Santander Research | Grifols (B2 n, B+ e) publicó ayer por la tarde una nota aclarando los aspectos contables mencionados en el informe emitido por el vendedor bajista Gotham City. En la nota, Grifols expone el tratamiento contable dado a las operaciones cuestionadas por Gotham City, es decir, las ventas de Haema y Biotest en 2018, y el acuerdo de intercambio de acciones con Shanghai RAAS (SR) en relación con Grifols Diagnostics Solutions (GDS) en 2019.

Como ya sabía el mercado, Grifols adquirió Haema el 4 de junio de 2018 y Biotest US Corporation el 1 de agosto de 2018 por 220 M€ y 286 M€, respectivamente. Entre estos activos figuraban 60 centros de plasma y 1,7mn de litros de plasma obtenido. Posteriormente, el 28 de diciembre de 2018, Scranton compró el 100% de las acciones de Biotest y Haema por 470 M€ (538 M$), el mismo precio pagado por Grifols a principios de ese año. En virtud del acuerdo de venta, Grifols se reservó una opción call irrevocable y exclusiva para recomprar las acciones de cada una de las empresas, y se comprometió a gestionar los centros de plasma y a adquirir todo el plasma generado. Esto significa que la venta de las entidades por parte de Grifols no supone una pérdida de control, por lo que tanto Haema como Biotest siguen consolidándose y la venta se contabiliza como una operación de fondos propios sin impacto en la cuenta de resultados consolidada. En el caso de GDS, Grifols suscribió un acuerdo de intercambio de acciones con SR, en virtud del cual Grifols entregaría acciones de su filial estadounidense GDS representativas del 45% de los derechos económicos y del 40% de los derechos de voto, y a cambio recibiría el 26,2% del capital social de SR. Así pues, Grifols consideró que con esta operación mantiene el control de GDS, por lo que se sigue consolidando. Por consiguiente, los resultados generados por GDS a partir de 2020 se consolidan y atribuyen a la participación no dominante en función de dicha participación. Grifols ha indicado que el tratamiento contable dado a estas operaciones está plenamente avalado por el auditor de Grifols, KPMG.

Asimismo, Grifols ha destacado la irrelevancia de la actividad de factoring inverso, que representa menos de 10 M€ anuales, razón por la cual esta información no se desglosa en las cuentas anuales consolidadas de Grifols. Por último, el ratio de apalancamiento comunicado se calcula de conformidad con los términos especificados en el contrato de crédito con fecha de 15 de noviembre de 2019, que permite la exclusión y la inclusión de ajustes en el EBITDA y la deuda neta.

Como se indica en la nota, Grifols emitirá otra nota en la que abordará los aspectos relativos al negocio mencionados en el informe de Gotham City. El equipo gestor celebrará una conferencia una vez que se publique esta segunda nota explicativa, probablemente hoy.

Opinión de Research: Reiteramos nuestra opinión de que el informe de Gotham City es sensacionalista, pero creemos que Grifols tendrá que rebatir el informe de Gotham con vehemencia y rigor, como hizo ayer y creemos que seguirá haciendo hoy. También pensamos que la celebración de una conferencia con analistas e inversores resultaría tranquilizadora, pero todavía no ha sido confirmada por la compañía después de que el consejo de administración se reuniera ayer por la tarde. Mantenemos nuestra recomendación de Sobreponderar Grifols y recomendamos comprar los bonos con vencimiento en 2025 tras el anuncio de la venta de una participación del 20% en Shanghai RAAS (véase el informe de cambio de recomendación a Sobreponderar que publicamos el 29 de diciembre). Tras el reciente repricing de la deuda de Grifols, recordamos a los lectores que, según nuestro modelo, el valor razonable del bono unsecured GRFSM 3,875 ’28 es un z-spread de 448pb. El bono secured GRFSM 2,25 ’27 cotiza ahora a un z-spread de c.200pb, que se aproxima más a su valor razonable, pero sigue sobrevalorado, en nuestra opinión.