Sacyr: Comprar, el flujo de noticias será favorable centrado en la implementación y venta parcial del vehículo Voreantis

Sede de Sacyr

Intermoney | Confirmamos nuestra recomendación de Comprar en Sacyr, así como nuestro Precio Objetivo de 4,4 €. Pensamos que el futuro flujo de noticias será favorable al valor, centrado en la implementación y venta parcial del vehículo Voreantis, así como los concursos de grandes proyectos. Seguimos viendo fuertes crecimientos del EBITDA ajustado por la contabilidad de los activos financieros concesionales, más cercano a la generación de caja, hasta al menos 27e, combinado por un descenso de los ratios de endeudamiento.

Voreantis – Definición de perímetro e inversor en 2025

En mayo pasado Sacyr anunció la creación de un vehículo, Voreantis, que agrupará los activos concesionales maduros (brownfield), con intención de dar entrada a un socio por hasta el 49% del capital. Pensamos que este será un asunto recurrente los próximos meses, comenzando por la próxima decisión de integrar en él, o no, los activos de Chile y Colombia, actualmente en proceso de venta. A principio de 25e se tendrá que decidir el perímetro concreto de Voreantis (países y tipos de concesiones), mientras que el socio (o socios) se determinarán en el 1S del año próximo. Queda por definir el papel de los socios en futuros proyectos greenfield, y el traspaso de estos activos a Voreantis en el futuro.

Proyectos y concursos – Creciente importancia de Norteamérica

Sacyr reportó un incremento de cartera de construcción del +21% hasta 9.100 Mn€ a junio de este año, representando más de 4 años de ingresos de la división, pese a su menor énfasis en contratos para terceros, priorizando los proyectos concesionales propios. La evolución del negocio dependerá pues del resultado de futuros grandes concursos, entre los que destacarán en 25e-26e: 1) dos managed lanes en Georgia y otros dos en Tennessee, en EEUU; 2) hospitales en Canadá e Italia; 3) planes de carreteras en Chile; y 4) proyectos del ciclo del agua, así como desaladoras y potabilizadoras en Australia, entre otros.

Previsiones – Crecimiento de doble dígito en EBITDA ajustado

No variamos apenas nuestras previsiones, que indican leves crecimientos del EBITDA reportado (+3% TACC 23-26e), con crecientes aportaciones de nuevos proyectos concesionales. Si definimos el EBITDA ajustado teniendo en cuenta la caja realmente generada, tras la contabilidad de los activos concesionales, (conversión EBITDA en caja), los crecimientos medios son superiores al doble dígito anual hasta al menos 2027e, estando en términos de cash flow operativo en línea con la guía de Sacyr. Esperamos descensos del endeudamiento respecto al EBITDA ajustado desde las 7x actuales hasta 5x en 27e.

Valoración – Confirmamos PO a 4,4 € a diciembre 25e

Confirmamos nuestro PO de Sacyr de 4,4 €/acción, ahora con fecha diciembre 25e. No variamos la metodología de valoración. Estimamos un VE en Concesiones en 12.000 Mn€lo que implicaría unas 11x EBITDA 25e ajustado. Hemos utilizado el método de DFC con WACC 9,4%. El valor estimado de los fondos propios de Concesiones supone 3,7 €/acción o cerca de 2.800 Mn€, aún lejos de la cifra superior a 3.550 Mn€ que estima la propia Sacyr.