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Lunes, 26 de octubre de 2020

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Publicado en NOTICIAS DESTACADAS Lunes, 14 de septiembre de 2020 09:00

La renta variable estadounidense sigue presentando niveles saludables, el ajuste no es inquietante

Intermoney | La semana pasada se daba una situación que, desgraciadamente, desde la óptica europea es poco habitual al producirse una caída del -3,30% del S&P500 y un retroceso del -5,28% del Nasdaq que contrastaba con las ganancias del 1,67% del Stoxx 600, las cuales se veían reforzadas por el resurgir de las operaciones corporativas durante la jornada del viernes (Altice, Aryzta, Borsa Italiana...).

 

A cambio, debemos reconocer que se trata de un triste consuelo ya que el índice europeo se sitúa casi un 15% por debajo de sus máximos de febrero, cuando el S&P500 ha llegado a cosechar nuevos máximos históricos y sólo se encuentra algo más de 1% por debajo de sus máximos de febrero, al tiempo que el Nasdaq, a pesar de su tropezón, los supera en casi un 10%. 


 

La realidad es que, a pesar del proceso depurativo vivido por la renta variable estadounidense, ésta sigue atesorando niveles saludables y no debería dar lugar a nuevas medidas por parte de la Fed en su reunión de política monetaria del miércoles; una de las grandes citas de esta semana. Las cifras expuestas evidencian que el ajuste en la renta variable de EEUU no resulta inquietante, en especial, debido al nivel de partida y a la propia necesidad de un proceso depurativo en la tecnología estadounidense después de lo vertical de su ascenso. De hecho, en nuestra opinión, se necesitaría una caída aún más aguda de la renta variable estadounidense y unas cifras de volatilidad mucho más altas (el VIX cerró el viernes en 26,87%) para que la Reserva Federal se plantease actuar como consecuencia de las dificultades en las bolsas. En la práctica, de no ser así, lanzaría el contraproducente mensaje de que tomar riesgo es todavía más barato de lo que creíamos, pues llevaría a pensar que la Fed saldrá en apoyo de los inversores ante la mínima turbulencia.

 

No obstante, debemos reconocer que ya existe quien espera más de la Reserva Federal para evitar un rebrote de la volatilidad, esgrimiéndose que el volumen de sus activos asciende a 7.011 mm. $ frente a los máximos de 7.169 mm. $ alcanzados en junio, si bien quedarse sólo con esta comparativa implica obviar el origen de estas cifras y la ligera tendencia al alza de los citados activos en las últimas semanas. La reducción a prácticamente cero de las inyecciones de liquidez a la banca vía operaciones Repo, además de la menor apelación de otros bancos centrales a las líneas swaps en dólares de la Fed, explican lo ocurrido con los activos de la autoridad monetaria estadounidense y esto es resultado del propio descenso de las tensiones. Por lo tanto, desde esta óptica, la Reserva Federal no tiene motivos para alterar sus compras de treasuries y éstas se mantendrán en una cantidad de, al menos, 80 mm. $ al mes, mientras que las relativas a los MBS confirmarán su cifra de 40 mm. $ mensuales y las concernientes a la deuda corporativa no se reforzarán. Estas últimas contabilizaron 26 mill. $ diarios en la segunda semana de septiembre.

 

La experiencia dicta que el mercado suele probar a la Reserva Federal y a otros bancos centrales con cierta recurrencia, si bien esta vez parece que se trata de un necesario movimiento de ajuste en las bolsas estadounidenses. Todo ello sin olvidar que las elecciones estadounidenses están cada vez más cerca y esto genera en la Fed un incentivo adicional para mantener un mensaje y una estrategia continuista con el fin de dar forma a un perfil neutral.

