Scope Rating |  Esta revisión está motivada por el creciente riesgo a largo plazo relacionado con el uso indebido del techo de la deuda. Los principales puntos fuertes de EE.UU. son su economía grande y rica, el estatus del dólar como principal moneda de reserva internacional y un sistema financiero puntero.

La revisión de las calificaciones crediticias refleja el creciente riesgo asociado al uso indebido del instrumento del techo de la deuda, en un contexto de aumento de la polarización política, división del Gobierno desde las elecciones al Congreso de noviembre de 2022 y mayores déficits federales en los próximos años. Las crisis recurrentes del techo de la deuda han dado lugar a fases de dificultades de reembolso de la deuda por parte del Gobierno federal y a la dependencia de las medidas de última hora del Congreso para garantizar el reembolso íntegro y puntual de la deuda.

El escenario de referencia que manejamos para la actual crisis del límite de deuda es que el impago técnico se evite en el último momento. Aunque lo más probable es que se resuelva en última instancia, la repetición de episodios tan graves aumenta el riesgo a largo plazo. Un riesgo tan agudo durante las crisis de límite de deuda más graves podría ser incompatible a largo plazo con los riesgos característicos de un prestatario con calificación AA.

Además, el debilitamiento a largo plazo de la gobernanza supone un reto en materia de calificación crediticia. Otros desafíos son: i) Los riesgos para la economía y el sistema bancario que se derivan de la finalización por parte de la Reserva Federal de su ciclo de endurecimiento de los tipos de interés para enfriar la inflación; ii) la relativa debilidad de las finanzas públicas, teniendo en cuenta el elevado y creciente volumen de deuda y los déficits presupuestarios anuales por encima de los niveles anteriores a la crisis del Covid-19; iii) las implicaciones económicas y fiscales del envejecimiento de la población y de la moderación del crecimiento demográfico; y iv) las vulnerabilidades del sector exterior.

Sin embargo, la calificación crediticia AA de Estados Unidos refleja múltiples puntos fuertes, como una economía rica, competitiva y diversificada, la mayor economía mundial en términos nominales y la segunda en paridad de poder adquisitivo. Además, Estados Unidos se beneficia del papel que sigue desempeñando el dólar como divisa de reserva internacional por excelencia, lo que aporta una fortaleza inigualable en lo que respecta a la flexibilidad de financiación del Tesoro y reduce significativamente el riesgo de sostenibilidad de la deuda a más largo plazo derivado de un endeudamiento comparativamente más elevado que el de sus homólogos en cuestión de rating. Por otra parte, el país se beneficia de instituciones económicas sólidas, transparentes y responsables, como el principal banco central del mundo, la Reserva Federal, que apoya la estabilidad macroeconómica y de precios, y uno de los mercados de capitales más profundos del planeta.

La calificación AA podría rebajarse si la revisión concluye que el riesgo de límite de endeudamiento ha aumentado a corto y largo plazo debido a la interacción de los riesgos de límite de endeudamiento con las condiciones sociales y políticas actualmente polarizadas, las tensiones políticas recurrentes y los déficits presupuestarios comparativamente elevados.

Por el contrario, las calificaciones podrían confirmarse en AA y asignarse Perspectivas Estables o Negativas si se evita el impago técnico y la revisión concluye que los riesgos de límite de deuda se han reducido de forma duradera. Por ejemplo, las calificaciones podrían volver a anclarse en caso de una mejora del marco de política fiscal, como la anulación efectiva o la supresión del límite de deuda, especialmente si el instrumento se sustituyera por una salvaguardia fiscal alternativa.

Justificación de la clasificación crediticia

La puesta en revisión para una posible rebaja de la calificación crediticia de Estados Unidos refleja el riesgo a largo plazo asociado al uso indebido del instrumento del techo de la deuda, ya que el Gobierno de Estados Unidos se ha enfrentado a riesgos importantes durante las sucesivas crisis del techo de la deuda. La revisión evaluará si dicho riesgo ha aumentado significativamente en un horizonte a más largo plazo, en un contexto de mayor polarización política y déficits presupuestarios comparativamente más elevados en los próximos años. Además, tras las elecciones de mitad de mandato de 2022, en las que el Partido Demócrata perdió el control del Congreso, el riesgo ha aumentado por la necesidad de negociar tensas soluciones bipartidistas para elevar o suspender el techo (de la deuda).

El Gobierno estadounidense alcanzó su límite de deuda de 31,4 billones de dólares el 19 de enero de 2023, por lo que el Tesoro puso en marcha una serie de medidas extraordinarias para salvaguardar la capacidad de servicio de la deuda del Gobierno federal, como recurrir a los fondos de reserva y retrasar las inversiones en pensiones federales. El Tesoro ha estimado que la fecha X -el día en que se agoten las medidas extraordinarias- llegará a principios de junio. Aunque algunos grupos de expertos, como el Bipartisan Policy Center, consideran que la fecha X (sólo) debería alcanzarse en el tercer trimestre de este año. Una recaudación fiscal inferior a la prevista durante la temporada de presentación de declaraciones de abril podría adelantar este calendario.

