Intermoney | Resultados del 1T 23 el jueves 25 de mayo – EBITDA +26% hasta 22 Mn€ (IMVe). OHLA (Comprar, PO 1,35 €) anunciará sus resultados del 1T 23 el próximo jueves 25 de mayo antes de la apertura, no celebrando una conferencia telefónica en esta ocasión. Nuestras estimaciones indicarían un incremento del EBITDA del +26% hasta 22 Mn€, lo que supondría continuar con la progresión que vimos a lo largo del 2S22. Los márgenes de construcción se habrían casi mantenido interanualmente en el 4,3%.

No asumimos resultados extraordinarios, al contrario que ocurrió en el 1T 22 (+8 Mn€ en varias partidas), por lo que esperamos un resultado neto algo más negativo (-16 Mn€) que hace un año. No hemos variado apenas nuestras estimaciones a largo plazo, que incluyen un incremento del EBITDA del 10% en 23e hasta 126 Mn€, en línea con la guía de la empresa.

Confirmamos recomendación de Comprar, así como nuestro Precio Objetivo de 1,35 €. Confirmamos nuestra recomendación de Comprar en OHLA, así como el Precio Objetivo a diciembre 23e de 1,35 €/acción, que incrementamos desde 0,95 € a principio de 2022, tras el cobro por parte del Grupo de la indemnización por el tren de Navalcarnero (162 Mn€).

Otros puntos fueres de OHLA incluyen: 1) un crecimiento de EBITDA superior al 10% anual en 23e-25e (IMVe); y 2) previsión de caja neta de más de 270 Mn€ a final de este año 23e, por venta de activos y EBITDA positivo. Pensamos que la reciente y fuerte corrección en el valor proporciona una excelente oportunidad de incrementar la exposición.

Los ingresos deberían haberse incrementado a marzo un +21%, superando los 770 Mn€. Esperamos que los ingresos del Grupo durante el 1T 23e se hayan incrementado un +21% durante los hasta el entorno de los 775 Mn€. La mayor parte de ellos estarían generados por el negocio de construcción (630 Mn€, +20%). Esta cifra podría ser conservadora, ya que en los pasados tres trimestres el ingreso medio fue de 710 Mn€, aunque hemos preferido aplicar un descenso intertrimestral del -15%, un fenómeno que ya vimos entre el 4T 21 y 1T 22.
También tenemos en cuenta el crecimiento de cartera de construcción del +21% a lo largo de 2022. Cerca del 15% de los ingresos del Grupo son generados por las actividades de construcción industrial y servicios; para la primera de ellas esperamos un crecimiento del +75% hasta 35 Mn€, que compensaría solo en parte el descenso del -57% del año pasado.

Esperamos un +13% en los ingresos de servicios hasta 105 Mn€, un negocio con cifras más estables.

Esperamos un EBITDA de +26% hasta 22 Mn€, incluyendo un ligero descenso en los márgenes de construcción. Estimamos que el EBITDA del Grupo OHLA ha podido incrementarse en el 1T 23e un +26% hasta los 22 Mn€. La construcción debería contribuir 27 Mn€ (+17%); los márgenes de esta actividad han podido estar afectados por los aumentos de costes por lo que pensamos que puede haberse producido un ligero descenso de 10 pb hasta 4,3% respecto al 1T 22. Podemos haber sido conservadores de nuevo aquí también, ya que durante el 4T 22, pese a ser normalmente un buen trimestre, el margen fue del 6,5%.

Como viene siendo habitual, el resto de negocios del Grupo no llegarían a compensar los costes de estructura (-9 Mn€ durante 1T 23e), llegando así a nuestra cifra a nivel consolidado.

Pérdida neta de -16 Mn€, lastrada por amortizaciones y costes financieros; caja neta de 80- 90 Mn€ IMVe. Por debajo de EBITDA, creemos que las amortizaciones sumadas a los costes financieros e impuestos deberían llevar a OHLA a un resultado neto negativo -16 Mn€ frente a los -12 Mn€ en 1T 22, impactados favorablemente entonces por una serie de partidas que sumaron +8 Mn€. Esperamos que el Grupo haya finalizado el pasado trimestre con una posición de caja de unos 80-90 Mn€, inferior en unos 140-150 Mn€ a la de diciembre 22, debido a un deterioro estacional de circulante de unos 140 Mn€ durante el 1T, que es más o menos la media del dato en 2022 y 2021.

Esperamos crecimientos de EBITDA del +10% anual en 22-25e. Tras las cifras anuales no hemos variado apenas nuestras previsiones para el periodo 23e-24e, que mostramos en el cuadro anterior. Pensamos que la recuperación de la cartera de construcción permitiría al Grupo elevar a nivel consolidado sus ingresos un +5% anual hasta 25e. Esperamos que una recuperación secuencial de los márgenes, una vez que la inflación sea un factor menos relevante, generaría un crecimiento de EBITDA del +10% TACC 22-25e, basado todo ello en: 1) crecimiento en márgenes de construcción, de 20-30 puntos básicos al año, hasta superar el 5,0% en 25e, lo cual consideramos incluso conservador; 2) progresiva vuelta del EBITDA de las actividades industriales y de servicios a los niveles de 2020, afectados el año pasado por la finalización de obras; y 3) contención de los costes de estructura. Nuestra cifra para 23e, unos 126 Mn€, básicamente coincide con la guía del Grupo dada el pasado febrero.

Valoración de 1,35 € por acción, tras las recientes indemnizaciones y ventas de activos. Confirmamos nuestro PO de 1,35 € a diciembre 23e. En enero 22 elevamos nuestro PO de OHLA hasta 1,35 € desde 0,95, como resultado del cobro de la indemnización por el tren de Navalcarnero (162 Mn€) y la entonces anunciada venta de CHUM (59 Mn€). La cancelación de esta transacción supone que incluyamos esta concesión en la valoración, pero bajemos la previsión de caja neta. Seguimos asumiendo un ratio para el negocio de construcción de 5x EBITDA del año próximo, en línea con el utilizado en otras empresas del sector. La valoración del resto de negocios se especifica en la tabla anterior, incluyendo una capitalización de los costes operativos, unos -240 Mn€, mientras que los 100 Mn€ considerados en Canalejas nos parecen también bastante prudentes. Por último, hemos incluido una penalización de 250 Mn€ por el hospital de Sidra. La caja neta prevista a final de este año 23e, 268 Mn€, es en cierto modo comparable de hecho al VE total estimado de los negocios del Grupo, ligeramente por encima de 500 Mn.