa en un sector que comienza a dar visos de recuperación. Además la fortaleza de su balance y una cada vez mayor conversión de la cartera de pedidos permitirá, estimamos, retomar el diviendo el año próximo. A pesar de ello, mantenemos nuestra recomendación en Neutral. La reducida visibilidad en la recuperación de sus márgenes, la volatilidad en el precio del petróleo y una cartera poco diversificada nos hacen ser muy cautos con nuestra recomendación.

Síntesis de Valoración

 

Adoptamos una actitud conservadora en la valoración y estimamos que no alcanzará el 4% en margen Ebitda, al menos hasta 2020. Momento en el que se convertirá parte de la cartera y podrá obtener mayor margen. Esto permitirá una mejora sustancial en términos de beneficios. Estimamos una prima de riesgo de 14%, por la elevada presencia en Oriente Medio y la reducida visibilidad en márgenes y una prima adicional por sector. Esto deriva en una WACC (coste promedio ponderado del capital) de 8,7%.  

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