Intermoney | Resultados a los 9 meses 24e hacia el 24 de octubre – EBITDA +4% proforma (IMVe) por moderación del crecimiento en Medioambiente. FCC (Comprar, PO 13,5 €) anunciará sus resultados a los 9 meses hacia el 24 de octubre, celebrando típicamente una conferencia telefónica ese día a las 9 horas. FCC publicará sus cifras sin la aportación a nivel consolidado de inmobiliaria y cemento (Inmocemento), con lo que nuestras cifras de ingresos y EBITDA las presentamos proforma. Esperamos que los resultados sigan mostrando una moderación en los crecimientos en las divisiones de Servicios Medioambientales, frente a mayor incremento en Agua, algo observado desde el último trimestre de 23. A la vez, esperamos que construcción haya tenido un sólido trimestre también, desembocando todo ello en un crecimiento estimado de EBITDA del +4% proforma hasta 957 Mn€. FCC no reportará en esta ocasión los detalles por debajo de EBIT, tan solo el resultado neto, que esperamos haya crecido un +9% hasta 436 Mn€, incluyendo 140 Mn€ por inmobiliaria y cemento por operaciones discontinuadas. Confirmamos nuestras estimaciones 24e-26e, que indican un crecimiento anual medio del EBITDA del +5%.

Confirmamos Comprar y PO de 13,5 €, que incluye la segregación de inmobiliaria y cemento. Confirmamos nuestra recomendación de Comprar en FCC, así como nuestro PO de 13,5 €, con fecha diciembre 25e, que ajustamos este mes desde 16 €, al tener en cuenta el spin-off de los negocios de inmobiliaria y cemento, prevista para noviembre. Pensamos que, de esta forma, al deshacerse de los negocios más cíclicos, FCC concentrará actividades con una volatilidad de resultados más reducida, lo cual debería resultar en un valor más interesante al inversor conservador. La deuda neta, actualmente 2x EBITDA, esperamos quedescienda al año en unos 550 Mn€ desde 25e.

Esperamos crecimientos similares en Medioambiente y Agua respecto a anteriores trimestres. Los exigentes efectos base en Medioambiente y Agua deberían provocar menores crecimientos interanuales, compensados en Agua por el efecto de adquisiciones. Así, en Medioambiente, el EBITDA estimamos que se elevaría un +4% hasta 467 Mn€ (+8% en el 3T 24e), basado en el crecimiento en España (ingresos +8% en el 1S) por nuevos contratos, así como en EEUU (+7%), compensando una menor actividad en UK (+1%), donde se registró una provisión de -11 Mn€ durante el 1T. En Agua, el EBITDA crecería un +10% hasta 297 Mn€, que sería resultado de: 1) contribución del negocio en Texas por vez primera desde enero, que más que duplicó la aportación de EEUU a junio; y 2) mayor actividad y tarifas más altas en Centroeuropa, lo que más que compensó entonces los menores crecimientos en España (ingresos +1% a junio). En el 2T estanco los márgenes de esta división se mantuvieron interanualmente sin apenas cambios, algo que esperamos se haya repetido esencialmente el pasado 3Te.

Los ingresos de Construcción crecerían a doble dígito pese a verse afectados por la exigente comparación respecto a 2023. En Construcción, pensamos que el ligero descenso de cartera (-2%) en 2023, habría enfriado el incremento de ingresos (+37% en 2023) hasta el +10% a los 9m 24e, mientras que es probable que se haya producido una cierta erosión en márgenes hasta 5,8% desde 6,0% en 23, implicando un incremento del EBITDA del +7% hasta 131 Mn€. FCC no reportará más cifras por debajo de EBIT que el resultado neto, que esperamos se haya podido incrementar un +9% hasta 436 Mn€, incluyendo unos 140 Mn€ de aportación de las actividades de inmobiliaria y cemento, ya discontinuadas.

Crecimientos de EBITDA basados en estabilidad de las actividades y adquisiciones. Durante el periodo 24e-26e esperamos que los tres negocios de FCC registren crecimientos de EBITDA anuales medios entre 4 y 6%, una variable de la que Medioambiente generará algo más de la mitad del total consolidado. En esta actividad, esperamos que los incrementos sean algo mayores en 25e (+6%) que este año debido a: 1) consolidación a año completo de la unidad UK Urbaser, y otras pequeñas adquisiciones en EEUU; 2) cierta recuperación en reciclaje en UK; y 3) continuación de la buena marcha de recogida de residuos, entre otras actividades, en España. En Agua, las adquisiciones han sido protagonistas en 24e, tras la adquisición en EEUU de Municipal District Services (MDS), que pensamos ha podido hacer de este mercado el segundo en importancia de la división tras España. Finalmente, en Construcción esperamos crecimientos de EBITDA mucho más moderados en el futuro, debido a la estabilización reciente de la cartera, y que no vemos que los márgenes, actualmente cercanos al 6%, tengan realmente margen de mejora.

Confirmamos nuestro Precio Objetivo de 13,5 € a dic. 25e. No variamos nuestro PO de 13,5 € con fecha dic. 25, que ajustamos recientemente por la salida de Inmocemento. Como cabía esperar, los negocios de servicios acumularían más del 80% del VE de FCC. Hemos valorado ambos negocios mediante el método de DFC, con WACC en el entorno de 8,5%. Los flujos de caja crecerían los próximos ejercicios en el entorno de 4-5% anual. Construcción es valorada a 5,5x EBITDA 25e. Medioambiente y Agua representarían, en fondos propios, 5 y 3 € acción. Construcción, junto con la caja neta corporativa, acumularían casi 5 €.