Morgan Stanley | La visión positiva en bancos está apoyada en la mejora del ciclo, el apoyo del estímulo “higher for longer” y la vuelta a los dividendos en 2021.

Las valoraciones son atractivas (38% de descuento vs mercado en P/E, cerca de mínimos) y el momentum de beneficios es fuerte. Los bancos son una de las apuestas para jugar el reopening trade. Reiteramos Overweight (Sobreponderar):

• Provisiones: aunque serán elevadas en 2021, el pico fue 2Q20. Estimamos CoR pasará de 80pb en 2020 a 60pb en 2021 antes de normalizarse a 40pb en 2022.

• Momentum de beneficios será fuerte: +40% en 2021, representando un 24% del beneficio total del MSCI Europe (vs su peso del 16%).

• Prevemos el pago de dividendos en 2021 tras JGA’s o test de estrés en julio. Los discursos recientes de los reguladores sugiere que existe división: SSM (eurozona) menos constructivo vs UK, Suiza y nórdicos

• El capital es sólido, con ratios CET1 de 12-17%, un colchón vs el SREP de media de >500bps (ajustado por dividendos devengados no pagados) y 370pb para finales de 2021.  

• Esperamos más M&A (doméstico) en España, Italia y Alemania

• El NII es el principal problema en la Eurozona (-0.7% CAGR ’20-‘22), sobre todo para los domésticos españoles (-3.3%).

TOP PICKS: BNP, Unicredit, Santander y NatWest para jugar la reapertura de Europa. KBC, Svenska entre los quality y Credit Suisse y Julius Baer por WM y exposición a mercado

El sector cotiza a 0.7x TNAV’22 (Eurozona 0.6x) para un ROTE del 8.4% (eurozona 7.5%).

CAMBIOS:

• En bancos bajamos Danske, RBI y Natixis a UW y ajustamos estimaciones de BPA de media en el sector en un -3%/-7%/0% en ‘20/’21/’22

• En Div. Financials añadimos Amundi a la lista de top picks globales junto con 3i (reemplazando Partners) y ajustamos estimaciones de BPA de media en un 2%/3%/3% en 2020/2021/2022

Creemos que la caída reciente en el Euribor ha sido lo que necesitaban los equipos gestores para considerar operaciones de M&A. Antes de la pandemia, Bankia no consideraba M&A como una prioridad, Unicaja y Liberbank están negociando una fusión que descartaron hace 2 años y BBVA está en negociaciones con Sabadell. La experiencia previa en estas operaciones sugiere que alrededor del 50% de los costes base pueden ser recortados, aumentando el ROTE al 8% (vs. 1-2%) en 2021E, resurgiendo como bancos más rentables y fuertes. La consolidación solucionaría ciertos problemas del sector bancario español, que es el establecimiento de precios incorrectos a los préstamos. Un mercado consolidado abriría camino a spreads de préstamos mayores, asegurándose de que el sistema llega a los objetivos de coste de capital establecidos.