June-Yon Kim (Lazard Asset Management) | La bolsa y la economía de Japón son a menudo objeto de perspectivas superficiales u obsoletas. Para muchos evocan asociaciones negativas: una deuda pública desmesurada, una demografía desoladora, una demanda de consumo estancada y un mercado bursátil moribundo. Esto puede conducir a un pesimismo excesivo y a que los inversores globales eviten el segundo mercado de renta variable desarrollado más grande del mundo. Se pasan por alto, sin embargo, varios cambios importantes que llevan tiempo produciéndose en la economía, el sector empresarial y el entorno político del país asiático, así como otras transformaciones a punto de entrar en vigor, que perfilan unas perspectivas más constructivas para el mercado bursátil japonés, al tiempo que sugieren que el desánimo sobre las perspectivas de la cuarta economía más grande del mundo es exagerado.
No hay una bomba de relojería fiscal
La deuda pública es una de las grandes preocupaciones de los inversores sobre Japón. Con una ratio de deuda bruta respecto al PIB que alcanzará aproximadamente el 227% en 2026, según previsiones del FMI, inquieta la defensa por parte de la primera ministra Sanae Takaichi del aumento del gasto público para reactivar la economía e impulsar su potencial a largo plazo. Los rendimientos de los bonos del Estado japonés a 30 y 40 años alcanzaron máximos históricos a finales de enero, después de que Takaichi presentara un plan para suspender el impuesto sobre el consumo del 8% aplicado a los alimentos y bebidas durante la campaña de las elecciones generales anticipadas del 8 de febrero. Su coste estimado se cifró en aproximadamente 5 billones de yenes (32.000 millones de dólares). Tras asumir su cargo como jefa del ejecutivo el pasado octubre, Takaichi había anunciado un paquete de medidas por valor de 21 billones de yenes (137.000 millones de dólares) destinado a estimular la economía. El desplome de los precios de la deuda soberana del país asiático se interpretó como un creciente nerviosismo de los inversores respecto a la disciplina fiscal del Gobierno de Takaichi y la preocupación de que la capacidad de Japón para hacer frente al servicio de su deuda se estuviera acercando a un punto de inflexión.
Creemos que esta interpretación puede ser errónea, y que el aumento de los rendimientos de los bonos a largo plazo es una consecuencia de la normalización de los tipos de interés a medida que Japón deja atrás su pasado deflacionista. También hay que observar que Takaichi y la ministra de Finanzas, Satsuki Katayama, han reiterado su intención de aplicar políticas de crecimiento basadas en la sostenibilidad fiscal, y que los ingresos fiscales deberían seguir aumentando a medida que la inflación regrese al país. Además, el pesimismo sobre la deuda pasa por alto otros tres puntos esenciales: que la dinámica ha mejorado discretamente con descensos de tanto de la deuda neto como bruta en relación con el PIBl desde 2020; que el 88% de los bonos del Estado japonés se mantiene en el país en manos de inversores nacionales, lo que reduce su vulnerabilidad; y que la normalización de la política monetaria del Banco de Japón (BoJ) probablemente invertirá la dirección de los flujos de los inversores nacionales que salieron al extranjero en busca de rentabilidad.
Así, en nuestra opinión, Japón no se encuentra al borde de una ruptura fiscal. Por el contrario, podría decirse que los fundamentos que sustentan la estabilidad económica a largo plazo del país están mejorando.
Balances poco apalancados dan margen para el crecimiento
La economía japonesa se está recuperado bien sin necesidad de estímulos gubernamentales. De hecho, la mejor opción para el crecimiento potencial proviene del sector empresarial, cuyos balances están considerablemente infra apalancados: la ratio deuda neta/EBITDA ha pasado de 5,8 veces en el año 2000 a -1,3 veces a finales de 2025.
Mantener la reserva de efectivo ya no es una decisión racional a medida que se consolida un nuevo entorno inflacionista. Una nueva revisión del Código de Gobierno Corporativo, prevista para finales de este año, abordará explícitamente el exceso de efectivo en los balances y fomentará un despliegue más eficiente del capital. Las empresas que no logren articular usos claros para su efectivo se enfrentarán a una presión creciente para invertir en crecimiento, aumentar la remuneración de los empleados o devolver capital a los accionistas.