 

Antes de seguir con la Reserva Federal, conviene no dejar de lado la mencionada cercanía de las elecciones estadounidenses ya que ésta también puede servir para explicar un peor comportamiento de los mercados y un repunte de la volatilidad en las próximas semanas, empezando por el actual mes de septiembre que suele ser uno de los peores del año. En otras palabras, resulta bastante probable que el actual episodio de turbulencias en la renta variable estadounidense se prolongue en el tiempo, corriéndose el riesgo de que se contagie a otros ámbitos y países. La recuperación se asienta en EEUU y el consenso ponderado de Bloomberg, que da mayor relevancia a las últimas previsiones, ya apunta un crecimiento del 24,1% trim. a. en el 3tr20. Luego, la economía estadounidense se reactiva y esto juega a favor de unas elecciones con un resultado más igualado en comparación con lo esperado en las últimas semanas, debiendo tener en cuenta que el PIB estadounidense del 3tr20 se conocerá en la antesala de la cita electoral. 


 

La cercanía de las elecciones en EEUU también tiene otros efectos colaterales, tales como el bloqueo de cualquier estímulo fiscal hasta después del 3 de noviembre o el riesgo de asistir a nuevos roces sino- estadounidenses de carácter electoralista. De hecho, la proliferación de acciones de EEUU contra empresas chinas y la potencial respuesta por parte del gigante asiático está llevando a que los inversores intenten identificar cuál será la próxima compañía afectada por esta situación. Entremedias, hoy tendrá lugar un encuentro diplomático a alto nivel entre la UE y China del que, en principio, no se hará público ningún comunicado oficial, pero del que seguramente se filtren las diferencias existentes entre ambas partes. 


 

De vuelta al encuentro de la Fed del próximo miércoles, los inversores estarán muy atentos a cualquier aclaración sobre la actualización de su estrategia y, también, a lo que revelen las nuevas previsiones de los miembros del organismo. En cuanto al primer punto, a finales de agosto, la institución oficializaba el objetivo de una “inflación promedio del 2% a lo largo del tiempo”. Con este fin, la Fed establecía que “después de períodos en los que la inflación ha estado persistentemente por debajo del 2%, una política monetaria adecuada probablemente tratará de lograr una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo”. Ahora bien, la clave está en acotar conceptos difusos tales como “largo tiempo” y “durante algún tiempo”, dado que su clarificación resulta vital para poder proyectar cuáles serán los próximos pasos de la Reserva Federal. Sin embargo, a este respecto, somos pocos optimistas en cuanto a que se arroje algo de luz, pues lo intencionadamente vago de los anteriores conceptos da una valiosa flexibilidad al margen de actuación de la Fed.

 

De momento, lo único seguro es que los tipos bajos nos acompañarán durante un tiempo en EEUU ya que la referencia de la Fed en materia de precios, el deflactor subyacente del consumo personal conocido como PCE central, acumula un déficit del 1,9% respecto a su objetivo del 2% desde principios de 2015. No obstante, como apuntábamos en el párrafo anterior, la gran clave estriba en saber desde qué fecha debemos calcular el citado déficit.

 

El segundo gran punto de interés de la cita con la Fed estribará en las proyecciones de tipos de sus miembros para el año 2023, dado que se incorporará este ejercicio al horizonte de previsión. En junio, se daba un consenso casi unánime en la Reserva Federal respecto a que los tipos se mantendrían estables en el rango 0-0,25% hasta 2022; de hecho, sólo dos miembros de la entidad disentían en este punto. Ahora, en septiembre, no cabe esperar grandes cambios en las previsiones de tipos hasta el citado 2022, estribando el aspecto diferencial en lo que se espere de 2023 y, en este punto, se debería dar una ligera señal al alza de los tipos en EEUU. De lo contrario, el mensaje enviado al mercado no sería bueno.

