Morgan Stanley | Graham Secker advierte que unas condiciones de crédito más tirantes acabarán afectando tanto al crecimiento macro como a los earnings. Teniendo en cuenta el actual bull steepening de la curva, recomienda aumentar la exposición a valores Defensivos/Quality vs Cíclicos/Value para posicionarse de acuerdo al comportamiento histórico de mercado cuando se han visto movimientos similares en curva de tipos (bull steepening). De hecho, tras haberlo hecho mal durante los últimos 3Y, el MSCI Europe Quality vuelve a cotizar en línea con su media de 10Y, lo que ofrece una buena oportunidad para añadir exposición, motivo por el cual los estrategas han elaborado un listado con 35 valores quality que deberían hacerlo bien a largo plazo.
- QUALITY 35 PARA 2035. El actual entorno macro (desaceleración + tightening + menor acceso al crédito) justifican un posicionamiento más Defensivo/Quality, que durante los últimos 30Y han sido outperformers estructurales. Por tanto, el mal comportamiento de los últimos 3Y es inusual y ofrece una muy buena oportunidad para entrar. A esto se suma que cotizan a niveles razonables, con el valor medio del MSCI Quality cotizando por debajo de la media de 10Y. En este sentido, han elaborado una lista de 35 valores para jugar a largo plazo, basándose en la calidad del modelo de negocio y en la oportunidad para ampliar su ventaja competitiva. En concreto, los criterios usados han sido: rentabilidad, estrategia, estructura de capital, distribución a los accionistas y puntuación ESG.
- Caixabank (OW, €5): es el banco y tiene un modelo diversificado donde el negocio de generación de comisiones está soportado por sus operaciones bancarias tradicionales. Adicionalmente es uno de los bancos más sensibles a los tipos en Europa, lo que hace que Álvaro Serrano (analista) estime un crecimiento del NII del 34%YoY en 2023 (+3% vs consenso). Adicionalmente, el repricing de los préstamos también debería dar soporte al NII en 2024. Al ser el banco doméstico más grande de España, especialmente en el ámbito retail, cuenta con una base de depósitos más firme y menos sensible. En concreto, Caixabank acumula el 40% de las cuentas corrientes en las que se pagan los salarios y el 80% de sus depósitos son retail. Al tener una base tan amplia de clientes, el banco puede llevar a cabo un cross-selling de seguros, planes de pensiones y servicios de gestión de activos.
Con un 12.5%, el banco está por encima de su CET1 objetivo del >12%, y Álvaro espera que genere +160bps de capital en 2023. Cuenta con un payout de dividendos del 50-60%, sobre el que además llevarán a cabo buybacks, alcanzando una yield de retornos total del >10% para los próximos 3Y (vs la media del sector de 8%). A 0.9x P/TBV para un ROTE del 12% 2023 es el Top Pick del sector.
- Cellnex (EW, €44): El modelo de negocio de Cellnex de adquirir/construir torres y operarlas en nombre de las Telecoms se beneficia de una serie de factores que le permiten disfrutar de una ventaja competitiva sostenible y continuada:
- Crecimiento estructural: El aumento de la demanda global de datos ha impulsado la necesidad de que las Telecoms «densifiquen» sus redes con torres adicionales para respaldar el rendimiento 5G. Esto ha impulsado un crecimiento constante de los ingresos de Cellnex;
- Visibilidad de los earnings: los contratos de Cellnex son a largo plazo, con cláusulas de renovación «todo o nada», creando una base de clientes “sticky” y fuertes barreras de entrada, lo que proporciona un alto nivel de visibilidad de los earnings;
- Ingresos linkados a la inflación: Los contratos de Cellnex también tienen cláusulas de link a la inflación, y
- Apalancamiento operativo: unos CAPEX y OPEX bajos impulsan la expansión de márgenes, los beneficios y el cash flow conversion.
