Renta 4 | Esperamos que los envíos avancen +1% vs 4T 25 (Norteamérica +7%, Brasil -6% y Europa +3%) y precios -1% vs 4T 25 (Norteamérica +2%, Brasil +1% y Europa plano). Norteamérica sigue afectada por los aranceles (México y Canadá) que son compensados en parte por la entrada de Calvert a partir de 3T 25. Además, los volúmenes se verán impulsados tras la recuperación en México, tras el incendio en agosto 2025. Mientras, en Europa el mercado sigue muy penalizado por las importaciones aunque esperamos recuperación en volúmenes tras la caída en 4T 25. Esperamos que las JVs, ya sin la aportación de Calvert desde 3T 25, aporten 195 mln USD al EBITDA (vs 206 mln USD en 4T 25) debido a la elevada entrada de importaciones, y que la contribución de Sustainable Solutions se mantenga estable, 110 mln USD (106 mln USD en 4T 25). En Minería prevemos caída de los envíos tras la fortaleza en 4T 25 y leve caída de los precios (-2%). Así, esperamos que a nivel grupo los ingresos repunten +3% hasta 15.353 mln USD, EBITDA en línea vs 4T 25 hasta 1.597 mln USD y resultado neto 502 mln USD (vs +177 mln USD en 4T 25).

Calculamos que la deuda neta aumente en torno a 1.800 mln USD vs 4T 25 hasta 9.724 mln USD debido principalmente a la inversión en circulante (R4e -1.700 mln USD) típica de inicio de año. Además, descontamos capex -1.100 mln USD, -114 mln USD en dividendos y sin recompra de acciones. El múltiplo de deuda neta/EBITDA 2026 R4e se situaría en 1,2x, un nivel conservador.

En la conferencia (30 de abril 15:30h) estaremos pendientes de: 1) tono de la demanda (aparente y final), que podría comenzar a mejorar en anticipación de la entrada en vigor de la nueva política arancelaria en un escenario de inventarios relativamente bajos, 2) evolución en 2T, que creemos que será un trimestre de aumento de volúmenes y precios aunque también de mayor coste de las materias primas y 3) impacto de la guerra, especialmente en costes en Europa. En principio creemos que AM está bien cubierta a corto plazo de las subidas de los precios del gas. P.O. 58,0 eur y recomendación Sobreponderar.