 

Una vez analizada la senda de tipos, las miradas se dirigirán a qué esperan en la Fed del crecimiento y los precios y en ambos casos las noticias deberían ser positivas. El escenario en EEUU está mejorando las expectativas y, de hecho, el consenso de mercado apunta una contracción próxima al -4,5% en 2020 frente al -6,5% dibujado por la Fed el pasado mes de junio. Por lo tanto, cabe esperar una mejora de las previsiones de PIB de los miembros de la Reserva Federal para 2020, si bien el mejor punto de partida se traducirá en menores tasas de crecimiento para 2021 y 2022 frente a senda cifras de 5,0% y 3,5% proyectadas en junio. No obstante, de nuevo, la clave estará en los números de PIB de 2023 y éstos tenderán a converger con el crecimiento a largo plazo del 1,8%. 


 

En cuanto a las estimaciones de la Fed, sólo queda por tratar las relativas a su referencia de precios en forma de PCE subyacente y éstas deberían ser revisadas al alza, tanto en lo que se refiera a 2020 como a 2021 respecto a las previsiones previas de 1,0% y 1,5%. Además, la previsión del citado PCE subyacente para 2023 debería tender a converger con cifras del 2% con el fin de que la Reserva Federal transmita confianza en su capacidad para conseguir los objetivos de inflación.

 

De momento, a corto plazo, los datos de IPC de agosto en EEUU jugaban a favor de los intereses de la Fed ya que el dato subyacente se situaba en 1,7% a. frente a las cifras de 1,2% a. de junio. Un dato posible gracias al encarecimiento de los coches de segunda mano y la positiva evolución de la inflación de servicios (2,0% a.). Por otra parte, el índice general de IPC de EEUU, a pesar de mejorar hasta 1,3% a. en el pasado mes, seguía sufriendo el lastre de los precios energéticos (-9,0% a.). 


 

Desgraciadamente, la avalancha de nuevas emisiones de deuda en EEUU está haciendo que los movimientos de los treasuries, muchas veces, sean explicados por el posicionamiento de los inversores de cara a estas operaciones y no por los datos. Una situación que se daba la semana pasada cuando el Tesoro estadounidense colocaba 108 mm. $, emitiéndose una cantidad récord de deuda a 3 años y asistiéndose a reaperturas históricas a 10 y 30 años como consecuencia del volumen emitido. Una situación que va a tener continuidad en el corto plazo como consecuencia de un déficit público estadounidense que alcanzaba los 3.007 mm. $ en los 11 primeros meses del presente año fiscal, más que doblando el déficit histórico de 1,4 billones $ del ejercicio fiscal de 2009. 


 

A pesar de que, a veces, las referencias macroeconómicas se ven eclipsadas para explicar los movimientos de los activos en EEUU, éstas deben seguir teniéndose muy en cuenta. El miércoles, sobresaldrán las ventas minoristas de agosto que crecerán un 1,1% m., tanto teniendo en cuenta el índice total como descontando los automóviles, y darán forma a su cuarto avance consecutivo que, esta vez, volverá a contar con el viento a favor del efecto de los precios. No obstante, de cara al futuro, cabe esperar que los avances del consumo en EEUU pierdan algo de fuerza en línea con una confianza de los estadounidenses que no acaba de comportarse como nos gustaría; de hecho, el próximo viernes, esperamos que el índice de la Universidad de Michigan arroje valores de 74,5 para el mes de septiembre. La falta de nuevos estímulos fiscales y el deterioro todavía acusado del empleo pasarán factura a la confianza de los estadounidenses. 


 

Por otra parte, el freno hasta 0,5% m. del avance de la producción industrial de EEUU en el mes de agosto no deberá preocupar, dado que será resultado de las debilidades en ámbitos como la producción de petróleo. De forma que deberemos quedarnos con el repunte del 2,0% m. de la producción manufacturera, el cual se alineará con el excelente comportamiento de la componte de actividad del ISM manufacturero de agosto que se situó en 63,3.

 

La agenda estadounidense de indicadores se completará con datos de agosto de permisos y construcciones iniciadas, los cuales darán fe de que el sector residencial más que se ha recuperado del batacazo causado por la crisis sanitaria. Además, los datos de peticiones de desempleo (850.000 esperadas) y perceptores del subsidio de desempleo (13,0 mill. esperados) registrarán pocos cambios. 


