Lucas Ferhani (Jefferies) | Subida a Comprar. Tras una caída del 18% desde el máximo alcanzado en mayo, debido a unas perspectivas menos favorables de sus homólogas estadounidenses por la debilidad del gasto discrecional y los vientos en contra meteorológicos, vemos una oportunidad. La debilidad es ahora bien conocida (sus homólogas subieron significativamente el día de los resultados), y esperamos que los inversores reaccionen positivamente a los resultados del segundo trimestre (este jueves), incluso con una guía empujada hacia el extremo inferior del rango. En nuestra opinión, el perfil de calidad del grupo está infravalorado a 12x EV/EBIT2025e.

Subida a Comprar. Ahora se entienden más dificultades en la construcción y remodelación de nuevas piscinas y el mal tiempo. Las advertencias de beneficios de sus principales homólogas estadounidenses, POOL y LESL, pusieron de relieve la continua debilidad de las nuevas construcciones y remodelaciones debido a la persistente inflación y a los elevados tipos de interés, así como a los vientos en contra meteorológicos que redujeron o retrasaron la temporada de piscinas en algunas partes de EE.UU., lo que provocó una caída de los precios de las acciones de entre el 15% y el 20% en el mes siguiente para el sector. Ahora que se entienden bien los problemas y que es probable que el sector mejore a partir de ahora, con las nuevas construcciones acercándose a niveles deprimidos en EE.UU., vemos una oportunidad para volver a entrar en el mercado de valores. Estimamos que el mercado residencial de nueva construcción de EE.UU. habrá descendido más de un 48% desde su máximo hasta finales de 2024, tras 3 años de caída, lo que implica una caída adicional limitada para nosotros. Aunque la recuperación podría ser tímida inicialmente y depender de los recortes de tipos, seguimos viendo un entorno en el que Fluidra puede ofrecer un ligero crecimiento gracias a una exposición de alrededor de 2/3 al mercado de posventa, con la ventaja añadida de la reposición de existencias, así como la continua fortaleza de los precios en un mercado disciplinado. El programa de simplificación continúa y contribuye a la recuperación de los márgenes de EBITDA.

Esperamos otro año de progreso de los márgenes en 2024e y más en 2025e para alcanzar márgenes de EBITDA del 24%, lo que aún deja espacio para volver a los niveles máximos anteriores, que ahora modelamos para 2027e. Con el retorno del crecimiento, vemos que el apalancamiento vuelve a estar por debajo de 2x en 2025e, lo que implica una mayor atención a las fusiones y adquisiciones. Creemos que el mercado infravalora la importante generación de caja del grupo, vemos una conversión del ~100% y un FCF superior al 12% de las ventas en los próximos años, lo que lleva a una atractiva rentabilidad del FCF del ~7%.

Fluidra puede ofrecer un BPA ajustado por acción a medio plazo, con más recorrido al alza por fusiones y adquisiciones, con márgenes de EBITDA superiores al 25% y una conversión de caja del ~100%, lo que demuestra la calidad del negocio. Un CMD a finales de este año podría resaltar aún más este perfil, así como presentar al nuevo CEO. Realizamos recortes en MSD para tener en cuenta unos mercados de pool ligeramente más débiles este año y nos situamos justo por debajo del consenso.  Fluidra cotiza a 12 veces EV/EBIT 2025e, y vemos potencial de revalorización una vez que el mercado se sienta cómodo con la caída de la actividad de nuevas construcciones y remodelaciones. Adelantamos nuestra valoración a 2025e y mantenemos nuestro objetivo de múltiplo EV/EBIT de ~14x respaldado por un DCF que impulsa nuestra nueva PT de 26 euros (31% TSR).