Rodrigo Buenaventura (CNMV)*| El proyecto de la CMU ha estado pasando de mano en mano desde 2015. Tenía dos objetivos principales: hacer mercados de capitales más integrados y hacerlos más grandes, atrayendo a más empresas a ellos.
Creo que ha llegado el momento de concentrarse en el segundo objetivo. La palabra “Unión” está empezando a confundirse con la verdadera prioridad, el crecimiento, por tres razones.
En primer lugar, porque implica que la regulación o la supervisión de los mercados de valores sigue estando fragmentada. Puede que este fuera el caso en 2015, pero ya no lo es en 2023. Desde 2015, tenemos un régimen plenamente armonizado, a través de reglamentos, para el registro y la liquidación (CSDR), folletos informativos (la Prospectus Regulation), la Regulación EMIR, y la de negociación y reporting (MIFIR). Disponemos de un único punto de liquidación en la Eurozona (a través de T2S). También hemos hecho un buen progreso en la verdadera convergencia de la supervisión de los emisores de valores. ESMA ha reforzado poderes y trae una convergencia más profunda cada año. Informes financieros y folletos informativos, las dos principales vías a través de las cuales los emisores informan a los mercados a los que recurren, están tan estrechamente alineadas entre los Estados miembros que incluso ESMA lo reconoce a través de sus informes públicos. Algunas áreas requieren más progreso, como el punto de acceso único a la información sobre emisores y productos o la cinta consolidada de información (consolidated tape). Pero estos son sistemas de información, no una iniciativa de transformación de la estructura de mercado o integración.
En segundo lugar, porque la palabra unión se asemeja inútilmente a Unión Bancaria, en la que la prioridad era centralizar la supervisión de los jugadores más grandes, como respuesta a la crisis de la deuda soberana debida al vínculo entre la banca y el riesgo soberano. Nada de este tipo se necesita hoy en los mercados de capitales. No nos enfrentamos a ningún «fallo del mercado» en términos de wrong way risk o de deficiencias de supervisión que requerirían reorganizar el conjunto de competencias de supervisión.
Y en tercer lugar, porque en la práctica las empresas y los inversores ya están eligiendo libremente su mercado de preferencia. Hay empresas españolas que emiten y listan bonos en Irlanda, o que deciden registrar sus acciones en los Países Bajos o en Portugal. Nosotros tenemos empresas de Luxemburgo, Rumanía o Francia con sus acciones cotizando en España. Tenemos CSD y CCP de todos esos países, proveyendo de servicios a emisores e inversores sin solución de continuidad en otros Estados Miembros. Y tenemos el 50% de la inversión en fondos comprados por españoles que proceden de otros Estados Miembros.
La comparación con los mercados bancarios es chocante. Sólo necesitamos comparar dónde colocan sus ahorros los inversores (en fondos que invierten en toda Europa) con el lugar donde los depositantes mantienen sus depósitos (casi exclusivamente en bancos propios). O comparar dónde tienen sus accionistas las empresas que cotizan en bolsa (en toda Europa y todo el mundo) con el lugar donde las compañías obtienen su financiación bancaria (casi exclusivamente en su propio estado miembro).
Aunque los mercados de capitales de la UE están razonablemente integrados, más que los mercados bancarios, son terriblemente pequeños. Seguimos teniendo 3 veces menos financiación de mercado que Estados Unidos. Los mercados primarios de acciones se han secado en los últimos dos años en muchos países. Con los gobiernos teniendo que consolidar las finanzas públicas en la próxima década y los bancos afrontando nuevos y mayores riesgos, esta es una situación verdaderamente arriesgada para la economía europea. Sin mercados de capitales más grandes y profundos, las empresas de la UE no podrán financiar las enormes inversiones a que se enfrentan para dar cabida a las dos grandes transformaciones: la digital y la verde. Necesitamos buscar, con urgencia, mercados de capitales más profundos, no más integración. Es más crecimiento de la financiación de mercado lo que importa ahora, no la “Unión”.
La Comisión Europea entiende suficientemente cómo hacerlo, y los colegisladores. El plan está ahí, solo necesitamos entregarlo. Necesitamos hacer que las empresas accedan a los mercados más barato, más simple y más rápido (a través de la Listing Act e iniciativas similares, incluyendo incentivos fiscales). Necesitamos que sea más fácil, más seguro y más simple para los minoristas invertir en bonos y acciones, ya sea directamente o a través de fondos de inversión (a través de AIFMD/UCITS y las iniciativas de la Retail Investment Strategy).
Necesitamos hacer más barato y más simple para los inversores institucionales su acceso a la ya altamente comparable información (ESAP). Y, muy importante, tenemos que romper la asimetría de la ratio equity-debt a la que se enfrentan las empresas al decidir cómo financian una inversión (a través de la iniciativa DEBRA). Esta herramienta, DEBRA, es probablemente más importante para la atracción de las empresas de la UE a los mercados de valores que cualquiera de las otras iniciativas “clásicas” de la CMU. Y tenemos que hacerlo rápidamente y con valentía. Con plazos ambiciosos y suficiente decisión. Pero para ser eficaces, creo que tenemos que concentrarnos y centrarnos ahora en la C (de crecimiento).
* Artículo publicado en The EUROFI Magazine