 

En Europa, no habrá que perder de vista al Reino Unido ya que en este país se empezará a debatir una ley del mercado interior que entra en confrontación con el acuerdo de salida de la UE firmado por este país, lo cual está alimentando el riesgo de acabar asistiendo a un escenario de brexit duro. Una situación visible en la libra que el pasado viernes se intercambiaba por 1,28 dólares al experimentar su peor semana desde marzo, a pesar de los positivos datos británicos que se conocían durante la jornada. La construcción, con un avance del 17,6% m., y la actividad manufacturera, con un repunte del 6,3% m. (ambos en el mes de julio), fulminaban las expectativas del mercado y se alineaban con el repunte del 6,6% m. del indicador adelantado del PIB del Reino Unido en el citado mes. 


 

En los próximos días, los datos macro en Reino Unido no serán tan positivos al confirmarse la moderación del crecimiento de las ventas minoristas hasta 0,5% m. en agosto y el deterioro del IPC en 1 p.p hasta 0% a., también en el citado mes de agosto. Unos datos que no pondrán en entredicho la reactivación más sólida de lo esperado de la economía del Reino Unido, si bien el gran condicionante de la reunión del BoE del próximo jueves será la posibilidad de acabar asistiendo a un brexit duro. Este hecho se traducirá en un tono mucho más moderado por parte de la entidad. 


 

Sin dejar el Viejo Continente, el euro será otro de los puntos a vigilar durante la semana, dado que el laxo mensaje del BCE en relación con su apreciación tuvo que ser enmendado en las horas posteriores a su encuentro de política monetaria. Tal y como señalábamos en nuestro último informe, el BCE se equivocó al no utilizar un tono más duro para intentar enfriar la cotización de la divisa comunitaria, sobre todo, porque su cotización frente al dólar coquetea con niveles a partir de los cuales la moneda única jugaría en contra de la actividad en la UEM. 


 

La anterior realidad precipitó, el pasado viernes, la actuación del economista jefe del BCE, Philip Lane, quien lanzó mensajes contundentes: “La inflación (de la Eurozona) se mantiene muy por debajo del objetivo y sólo ha habido un avance parcial en la lucha contra el impacto negativo de la pandemia en la dinámica de la inflación proyectada”, “La reciente apreciación del tipo de cambio del euro empaña las perspectivas de inflación”, “La política monetaria tiene que seguir siendo muy acomodaticia porque no hay suficiente impulso monetario en la dinámica inflacionaria” y “...es por eso que nuestro enfoque, ahora, trata de mantener nuestros programas de compra de activos”. Además, por si las anteriores palabras fueran poco, el propio Lane añadía: “En los próximos meses, estará disponible un conjunto de información más rico que ayudará a calibrar la política monetaria”. En otras palabras, tal y como esperábamos, dejaba entrever la posibilidad del refuerzo de los estímulos del BCE en su encuentro de diciembre.

 

A la postre, se daba una noticia buena y otra mala con relación al BCE. En cuanto a lo positivo, no se perdía tiempo para enmendar sus mensajes y demostraban su preocupación real hacia el fortalecimiento del euro, lo cual atesora gran importancia porque para la UEM resulta muy importante que la divisa única no supere el 1,20 frente al dólar y, todavía más, que no llegue a situarse por encima de 1,225. Por el contrario, la mala noticia radica en que se confirman los problemas para realizar una adecuada comunicación en puntos clave, debiendo recordar lo ocurrido cuando Lagarde apuntó que la misión del BCE no era “cerrar diferenciales”. 


