Intermoney | La Reserva Federal cumplía con lo esperado al acometer su cuarta subida de 75 p.b. consecutiva y situar el rango de los Fed Funds en el 3,75%-4%, un nivel que nadie hubiese esperado al comienzo del año. Más allá de una decisión ampliamente descontada por el mercado, lo novedoso dentro el comunicado estaba en que se lanzaba una señal de que el endurecimiento de los tipos está entrando en la fase final: “Al determinar el ritmo de los aumentos futuros en el rango objetivo, el Comité tendrá en cuenta el endurecimiento acumulativo de la política monetaria, el retraso con el qué política monetaria afecta la actividad económica y la inflación, y la evolución económica y financiera”.

Aun así, en el comunicado se anticipaba que los aumentos continuos en el rango objetivo serán apropiados para lograr que sea lo suficientemente restrictiva para llevar la inflación de nuevo al 2%. Lo más interesante venía después, con la comparecencia del presidente Jerome Powell. A grandes rasgos, los inversores parecían sorprenderse con los mensajes que dejaba el presidente de la Fed, pero estos, si los analizamos con detalle, no se desmarcan en exceso de lo que ha venido dibujando la Reserva Federal.

Uno de los comentarios a destacar era el que hacía referencia a que en algún momento será apropiado reducir el ritmo de los aumentos, pero existe una incertidumbre significativa en este punto, por lo que aún hay algún camino que recorrer. Esto nos lleva a preguntarnos cuanto camino se ha recorrido y cuando queda aún por realizar. La Fed empezó a subir tipos tarde y a destiempo. En su primera reunión de 2022 dejó los tipos en el rango 0%-0,25% para después subirlos en marzo en 25 p.b y 50 p.b. en mayo, antes de comenzar su senda de 75 p.b. que hemos visto hasta ahora. La tardanza en la actuación es algo generalizado en los bancos centrales de las principales económicas pues los factores exógenos relacionados con la oferta no eran de esperar y han dado un cariz más resistente a la inflación.

Por otro lado, los estímulos fiscales llevados a cabo durante la pandemia para salvaguardar la actividad han derivado en una demanda más rocosa y difícil de doblegar. Esto se está traduciendo en una atenuación muy paulatina de los indicadores macro. Si bien es cierto que se aprecia un enfriamiento, datos como el gasto personal real de la semana pasada o las vacantes de empleo en base a la encuesta JOLTS del martes nos lo ponen de manifiesto. En este contexto de resistencia, a pesar de que la Fed sea plenamente consciente de que las expectativas de inflación están ancladas, los niveles de IPC por encima del 8% y del 6% en el índice subyacente respaldan la idea de que aún queda camino por recorrer.

Este camino por recorrer, junto a las palabras de que los tipos terminales pueden ser más altos de lo esperado anteriormente servirán para que el mercado descuente, por el momento, una tasa terminal del 5% que es casi 40 p.b. superior a la previsión dada en cuadro dots que la Reserva Federal presentó en septiembre. Que la tasa terminal pueda estar por encima del 4,625% marcado para 2023 no debe de sorprender si consideramos que, en base a la nube de puntos, 12 de los 19 miembros con voto se situaba en un rango de llegada superior al 4,5% y que 6 de ellos marcaba un nivel de 4,75%-5%.

En la práctica, a la hora de llegar a un consenso, el resultado siempre suele decantarse hacia donde se posiciona la mayoría. Desde IM, aun así, consideramos que situar los tipos entre el 4% y el 4,5% sería una opción lógica en base a que ya se ha producción un notable tensionamiento en las condiciones financieras y que no se contará con una política fiscal expansiva, aunque todo parece indicar que el punto final de la Fed sea más alto de lo que era. De hecho, que Powell dijese que la pregunta importante

Comentario Diario

ahora es hasta dónde llegar con los aumentos de tasas, pone de manifiesto esta realidad y minimiza lo que la Fed vaya a hacer en diciembre.

Siguiendo con los apuntes de Powell, el presidente, explicaba que sería apropiado frenar el ritmo de los aumentos tan pronto como la próxima reunión o la siguiente, aunque no se había tomado ninguna decisión al respecto. Este mensaje casaba con otro en el que se recordaba que la Fed tendrá en cuenta el efecto acumulativo de las alzas. Con ello, Powell nos quería decir que el banco central no frenará en seco las subidas y que su fin se producirá de manera paulatina, pues pasar de “todo a nada” puede llevar a que el mercado se genere las erróneas cábalas de un error de política monetaria y que dicha decisión se deba a que la entidad se ha pasado de frenada.

Además, la Fed es consciente de que los ajustes tardan en trasladarse a la economía. Normalmente, los primeros efectos de una subida o baja de tipos de interés se empiezan a sentir a los tres trimestres, mientras que el efecto pleno tarda en materializarse entre los 18 y 24 meses. Sólo basta con mirar al enfriamiento del mercado residencial en base a unos tipos hipotecarios que están enfriando la demanda, reduciendo las ventas, bajando la mediana de precios (a pesar de la inusual resistencia en las ventas de viviendas nuevas) y aumentando el tiempo que las propiedades permanecen en el mercado.

El comportamiento de la vivienda ha sido muy importante para la Fed a la hora de tomar sus decisiones, pero no lo es todo. En este sentido, Powell explicaba que la evidencia decisiva de la desaceleración de la inflación no es la barra para bajar el ritmo de aumento de los tipos, lo que más allá de reforzar las expectativas de un aumento de 50 pb en diciembre, pone el acento en otras cuestiones como el mercado laboral. No es de extrañar que muchas preguntas fuesen destinadas al mismo y que el presidente del banco reconociese que el mercado laboral siegue siendo demasiado sólido. Desde la Fed se reconocía que la pérdida de empleos puede llegar a ser menor debido a la naturaleza inusual del mercado y que ve un deterioro menor frente a lo vivido en otros episodios similares.

En resumen, la reunión de la Reserva Federal dejaba unos apuntes que, si se miran con detenimiento, entraban dentro de lo que cabría esperar debiendo de ser cautos con un mercado que parece sobredimensionar cualquier información que se salga de su acotación. Así se veía en la renta variable, con el Nasdaq que retrocedía un -3,36%; si bien en la deuda soberana los movimientos de ida y vuelta se saldaban con el T-Note a 10 años en 4,10%.