Santander Corporate & Investment | Los volúmenes de automoción del grupo BMW (A2 e, A e) bajaron ligeramente, en un 0,9% a/a, en 3T22 hasta 587.000 unidades ya que perduran las limitaciones en la cadena de suministro. Dentro del grupo, sólo la marca BMW registró descensos de volumen (-1,4%, 88,1% del mix), mientras que Mini (+2,4%, 11,6%) y Rolls-Royce (+13,7%, 0,3%) registraron aumentos respecto al año anterior. La proporción de vehículos totalmente eléctricos en las ventas totales ascendió al 7,3% (2021: 3,1%; +135,5%). Las entregas de motos subieron un 5,7% a/a. Los ingresos de automoción aumentaron en un 42,7% hasta EUR 32,9mm en 3T22, lo que refleja principalmente la consolidación de BMW Brilliance Automotive (BBA), al igual que el impacto favorable del precio/mix, compensados en parte por la reducción de los volúmenes por la persistente escasez de componentes en el periodo. El EBIT de automoción aumentó un 63,6% a/a hasta EUR 2,87mm. Los márgenes operativos ajustados (excl. los efectos puntuales de consolidación de BBA) se ampliaron en 110pb a/a hasta el 8,9% en 3T22, lo que refleja las dinámicas favorables de precio/mix que consiguieron compensar con creces el aumento de precio de materias primas y energía.

El flujo de caja libre del segmento de automoción ascendía a EUR 9,87mm a cierre del 3T22. De esa cantidad, EUR 5mm procedieron de la consolidación de BBA Brilliance por primera vez.

BMW confirmó sus previsiones para 2022, con unas entregas «ligeramente inferiores» respecto al nivel récord de 2,5 millones de unidades que registró el año anterior. Prevé que el flujo de caja de automoción (incl. el impacto de la primera consolidación de la joint-venture china) superará los EUR 10mm en 2022. BMW mantiene su previsión de un margen operativo ajustado en la horquilla del 7-9% para 2022 a medida que se empiecen a notar la mejora en las entregas, la realización de precios y el lanzamiento de modelos.

Opinión de Research: Los resultados de BMW han superado las expectativas, y sigue siendo una compañía de automoción con calificación alta, que se apoya en sólidos ratios operativos y de crédito, a la vez que está expuesta al segmento de alta gama, más resistente a los ciclos. Sigue siendo una inversión que hay que tener de forma estable dentro del sector de automoción. No obstante, como todos los grandes fabricantes, que está expuesta a la ciclicidad del sector mundial de automoción. A medida que suben los tipos y bajan las rentas reales, creemos que la asequibilidad de los coches podría convertirse en un problema para la demanda y, por lo tanto, para los objetivos de venta. Mantenemos nuestra previsión de que los beneficios descenderán a partir de 2023, debido a un crecimiento limitado de los ingresos, mayores descuentos en los precios y aumento de los costes. De hecho, el fabricante ya ha avisado de que están empezando a ralentizarse los pedidos en un entorno de deterioro de las perspectivas económicas, ya que la inflación alta y los mayores tipos de interés afectan al poder adquisitivo real de los hogares. No obstante, la normalización de las tendencias de contratación sigue chocando con una cartera de pedidos que se encuentra en un nivel máximo histórico, lo que seguirá apoyando la mejora de las tendencias de producción, al igual que la fuerte rentabilidad subyacente y la generación de flujo de caja libre hasta finales de 2022. Prevemos que el crecimiento de volúmenes de BMW seguirá siendo flojo después de 2022. Podría darse cierto repunte en 2023, impulsado por el lanzamiento de modelos nuevos (Mini, X1) y reposiciones, pero prevemos un crecimiento de las ventas más bien plano en 2024/25. Todavía creemos que el principal problema será la pérdida de cuota de mercado frente a nuevos competidores, como Tesla. En consecuencia, creemos que las ventas de BMW probablemente se estancarán en c.2,6 millones de unidades, mientras que su objetivo es aumentar hasta los 3 millones para 2030. Por esa razón BMW va a inaugurar nuevas fábricas en Hungría y China. Si acertamos en nuestras previsiones, BMW se enfrentaría a una infrautilización de la capacidad cada vez mayor, lo que aumentaría la presión para impulsar los volúmenes a costa de reducir los precios. Como prevemos un crecimiento sólo limitado del volumen, pensamos que un mayor apalancamiento del volumen no compensa. En resumen, la relación entre precio y coste podría volverse negativa para BMW. Los bonos de BMW se han mostrado excepcionalmente resistentes en 2022, pero con pocos o ningún catalizador al alza en el horizonte, reiteramos nuestra recomendación Neutral para el crédito.