Nicola Mai y Konstantin Veit (PIMCO) | El grado en que se ralentice el crecimiento en Europa, junto con la evolución de la inflación, será clave para determinar el rumbo que tomará el Banco Central Europeo.
Aunque aún no se han ultimado todos los detalles, tenemos una idea bastante clara de cómo será el acuerdo comercial entre Estados Unidos y la UE tras los recientes anuncios. Las principales líneas del acuerdo son las siguientes:
- Estados Unidos aplicará un arancel del 15 % a la gran mayoría de los productos de la UE. Las principales excepciones son el acero y el aluminio (donde el arancel se mantendrá en el 50 %) y los aviones, además de algunos otros productos a los que se aplicará un arancel cero. Los automóviles, los semiconductores y los productos farmacéuticos también parecen estar sujetos al arancel del 15 %, lo que es positivo dado el temor a un trato más desfavorable para estos sectores.
- La UE se compromete a: 1) realizar compras de energía por valor de 750.000 millones de dólares a los Estados Unidos durante el mandato del presidente Trump; 2) realizar inversiones por valor de 600 000 millones de dólares en los Estados Unidos (un compromiso poco claro que dependerá de decisiones inciertas del sector privado en materia de inversión), y 3) adquirir una cantidad aún por determinar de equipo militar estadounidense.
- La UE se abstendrá de tomar represalias contra las medidas comerciales introducidas por EE. UU.
El arancel acordado del 15 % se ajusta en gran medida a nuestras previsiones y elimina los riesgos atípicos de un resultado más adverso. Aun así, según nuestros modelos, es probable que las restricciones comerciales debiliten el crecimiento de la zona del euro en torno a un punto porcentual durante los próximos trimestres, lo que provocaría una práctica paralización del crecimiento durante la segunda mitad de este año.
Aproximadamente la mitad de ese impacto se debe al efecto directo de los aranceles sobre el comercio neto, mientras que la otra mitad está relacionada con la forma en que la incertidumbre sobre la política comercial tiende a reducir las inversiones empresariales. Sin embargo, el lastre causado por este último efecto es difícil de estimar, ya que solo disponemos de los años 2018 y 2019 (es decir, las medidas de política comercial de la primera administración Trump) como referencia relativamente reciente. Es más, la incertidumbre sobre el comercio mundial ha disminuido últimamente, según un indicador ampliamente seguido elaborado por el investigador de la Reserva Federal Matteo Iacoviello.
Cabe destacar que la economía de la zona euro no ha mostrado signos significativos de desaceleración en lo que va de año, con un crecimiento del PIB superior al 1 % en términos anualizados durante el primer semestre y con un índice compuesto de gestores de compras (PMI) al alza en julio, a pesar del aumento de las tensiones comerciales. No obstante, aún es pronto para que se dejen sentir los efectos económicos, y es probable que gran parte de la resistencia reciente esté relacionada con la anticipación de las importaciones estadounidenses antes de la fecha límite de agosto fijada por Trump para la aplicación de los aranceles. Seguimos esperando una desaceleración del crecimiento en la zona del euro durante el resto del año.
La desaceleración prevista y nuestra valoración de que los riesgos de inflación a corto plazo se inclinan a la baja debido al debilitamiento de la economía, la ralentización del crecimiento salarial y la fortaleza de la moneda son factores que respaldan nuestra previsión de que el Banco Central Europeo (BCE) podría adoptar nuevas medidas de flexibilización. Creemos que el BCE podría bajar los tipos de interés oficiales una vez más hasta situarlos en un 1,75 %, un nivel no muy alejado de los precios actuales del mercado monetario, pero los próximos datos serán clave para determinar la trayectoria de la política monetaria.
En la reunión de política monetaria del BCE celebrada el 24 de julio, la presidenta Christine Lagarde destacó que la política del BCE se encuentra actualmente en una «buena posición». Esto no es sorprendente, dado que el crecimiento se sitúa cerca de la tendencia, la inflación está próxima al objetivo y el tipo de interés oficial se encuentra en un nivel que el BCE considera neutral. Podría decirse que el banco central también quiere minimizar el riesgo de tener que invertir el rumbo poco después de alcanzar el tipo terminal.
Implicaciones para la inversión
Dado que las expectativas sobre los tipos del BCE ya están ampliamente descontadas en los mercados, creemos que los bonos europeos siguen ofreciendo una cobertura atractiva para los inversores que se preparan para los vientos contrarios de la economía europea. Nos decantamos por los vencimientos a corto y medio plazo, dados los tipos anclados en el extremo corto y los elevados tipos a largo plazo (estos últimos debido en gran medida al impulso fiscal de Alemania y a la reducción del balance del BCE).
En el frente cambiario, la reciente subida del euro frente al dólar estadounidense parece que va a continuar, pero esto se debe más a la debilidad del dólar que a la fortaleza del euro.
También vemos oportunidades significativas en sectores defensivos y con spreads bien estructurados en toda la zona euro, que, mediante una selección adecuada de valores y sectores, ofrecen un potencial de rentabilidad ajustada al riesgo muy interesante, con una volatilidad inferior a la de la renta variable.