Las reformas de gobernanza, que vienen de atrás, están entrando en una nueva fase. La próxima revisión tendrá implicaciones mucho mayores para la calidad de los beneficios, la rentabilidad sobre el capital y el rendimiento del mercado a largo plazo. Para los inversores esto representa un impulso estructural que se prolongará durante varios años y que debería verse reforzado por la paulatina desaparición de las actitudes reacias al riesgo y la gestión altamente conservadora de los balances que traerá el cambio generacional en los equipos directivos japoneses.
El lado positivo de la demografía japonesa
Las tendencias demográficas en Japón son adversas, con la tercera edad media (50 años) más alta del mundo, pero sus implicaciones son más matizadas. Una fuerza laboral en declive refuerza el poder de negociación de los trabajadores. De hecho, la escasez de mano de obra ya ha dado lugar a fuertes aumentos de los salarios reales y debería respaldar un mayor crecimiento a medio y largo plazo. En lugar de deprimir la demanda, la estructura demográfica de Japón podría ayudar a catalizar un cambio del ahorro excesivo hacia un mayor consumo de los hogares.
Por otro lado, el país ya es un actor destacado en el ámbito de la automatización y la robótica, lo que le da una ventaja a la hora de adaptarse a una economía impulsada por la IA. Una mano de obra más reducida conlleva menos riesgos sociales que en otros lugares, ya que la amenaza de desplazamiento es mínima. En combinación con el alto nivel de confianza y el entorno socialmente cohesionado de Japón, la adopción de la tecnología puede reforzar la resiliencia económica en lugar que desestabilizarla.
Un posible revulsivo para la divisa
Una posible recuperación del yen desde los niveles actuales, que se acercan al mínimo de varias décadas registrado en junio de 2024, podría ofrecer otra razón para que los inversores globales vuelvan a considerar el mercado japonés. Los diferenciales de tipos de interés reales han impulsado la debilidad del yen. Sin embargo, dado que el BoJ se encamina hacia la normalización de los tipos, el yen podría encontrar soporte en el futuro. Las medidas de paridad de poder adquisitivo del FMI (calculadas en octubre de 2025) sugerían que el valor razonable del yen se situaba entonces en 94 yenes por dólar, muy lejos del nivel actual de 159 yenes.
La apreciación de la moneda como reacción al aumento de los tipos de interés mejoraría la rentabilidad en moneda extranjera de la renta variable japonesa y reafirmaría el atractivo de los activos nacionales de Japón. Un yen más fuerte también reportaría beneficios económicos al contribuir a moderar la inflación. Para los hogares, la fortaleza de la moneda aumenta el poder adquisitivo; para las empresas que dependen de insumos importados, alivia las presiones sobre los costes. Los exportadores japoneses, por su parte, seguirían siendo competitivos incluso con una moneda considerablemente más fuerte, tras haber dedicado décadas a mejorar la eficiencia y diversificar sus bases de producción.
El ritmo se acelera
Dejando de lado las tensiones geopolíticas globales inmediatas y las fluctuaciones del mercado energético, al igual que la mayoría de las principales economías desarrolladas, Japón se enfrenta a importantes retos estructurales. No obstante, creemos que es necesario actualizar la narrativa consensuada de los inversores respecto al mercado bursátil y la economía japoneses. Las condiciones fiscales han mejorado lentamente, las reformas corporativas muestran signos de aceleración, la demografía adversa puede tener beneficios subestimados y la dinámica monetaria aún podría cambiar de forma favorable.
El resultado decisivo de las elecciones generales de febrero ha reducido la incertidumbre en torno a la orientación de las políticas en un país que ha experimentado frecuentes cambios de liderazgo. Sin embargo, seguimos creyendo que las perspectivas del mercado de valores japonés no dependen de los resultados electorales ni de las narrativas políticas. En nuestra opinión, los principales factores estructurales que impulsan la rentabilidad siguen siendo el crecimiento de los beneficios y la mejora de la eficiencia del capital, respaldados por una normalización económica más amplia.
Japón está cambiando; podría decirse que su economía y su mercado bursátil avanzan a un ritmo más rápido. Creemos que puede ser el momento oportuno para que los inversores globales revalúen este cambio.
