Chul Chang, gestor y Ben Falcone, Head of Client Portfolio Manager Team Quality Growth (Boutique de Vontobel) | La mayoría de los principales mercados de renta variable sufrió en 2022, y EE.UU. no fue una excepción: los tres principales índices estadounidenses registraron su peor año desde 2008. Fue la tormenta perfecta de inflación persistentemente alta, ralentización del crecimiento económico, subidas de tipos agresivas, precios de la energía elevados y volátiles, guerra en Ucrania y escalada de tensión entre EE.UU. y China. Pese a la solidez con la que comenzó 2023, la reciente caída del Silicon Valley Bank (SVB) ha puesto en entredicho la estabilidad del sistema financiero y la salud de los bancos de todo el mundo. Han estallado los nervios en los mercados y los inversores siguen sumidos en la incertidumbre. ¿Es posible una recuperación de las acciones estadounidenses? ¿Procederá la Fed a un aterrizaje brusco o suave? ¿Han tocado fondo los beneficios?

En lugar de responder a preguntas que quitan el sueño a los inversores, creemos que la mejor línea de defensa en tiempos difíciles es centrarse en los fundamentales, mantener una perspectiva de largo plazo y estar preparados para lo peor. Así las cosas, tratamos de invertir en empresas de calidad: negocios con una economía subyacente atractiva que disfrutan de un flujo de beneficios sostenible y predecible. Seguimos encontrando empresas en EE.UU. que satisfacen nuestros exigentes criterios de inversión y, en nuestra opinión, este año será necesario adoptar un enfoque de calidad respecto de la renta variable estadounidense si queremos navegar con éxito por los mercados.

Renta variable de EE.UU: probada y fiable

El mercado bursátil estadounidense sigue siendo el mayor y más líquido del mundo. Acoge a muchas empresas líderes mundiales, como Amazon y Alphabet, que tienen una mentalidad de innovación y son capaces de convertir sus ideas en productos y servicios de éxito a escala. A través de muchas empresas cotizadas en EE.UU., los inversores pueden acceder a los mercados internacionales. De hecho, las 10 mayores empresas estadounidenses por capitalización de mercado en el índice S&P 500 generan un promedio del 44% de sus ingresos fuera de EE.UU.[i] Y, lo que es más importante, en conjunto, las empresas estadounidenses son más rentables que sus homólogas de otros países, si lo medimos por índices de mercado generales (Figura 1).

Las valoraciones de la renta variable estadounidense han bajado de manera significativa. Esta rápida corrección ha aportado un prometedor telón de fondo para que los gestores centrados en la calidad encuentren mejores puntos de entrada. La venta masiva en el ámbito de las tecnológicas ha castigado justamente a muchas empresas especulativas de menor calidad, pero también ha afectado indiscriminadamente a las cotizaciones de algunas empresas de tecnología de muy alta calidad. Esos distanciamientos ofrecen la oportunidad de sumar inversiones de calidad a mejores precios. No está claro si los mercados se están acercando o no al final de una contracción de las valoraciones, pero este año la debilidad económica comenzará a filtrarse en la presión sobre los beneficios de las empresas.

Los mercados ya no pueden confiar en un apoyo artificial

Desde la Crisis Financiera Mundial, Estados Unidos y otras grandes economías desarrolladas han ayudado a los mercados financieros a través de sus bancos centrales, que mantuvieron los tipos de interés a niveles históricamente bajos. También expandieron sus balances, lo que apoyó a los mercados de renta fija y ofreció un estímulo fiscal cuando fue necesario. Este potente cóctel se tradujo en un mercado caracterizado por una baja volatilidad, una baja dispersión y, por ende, una alta correlación de las rentabilidades entre los nombres del S&P 500 y un crecimiento sistemático del predominio de la pasividad para los inversores que buscan exposición a EE.UU.

El resultado ha sido una fuerte rentabilidad de los mercados durante este periodo. Sin embargo, de cara al futuro, la persistente inflación, los abultados balances de los bancos centrales y el endeudamiento público parecen ser, en el mejor de los casos, vientos de cola menos favorables. El brusco cambio hacia una subida de tipos para combatir la inflación, al tiempo que se reduce el tamaño de los activos de los balances, podría presagiar un entorno más difícil, como indica la actual curva de yields invertida. Ya hemos comenzado a sentir los efectos de este cambio abrupto; el obligado reconocimiento por parte del SVB del deterioro de su cartera de renta fija y su clara necesidad de un aumento de capital, la retirada masiva de depósitos y, finalmente, el colapso con consecuencias en todo el sector y en el mundo entero.

Los mercados de renta variable de EE.UU. comenzaron a descontar este escenario con rentabilidades negativas ya en 2022. Sin embargo, de cara a 2023, persiste la desconexión entre las expectativas de beneficios del mercado y la experiencia típica de beneficios durante las recesiones.

Preparados para lo que el futuro nos depare

En una recesión, no todas las empresas se ven afectadas por igual. Como inversores bottom-up, no apostamos por previsiones específicas de inflación o recesión, sino que, por el contrario, buscamos compañías que puedan dar una buena rentabilidad en una variedad de escenarios macroeconómicos. Al mismo tiempo, evitar las acciones que cotizan a múltiplos exorbitantes reduce la vulnerabilidad a una rebaja de calificación como resultado de unos mayores tipos de descuento.