Benjamin Melman, CIO de Edmond de Rothschild AM | Desde finales de octubre de 2023, el MSCI WORLD se ha disparado más de un +20%, batiendo récords. Aunque los resultados del cuarto trimestre fueron, en conjunto, optimistas, difícilmente pueden justificar unos beneficios tan extraordinarios. Solemos ver tales ganancias en dos tipos de situaciones: cuando el mercado anticipa el final de una recesión o en momentos clave, como la burbuja de Internet en 1995-2000. Como no estamos saliendo de una recesión, resulta tentador establecer paralelismos entre el auge de la inteligencia artificial y la burbuja de Internet. ¿Estamos entonces ante una nueva burbuja?
- El precio de las acciones de la estrella de la inteligencia artificial, NVIDIA, parece hacer una peligrosa parábola, pero no cabe duda de que sus beneficios del cuarto trimestre fueron extraordinarios. La locura por la IA y la burbuja de Internet tienen algo en común: las enormes expectativas de crecimiento de los beneficios. Sin embargo, la diferencia hoy es que, al menos, ya hay un incipiente impulso de los beneficios que justifica el entusiasmo. Nvidia cotiza en torno a un PER de 36 para 2024, un múltiplo exigente pero no imposible para un valor de high-growth.
- El entusiasmo por determinados valores es mucho más selectivo que antes del año 2000. Incluso entre los «7 magníficos», los beneficios han variado considerablemente hasta el punto de que tenemos que preguntarnos si no forman ya parte de la historia. Por ejemplo, incluso Tesla ha caído bruscamente.
- A finales de octubre, en vísperas de la subida del mercado, los inversores no descartaban una última subida de la Fed. La pregunta hoy es: ¿cuándo empezará a recortar los tipos la Fed? El movimiento alcista del mercado también está ligado en parte al giro del banco central. El programa de recorte de tipos podría ser más comedido de lo que se pensaba en un principio, pero no parece cuestionarse un movimiento a la baja.
Así pues, aunque no podamos extrapolar este fuerte repunte del mercado, no cabe duda de que no se trata de una burbuja. Pero, ¿está previsto un giro a la baja del mercado?
Por un lado, el entorno económico es bueno para los activos de riesgo. La economía estadounidense sigue mostrando una fuerza sorprendente, pero las posibilidades de que el mercado laboral vuelva a condiciones más normales siguen siendo buenas. Los últimos datos sugieren incluso que la actividad empresarial empezará pronto a normalizarse. La economía europea parece coquetear menos con la recesión, mientras que la china crece menos, pero evita el colapso gracias a los ajustes presupuestarios. Las encuestas de los bancos centrales a los bancos comerciales abogan por una relajación gradual de las condiciones de préstamo. Esta medida sería bienvenida, ya que los préstamos bancarios a la economía están ligeramente a la baja. Tras los decepcionantes indicadores de enero tanto en Estados Unidos como en Europa, el principal riesgo en el que debemos centrarnos hoy es un repunte de la inflación.
Por otra parte, la liquidez será menos abundante. El endurecimiento cuantitativo (QT en por sus siglas en inglés) está en curso y la línea nocturna de repo inversa (ON RRP por sus siglas en inglés) de la Fed, donde los bancos depositan efectivo, se está agotando rápidamente, lo que reduce seriamente su capacidad de suministrar liquidez. En consecuencia, pronto será incapaz de compensar parte del impacto restrictivo del endurecimiento cuantitativo sobre la liquidez.
La prima de riesgo del mercado estadounidense ha caído bruscamente, aunque a niveles que no son especialmente preocupantes; lo único que muestra es que la rentabilidad a largo plazo de los mercados de renta fija probablemente sea inferior a la media, pero sin indicaciones evidentes a corto plazo.
Mantenemos nuestra ponderación neutral en los mercados de renta variable y seguimos sobreponderando la renta fija. Sin embargo, hemos reducido nuestra exposición a los bonos del Tesoro estadounidenses ya que creemos que hay más riesgo de que la inflación repunte allí que en Europa.
