Paolo Zanghieri (Generali Investments) | La Fed reconoció la fuerte mejora de las perspectivas de inflación, pero redobló los esfuerzos para frenar las expectativas de recortes de tipos ya en marzo. Seis meses de datos optimistas en cuanto a inflación no bastan aún para que el FOMC declare la victoria.

La desinflación casi indolora se debe en gran medida a la eliminación de los cuellos de botella causados por la pandemia. Una vez que hayan pasado por completo, aún no está claro cómo se comportará la economía, y esto sugiere aún más cautela a la hora de relajar la política.

Seguimos pensando que, para la reunión de mayo, la Fed tendrá pruebas suficientes para empezar a recortar los tipos, y esperamos una relajación total de 100 puntos básicos este año. La evolución del endurecimiento cuantitativo se debatirá en la próxima reunión. Vemos que la reducción del balance finalizará hacia finales de año.

La deflación casi inmaculada que la Reserva Federal se ha ocupado de anunciar desde principios de 2023 parece cada vez más probable, también gracias a la liquidación en curso del legado de la COVID. La Fed bajará los tipos este año -la gran mayoría de los miembros del FOMC está a favor-, pero aún no está segura del momento. La única certeza es que el primer recorte no se producirá en marzo.

El comunicado de prensa, ampliamente modificado, enumeraba la evolución favorable de la inflación, el enfriamiento del mercado laboral y eliminaba cualquier referencia a unas condiciones financieras restrictivas, pero, en un giro inusual, afirmaba explícitamente que el FOMC aún no se siente cómodo para recortar, dado el todavía elevado nivel de inflación. Powell añadió que, para él y muchos otros miembros del Comité, marzo sigue siendo demasiado pronto para que el FOMC confíe lo suficiente en que los avances en materia de inflación observados en los últimos seis meses sean duraderos.

La economía ha progresado muy bien, ya que la inflación ha bajado masivamente, mientras que la tasa de desempleo se ha mantenido por debajo del 4% durante dos años y el sector de la demanda no sensible a los intereses ha seguido creciendo a un ritmo sólido. Sin embargo, es demasiado pronto para calificarla de aterrizaje suave, ya que gran parte de esta mejora tiene que ver con la eliminación de los cuellos de botella que la pandemia ha creado, especialmente en el mercado laboral. Esto crea incertidumbre, especialmente sobre la durabilidad de la desinflación una vez que la economía vuelva a la plena normalidad. Ha habido seis meses de buenos datos de inflación, que están enviando una señal sólida, pero para empezar a recortar los tipos el FOMC quiere ver unos cuantos meses de impresiones igualmente buenas. Gran parte de la desinflación ha procedido de los bienes, a medida que las cadenas de suministro mundiales volvían a funcionar sin problemas, pero a partir de ahora es el sector servicios el que tendrá que contribuir más. Un riesgo clave que impide recortes anticipados no es que la inflación vuelva a subir, sino que se estabilice en el nivel actual, todavía demasiado alto (la inflación subyacente del IPC fue del 2,9% interanual en diciembre). Además, la incertidumbre rodea el nivel del tipo neutral. La fortaleza actual de la economía sugiere que puede ser superior al 2,5% implícito en los puntos del FOMC, y el propio Powell piensa que puede ser superior a las estimaciones de la mayoría de los modelos. Por lo tanto, la gestión del riesgo sugiere un poco más de paciencia.

En esta reunión se debatió sobre la evolución del balance, pero en marzo se realizará un análisis más profundo. Powell volvió a insistir en que el balance y el tipo de los fondos federales son dos herramientas de política independientes, y que el recorte de los tipos no tiene por qué ir seguido inmediatamente del fin del endurecimiento cuantitativo.

El resultado de la reunión confirmó nuestra opinión de que la Fed empezará a recortar los tipos en mayo y relajará su política en un total de 100 puntos básicos este año. En cuanto al endurecimiento cuantitativo, esperamos que el debate de marzo conduzca a una reducción del ritmo de reducción del balance durante el verano y a una interrupción hacia finales de año.

Los mercados consideraron que la reunión no era lo bastante moderada: el S&P perdió alrededor de un 1,5%, mientras que el rendimiento del Tesoro a 2 años se mantuvo plano en el 4,3%.