Santander | Dos meses no es una tendencia. Con esa señal de Powell, y con una mediana (que no media) de los dots sin aparentes cambios en 2024, el mercado se sacudía dos meses de ansiedad tras el rebote de la inflación subyacente de enero y febrero: “no vamos a sobre-reaccionar a dos meses de datos” (“tampoco vamos a ignorarlos”), a la que Powell añadió: “la Fed tampoco celebró en exceso 7 meses seguidos de buenos datos de inflación”. En definitiva, mensajes post FOMC menos alarmistas de lo temido tras unos datos de inflación que pasaban de ser “desastrosos” en enero a sólo “terribles” en febrero, según nuestros economistas, haciendo referencia al IPC “supercore” de enero (+0,85% m/m) y febrero (+0,47%). Y, tras la rueda de prensa, la probabilidad de rebaja en junio se desplaza del 70% al 80%. Además, la Fed confirma que habrá tapering de QT y que se anunciará muy pronto. Junto a la validación de que habrá recortes de tipos este año (por las razones correctas, ya que el crecimiento económico se vuelve a revisar al alza), la ralentización de QT es otra gran noticia para risk assets. Hasta ahí las buenas noticias para los mercados de crédito. La parte negativa, el sector más dovish de la Fed se mueve hacia posiciones más «centristas” y las medias de los dots se desplazan claramente al alza (para 2024, del 4,7% de diciembre al 4,81% actual reflejando sólo 52pb de recortes). A la larga, un hipotético escenario de tipos altos durante más tiempo del esperado, no es una noticia buena ni para los spreads de crédito ni, desde luego, para la evolución de las tasas de default.

FOMC: medias vs medianas, distintas realidades. Y un rally post-FOMC, con los Fed Funds de enero 2025, -10pb, ya descontando 83pb de recortes en 2024, que quizás termine perdiendo fuerza una vez analizados los datos. La primera realidad, la de la media de los dots, refleja que la Fed sólo recortará en dos ocasiones este año. La segunda, la de la mediana, que recortará, como se descontaba pre-FOMC, tres veces. Un análisis un poco más pormenorizado de nuestros economistas en EEUU refleja cómo, efectivamente, la media de los dots 2024 se dispara desde el 4,7% de diciembre al 4,81% actual reflejando sólo 52pb de recortes este año. Y no sólo eso, sólo 1 voto adicional por encima del 4 5/8% habría desplazado también la mediana a sólo 2 recortes este año (mediana en 4 7/8%). En definitiva, a pesar de la reacción del mercado, los dots gravitan hacia arriba en 2024. Y los miembros de la Fed por debajo de la mediana pasan de ser 5 en diciembre a sólo 1 en marzo. Y los que estaban por encima del 5%, pasan de ser 3 a 4. Es más, ya hay 2 miembros de la Fed que ahora proyectan cero recortes este año, 2 que sólo ven uno y 5 que sólo ven dos. Entretanto, son 9 los que apuestan por tres (la mediana). Por cierto, que: (1) sólo hay un miembro de la Fed que apuesta por más de tres recortes este año (-100pb) y (2) los dots de 2025 y 2026 también gravitan hacían el norte, 25pb cada año.

Atención a las tasas de default: ¿tipos altos durante un largo periodo como en 1995/98? Por otro lado, y esto es muy importante para los mercados de crédito y la evolución de las tasas de default, la Fed sigue anticipando un entorno de tipos altos durante un largo periodo de tiempo, con recortes de sólo 75pb por año durante los próximos 2,5 años. No debería ser mucha sorpresa teniendo en cuenta que la Fed ahora anticipa un crecimiento económico por encima de la tendencia, tanto este año (2,1%, +0,7pp vs diciembre) como en 2025 (2%, +0,2pp) y 2026 (2%, +0,1pp) y una tasa de desempleo prácticamente congelada en el 4%. Y con todo, la Fed sigue viendo cómo mágicamente, la inflación regresa a objetivo. Incluso la subyacente: 2,6% en 2024 (+0,2pp), 2,2% en 2025 (+0pp) y 2% en 2026 (+0pp). Durante el entorno de tipos altos (>5%) del larguísimo periodo de mediados de los 90s (1995/98) las tasas de default, entonces en zona de mínimos históricos del 1,7% en 1996, terminaron en zona de máximos históricos del 9,6% en 2001.