Jefferies | Colonial ha registrado un sólido crecimiento LFL del 6%, gracias sobre todo al crecimiento del 8% de los alquileres LFL en París (indexación del ~5% + diferencial de liberación del +22%). El BPA recurrente aumenta un 25% y las previsiones parecen claramente alcanzables. No obstante, Colonial «avanza en nuevas iniciativas en el marco de una sólida estructura financiera». Teniendo en cuenta el ratio EPRA LTV del 48%, el ICR de 3x y el NIY del 3,1%, su balance y la valoración actual, Colonial no puede permitirse ser oportunista.
Crecimiento de los alquileres del 6% LFL. Las rentas brutas aumentaron hasta 95,8 millones de euros, lo que supone un incremento interanual del 6% y del 6% en términos reales (+8% en el ejercicio 23, +5 millones de euros en términos reales, 6 millones de euros procedentes de la cartera de proyectos y -5 millones de euros de desinversiones). Sobre una base LFL, París aumentó un 8% (+8% en FY-23), Madrid un 1% (9% en FY-23) y Barcelona un 8% (3% en FY-23).
Solidez operativa. La ocupación del grupo se mantuvo en el 97% (estable frente a 2023). El margen de liberación fue del +12% (frente al +7% en el ejercicio 23), con París en el +22% y Madrid y Barcelona en el -1%. Confirmación de las previsiones. El EBITDA del Grupo alcanzó los 72 millones de euros, con un aumento interanual del 10%. Beneficio neto recurrente de 47,1 millones de euros, +25% interanual. Por acción, sube un +25% hasta 8,7cts. Colonial ha reafirmado su previsión de beneficio neto recurrente por acción para 2024, que se espera se sitúe entre 0,30 y 0,32 euros (vs. 31,4cts estimación Jef).
Desinversiones por valor de 200 millones de euros. La empresa ha logrado vender activos por valor de 201 millones de euros (+11% de prima sobre el último GAV) de los 500 millones de euros previstos para este año.
Deuda estable. La deuda neta se situó en 4.934 millones de euros (4.959 millones en el ejercicio fiscal 23), con un LTV EPRA del 48,2% (frente al 48,2% en el ejercicio fiscal 23).
Más agresivo. Teniendo en cuenta el momento del ciclo, Colonial está dispuesta a aprovechar las oportunidades del mercado, pero no puede decir si será compradora neta este año. Dado que la revalorización probablemente no ha terminado (esperamos una mayor caída de la valoración este año; -6% Jef estimado en 2024), esta postura parece muy agresiva ya que Colonial necesita devolver su apalancamiento a un nivel más sostenible (al menos por debajo del 45% en el nivel EPRA LTV). Se podría considerar una contribución en especie, escuchando la confcall, pero nos cuesta entender cómo estas operaciones podrían ser acreedoras.
Descripción de la empresa
Colonial
Colonial posee una cartera de 11.300 millones de euros que incluye oficinas Prime principalmente en París (68%), pero también en Madrid (19%) y Barcelona (13%). Colonial aumentó su exposición a Francia en 2021 al elevar su participación en Société Foncière Lyonnaise (SFL) del 85% al 98%. El 85% de la cartera se considera prime offices (las mejores ubicaciones con los edificios de mejor calidad).
Valoración de la empresa/Riesgos
Colonial
Nuestro precio objetivo es una media mixta de tres metodologías de valoración: un DCF que calcula un valor terminal utilizando un rendimiento de salida en el año 10 (WACC 7,8%, Beta 1,0, CoE 11,7%, Rendimiento de salida 4,6%), un DDM que asume un valor terminal igual al NAV a 10 años vista, y un NAV ajustado.
Los riesgos al alza incluyen cifras de IPC inferiores a las esperadas que lleven a tipos LT más bajos, compresión del rendimiento, venta de una gran cartera y aceleración de los alquileres. Los riesgos a la baja incluyen mayores descensos de valoración, la no venta de activos y el descenso de los alquileres prime en Francia y España.
