Michael Krautzberger (Allianz Global Investors) | El presidente de la Fed, Jerome Powell, mostró una postura “dovish” (prudente) en la última reunión en Jackson Hole, y el último informe de empleo de EE. UU., junto con las revisiones de referencia anuales, reforzó las expectativas de un cambio en la función de reacción de la Fed, que ahora se centra más en los riesgos a la baja para la actividad económica. Asimismo, el último Libro Beige de la Fed sugirió que la economía se ha estancado en gran medida en los últimos meses, ya que la mayoría de los distritos reportaron pocos o ningún cambio en la actividad económica general y un mercado laboral lento durante el verano. Aunque en su última ronda de previsiones de junio la Fed recortó el crecimiento esperado y elevó sus proyecciones de desempleo e inflación para 2025 y 2026, en sus próximas previsiones podría reflejar riesgos adicionales a la baja con el fin de justificar una reducción de los tipos de los fondos federales en esos mismos años.  

Aunque el impacto de la política arancelaria de EE. UU. sigue reflejándose lentamente en los datos de inflación (con la inflación subyacente del índice PCE, medida preferida de la Fed, aún muy por encima del objetivo, en 2,9% 

anual), el crecimiento real del PIB se ha reducido a la mitad respecto a 2024, y los consumidores tienen que hacer frente a una nueva presión sobre sus ingresos reales en los próximos meses. Este escenario macroeconómico allana el camino para que la Fed reanude su ciclo de recortes de tipos este mes, aunque, dado que la inflación sigue por encima del objetivo, creemos que el equilibrio de probabilidades favorece un recorte de 25 pb en lugar de 50 pb en septiembre. A partir de ahí, el ritmo de los futuros recortes dependerá de la magnitud del deterioro adicional del mercado laboral, aunque el escenario podría complicarse si la inflación sorprende al alza.

Sin embargo, consideramos que un factor clave para la evolución de la política monetaria podría ser la creciente presión institucional que enfrenta la administración Trump.  El presidente de EE.UU. ha comenzado a mostrarse más incisivo en su iniciativa de cambiar la composición de la junta de la Fed, mientras se promueve una lista de candidatos más “favorables al crecimiento” para sustituir a Powell cuando expire su mandato en mayo de 2026. Como consecuencia, en los próximos meses podríamos ver cómo los mercados de tipos de interés a corto plazo fijan un tipo terminal de los fondos federales muy por debajo de la previsión actual del tipo medio a largo plazo, situado en el 3%.

Nuestras perspectivas respecto a la curva de tipos de interés en Estados Unidos y al dólar se han mantenido prácticamente en la misma línea en los últimos meses. Consideramos que el escenario macroeconómico y político de Estados Unidos sigue favoreciendo un “steepening” (o inclinación) de la curva de tipos, aunque recientemente hemos aprovechado la oportunidad para reducir algunos riesgos. En un entorno donde no se puede descartar un repunte de la inflación y en el que aumentan las preocupaciones sobre la futura independencia de la Fed, también favorecemos la exposición a los TIPS (bonos ligados a la inflación) estadounidenses. En cuanto a las divisas, mantenemos una visión más cauta sobre el dólar, debido a los desafíos cíclicos y estructurales que enfrenta la economía estadounidense.