 

En comparación con el euro, los datos de la semana en la UEM tendrán una importancia menor como consecuencia de su escasez y, también, del hecho de que no generarán grandes sorpresas. En julio, el crecimiento de la producción industrial en la Eurozona moderará hasta 4,3% m. en línea con lo ocurrido en países del peso de Alemania y Francia. Por su parte, la inflación de la zona euro confirmará las tasas 
negativas del -0,2% a. en el mes de agosto, a la sombra de la caída de los precios de la energía y la rebaja del IVA en Alemania. Un país en el que la referencia más importante serán los índices ZEW de confianza de analistas e inversores en cuyo caso existe un escaso margen de mejora del subíndice de expectativas y, de hecho, éste sufrirá ligeros recortes en septiembre, después de los máximos no vistos desde 2004 que alcanzaba en el mes anterior.

 

En Asia, el protagonismo recaerá en los datos de China, donde las ventas minoristas dejarán atrás las tasas anuales negativas durante el mes de agosto al crecer un 0,2%, siendo clave en el avance del consumo chino el apoyo dado por el crédito (los nuevos préstamos en yuanes se situaban en 1,28 bill. en agosto) y la mejora del mercado laboral. Un hecho que dejará de relieve, también en la madrugada del martes, el descenso de la tasa de paro hasta 5,6%. En paralelo, la producción industrial china crecerá a tasas superiores al 5% a. en agosto por primera vez este año, en consonancia con la consolidación de las mejoras en los PMI manufactureros. 


 

A la sombra de los anteriores datos, la reunión del BoJ quedará en algo casi anecdótico, a pesar de que se ha filtrado la posibilidad de asistir a la mejora de las previsiones para la economía nipona por parte de la entidad con el fin de transmitir el mensaje del inicio de la recuperación. Sin embargo, el BOJ advertirá que cualquier recuperación será modesta y estará limitada por la incertidumbre como consecuencia de los temores a un nuevo aumento en los casos de COVID-19 y la frágil demanda mundial que pasarían factura al gasto de los hogares y las empresas. 


 

En la esfera emergente, el culebrón de la deuda de Argentina todavía está lejos de su fin, pues las autoridades del país continúan negociando con el FMI para evitar la realización de desembolsos al organismo internacional durante el periodo 2021-2024. Una cuestión que no es menor ya que entre 2022 y 2023 el país austral debería devolver al FMI 40 mm. $. De momento, las finanzas argentinas siguen contra las cuerdas y parte del déficit fiscal primario del 4,5% del PIB presupuestado para 2021 está previsto que se financie con transferencias del banco central.

 

Por otra parte, resultan mixtas las noticias provenientes de Brasil y esto implica la necesidad de mantener cierta cautela hacia la intensidad de la recuperación económica en este país. La semana pasada, la nota positiva provenía de las ventas minoristas brasileñas que pulverizaban las previsiones al aumentar un 5,2% m. en julio frente al repunte esperado del 1,3% m., lo cual permitía que alcanzasen su mayor cota desde finales de 2014. 


 

Por el contrario, la mejora de la actividad del sector servicios en Brasil se quedaba lejos de lo descontado durante el mes de julio. Éste crecía por segundo mes consecutivo, pero lo hacía sólo en un 2,6% m. frente al 3,1% m. esperado por el consenso y su tasa interanual se quedaba en -11,9% frente al -10,1% previsto por el mercado. Luego, la actividad en un ámbito clave no acaba de evolucionar al ritmo deseable y la mejor prueba de ello era que el sector servicios se sitúa un 22,2% por debajo de sus máximos de noviembre de 2014. De forma que la economía brasileña daba señales mixtas, si bien la política monetaria seguirá siendo un puntal clave al caracterizarse por su tono francamente expansivo. El tipo oficial se sitúa en el mínimo histórico del 2,0% y, el próximo miércoles, no se esperan cambios a este respecto en la reunión del Banco Central de Brasil. 


 

Finalmente, tampoco habrá que perder de vista al petróleo ya que los miembros de la OPEP+ se reunirán el día 17 de septiembre en un contexto caracterizado por los temores a la sobreoferta de crudo. De momento, los inventarios de crudo vuelven a aumentar y Kuwait y Arabia Saudí han bajado sus precios a los clientes asiáticos. 
 

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