Si el Tesoro, en un escenario sin precedentes, supera la fecha X, el impago técnico (a corto plazo) se hará más probable, aunque dicho impago no sería un escenario de referencia. Si se supera la fecha X, podría ejecutarse un plan de contingencia como el elaborado por el Tesoro durante la crisis de 2011 para evitar el impago a corto plazo. El plan incluía posibles retrasos en los pagos a agencias, contratistas, beneficiarios de la Seguridad Social y proveedores de Medicare para mantener la capacidad de servicio de la deuda. Como alternativa, el presidente podría considerar la invocación de la Decimocuarta Enmienda Constitucional para anular el límite de deuda. Pero cada una de estas medidas sin precedentes tiene consecuencias significativas y podría enfrentarse a importantes desafíos legales y/o constitucionales.

Más allá de la crisis actual, Scope considera que las crisis de límite de deuda se han vuelto recurrentes en Estados Unidos y suponen un reto estructural para las calificaciones crediticias. Aunque el límite de la deuda se ha modificado 78 veces desde 1960, la elevada polarización política de los últimos años ha hecho más difícil alcanzar soluciones bipartidistas que resuelvan tales episodios. Además, se espera que los déficits federales se mantengan por encima de los niveles «normales» en los próximos años, a menos que se produzca una reforma significativa del gasto como parte de la resolución de la crisis actual. Los déficits presupuestarios sobredimensionados reducen el margen de tiempo de que dispone el Tesoro para adoptar medidas de emergencia a fin de hacer frente a las obligaciones de gasto público durante las crisis de límite de deuda. Tras alcanzarse el límite de deuda en enero, las reservas de efectivo disminuyeron a 188.000 millones de dólares el 1 de mayo de 2023, frente a los 964.000 millones de abril de 2022, lo que reduce el margen de maniobra.

El 26 de abril de 2023, la Cámara de Representantes, controlada por los republicanos, votó por un escaso margen de 217-215 a favor de elevar el techo de la deuda en 1,5 billones de dólares o suspenderlo hasta el 31 de marzo de 2024, lo que se alcance primero. La «Ley de Limitación, Ahorro y Crecimiento» proponía un recorte histórico del gasto de 4,8 billones de dólares en diez años, incluidas estrictas limitaciones al crecimiento del gasto público, y el retroceso de algunas de las principales prioridades de la administración de Joseph Biden, como la cancelación de la deuda de los préstamos estudiantiles. La Casa Blanca y el Senado, liderado por los demócratas, han descartado hasta ahora negociar reducciones del gasto como condición para ampliar el techo de la deuda. El Comité de Normas de la Cámara de Representantes, controlado por los republicanos, es el que controla si la legislación sobre el techo de la deuda se somete a votación, y un solo legislador republicano de la Cámara de Representantes puede iniciar un proceso para la destitución del presidente de la Cámara en virtud de las nuevas normas. No obstante, los demócratas han presentado a principios de la semana pasada una petición de aprobación de la gestión, poco utilizada, para obligar a la Cámara a votar sobre la ampliación del límite de deuda, pero necesitan el apoyo de al menos cinco republicanos moderados para que esta estrategia tenga éxito.

Los riesgos actuales en torno a la crisis del límite de la deuda parecen estar en su punto más alto en una década. El diferencial entre los bonos del Tesoro a un mes y a cinco años alcanzó un récord de unos 250 puntos básicos (frente a los -133 puntos básicos de media durante 2022), lo que refleja la preocupación por el impago durante el próximo periodo. Del mismo modo, el coste de asegurarse contra el impago de la deuda soberana estadounidense alcanzó máximos de varias décadas: el diferencial de los swaps de incumplimiento crediticio (CDS) a un año se sitúa por encima de los 150 pb, desde los aproximadamente 15 pb de principios de 2023 y por encima de los niveles de la crisis de 2011.

El escenario de referencia de Scope Ratings contempla que el Gobierno federal suspenda (o aumente) el techo de la deuda en el último momento. Una prórroga a corto plazo es una opción si es necesaria para continuar las negociaciones (en torno a la reforma del gasto). Sin embargo, la frecuencia de este tipo de enfrentamientos por el techo de la deuda, junto con la posibilidad recurrente y no desdeñable de impago temporal durante episodios específicos y graves, constituye una vulnerabilidad única entre el grupo de países soberanos homólogos de alta calificación de Estados Unidos. El impago temporal de pasivos podría producirse tras un cálculo erróneo de las consecuencias de las maniobras arriesgadas y de la duración de los procesos políticos. Dado que el único impago técnico de la deuda pública estadounidense de la era de posguerra se produjo en 1979 debido, Scope no damos por sentado que los enfrentamientos por el techo de la deuda se resuelvan inevitablemente a tiempo. Además, cada crisis del techo de la deuda conlleva una inestabilidad del mercado financiero que, de otro modo, podría evitarse, y provoca un daño moderado al mercado de títulos de deuda estadounidense.