Pedro Saá* | Todavía es momento de realizar más preguntas que de hacer afirmaciones. Toda esta nueva regulación que trae consigo la SRDII está cambiando la interacción entre emisores e inversores en Europa a medida que se va implementando en todos los mercados europeos, si bien a distinto ritmo y con diferente impacto, según el estado inicial. Sin embargo, desde las obligaciones para los inversores de hacer públicas sus políticas de implicación hasta las modificaciones en la manera de ejercer sus derechos políticos, pasando por las nuevas capacidades para los emisores en el ámbito de la transparencia accionarial, podría decirse que se están sentando las bases de un nuevo engagement entre emisores e inversores.

Aunque los conceptos cuya aplicación se persigue son (casi siempre) bastante razonables y aceptables (transparencia de las políticas de voto, alineamiento con las estrategias a largo plazo, etc.) es, normalmente, con la aplicación práctica de los mismos, cuando se convierten esos derechos y obligaciones en beneficios reales para los actores o, directamente, no producen resultado alguno. La SRDII, como se conoce coloquialmente a esta normativa, implica una profunda reestructuración de los canales de comunicación entre los emisores y los inversores y una remodelación de los procesos relacionados con la ejecución de los derechos de los accionistas y la transmisión de información sobre las posiciones de los accionistas a las compañías cotizadas. En función del éxito de esta renovación veremos un panorama nuevo o no.

Mientras que toda la industria de la intermediación financiera se esfuerza por actualizar sus sistemas y procesos según el nuevo -y muy detallado- Reglamento de Ejecución (UE) 2018/1212 (y las nuevas estándares ISO20022), se puede observar lo diferente que ha sido (y sigue siendo) la importancia que se ha dado a algunos aspectos claves en esta regulación, como son la apropiada comunicación de la Junta General, la ejecución de los derechos de voto, la confirmación de los votos y el derecho de transparencia accionarial. Este peso distinto se da tanto entre los estados miembros como entre los sujetos participantes en la dinámica emisor/accionista.Todavía no es lo mismo para un inversor institucional ser accionista de una empresa italiana o en una alemana o, por ejemplo, tener sus acciones a través de un custodio global o directamente en el mercado local. Pero estamos en el camino para que lo sea…

Cuando consideramos la UE no podemos olvidar que algunos de estos procesos relacionados con el ejercicio de derechos siguen estando muy localizados (juntas, votaciones, registros, etc) y las peculiaridades nacionales crean tantas diferencias que, a pesar de la voluntad de estandarización de los procesos a nivel transfronterizo, tardaremos algún tiempo en ver esos cambios a nivel local. La no por esperada menos abrupta entrada en vigor de los elementos recogidos en el Reglamento de Ejecución (UE) 2018/1212, sin una fase de pruebas adecuada, pone de relieve los verdaderos obstáculos para alcanzar los objetivos que persigue la normativa. Varias legislaciones aún no armonizadas y una tímida aproximación de la SRDII a la hora de abordar conceptos clave como una definición común de accionista plantean una importante barrera para un mercado de capitales unificado y competitivo en toda Europa. El negocio de la custodia, que funcionan sobre la base de la estandarización y la escala, no puede hacer frente sin problemas a un rompecabezas normativo. Confiamos en que la SRDII sea el principio del fin. O tal vez lo sea una nueva SRDIII.

A medida que aparecen nuevas oportunidades de negocio surgen en Europa una gran cantidad de antiguos y nuevos agentes proporcionando nuevos servicios. Estas entidades ofrecen servicios nuevos a los intermediarios, quienes son los que tienen que cumplir principalmente con los nuevos requisitos. Y, por supuesto, se ofrecen nuevos servicios a los emisores para que se beneficien de los nuevos derechos de transparencia y visibilidad sobre los accionistas. Sin embargo, está por ver si hay suficiente espacio en el mercado para un número grande de proveedores facilitando los mismos servicios. A los emisores se les presentará un escenario competitivo que probablemente repercuta en precios y rentabilidad, en el que tendrán que escoger a aquellos con la solvencia, el expertise y un valor añadido demostrados que les permitan progresar en el uso de esta -en muchos casos- nueva información. Además, los depositarios centrales de valores, una infraestructura clave en el ecosistema de activos negociables, juegan un papel en este nuevo escenario. Tienen una posición privilegiada como “primer intermediario”. ¿Pero cuál va a ser el rol de los depositarios centrales de valores? Estas entidades, bajo la presión de aumentar sus volúmenes de liquidación y registro mientras operan en un escenario más competitivo que nunca, parecen encantados de expandir sus servicios a áreas antes ocupadas por otros agentes. En algunos casos, llevando a los emisores ofertas de competencia que solo pueden beneficiar el desarrollo del mercado y la consecución de los objetivos de las compañías. En otros casos, imponiendo obstáculos adicionales a los procedimientos, alegando problemas técnicos que llevarían a canalizar a través de ellos los nuevos flujos de información, o estableciendo costes exagerados evitando el desarrollo de estos servicios.

¿Es posible predecir que va a ocurrir? Es difícil decir -todavía- cómo esta regulación va a remodelar la forma en que interactúan emisores e inversores. Hay algunas iniciativas en el mercado que aspiran a facilitar una relación más directa entre ambos. Las nuevas tecnologías, los nuevos hábitos, con la ayuda de los marcos regulatorios adecuados, deberían contribuir a ello. La crisis del COVID -como no podía haber sido de otra manera- ha permitido acelerar la tendencia hacia a las juntas virtuales o híbridas, que han llegado para quedarse. Este contexto exige que los inversores puedan ejercer directamente sus votos en las juntas generales, independientemente de dónde se encuentren o tengan su sede. La SRDII establece el marco para explorar nuevas posibilidades. Cuando se logre la transparencia sobre la titularidad del beneficiario final mediante los nuevos procesos de desglose de accionistas (y empezamos a ver que ya está ocurriendo en toda Europa), la consecuencia natural será una comunicación más directa entre los emisores y los inversores de manera generalizada. Sin embargo, aún está por ver con qué objetivos, en qué casos, con quién, cuándo, etc. Habrá algún tipo de autogestión natural de todo esto. Como es sabido los inversores no estarán abiertos a que se contacte con ellos miles de veces durante las temporadas de las juntas de accionistas. Pero los inversores pueden tener diferentes enfoques también que deben ser tenidos en cuenta.

En los próximos meses tendremos que descubrir la tolerancia de todas las partes a la hora de emplear los nuevos instrumentos de transparencia. ¿Cuántas solicitudes de desglose podrán hacerse simultáneamente? ¿O durante un período? ¿Cuánto están dispuestos a gastar los emisores en esta información? Más aun, cómo influirá la situación concreta de la compañía, ya que no es lo mismo una presentación de resultados anuales que, por ejemplo, ser objeto de una oferta de compra hostil. Recorriendo el camino que se inicia con la nueva transparencia, los emisores lograrán una mejor y más profunda comprensión de la comunidad de inversores cuando acudan a los mercados a financiarse o a buscar los apoyos para aprobar sus agendas corporativas. Se logrará un diálogo mejor y más profundo que conduzca a un compromiso aún mayor y a más largo plazo. Es la hora de que los emisores, inversores, intermediarios y agentes den forma a cómo se va a desarrollar esta interacción; y de que los reguladores eliminen aún más las barreras para hacerla realidad.

(*) Director general de Computershare de España y Portugal y Responsable de la implementación de la SRDII dentro del Grupo Computershare en Europa.