Xavier Chapard (LBP AM ) | El diferencial de rendimiento entre el bono francés a 10 años y su homólogo alemán superó los 80 pb por primera vez en el año tras el anuncio de la cuestión de confianza del 8 de septiembre, para después estabilizarse por debajo de este nivel el 28 de agosto, y se mantiene ligeramente por debajo de sus máximos de diciembre, cuando cayó el gobierno anterior sin presentar presupuestos para 2025.

No obstante, ese nivel constituye un incremento de 15 p.b. de la prima de riesgo de Francia frente a la cifra de comienzos de agosto, lo que indica que el mercado descuenta ya un riesgo político importante. Este hecho se confirma cuando se compara el coste de la deuda francesa con otros países de la región, como Alemania. Así, el diferencial entre la deuda francesa y la media de los países de la zona del euro se acerca a sus máximos de comienzos de año (+20 pb). El diferencial con la deuda italiana se sitúa por debajo de 10, algo que no sucedía desde 2003.

A pesar de que la prima de la deuda francesa es bastante atractiva, se impone la prudencia a corto plazo. El riesgo de que el gobierno caiga es elevado (superior al 80 %, según las casas de apuestas en línea), a partir de septiembre la calificación crediticia del país podría sufrir una nueva rebaja (Fitch revisa la nota de Francia a partir del 12 de septiembre y ya tiene asignada una perspectiva negativa) y el potencial de descenso del riesgo francés es limitado a corto plazo.

La presión sobre la deuda francesa podría reducirse ligeramente en el caso de que el gobierno se mantenga o se produzca el relevo del primer ministro.En nuestra opinión, el diferencial frente a Alemania no regresará a su nivel anterior al anuncio de la cuestión de confianza y el debate presupuestario seguirá generando titulares. Por el contrario, un escenario en el que caiga el gobierno y se disuelva el parlamento podría traer consigo un nuevo episodio leve de mal comportamiento relativo de la deuda francesa, con un diferencial de tipos frente a Alemania que podría situarse de nuevo en los máximos de finales de 2024 (por encima de 90 pb) y un diferencial de tipos frente a Italia que podría borrarse.

El riesgo de crisis importante en la deuda francesa y contagio de las tensiones al resto de sectores y países de la zona del euro sigue siendo limitado, a nuestro juicio. Este escenario catastrofista, en el que los inversores no comprarían la deuda francesa a pesar de unos tipos muy atractivos, pasaría a ser más probable si el bloqueo político supone la dimisión del presidente Macron (un escenario muy improbable) o en caso de que los presupuestos franceses vuelvan a descarrilar este año. Sin embargo, la ejecución de los presupuestos de Francia en los seis primeros meses del año está en consonancia con el objetivo de déficit del 5,4 % para este año, tras el 5,8 % del año anterior.

En estas condiciones, la tensión política y presupuestaria que vive Francia solo debería tener un efecto ligeramente negativo sobre el crecimiento galo a corto plazo y, sobre todo, no pone en tela de juicio las perspectivas bastante favorables que se manejan a medio plazo para la zona del euro, gracias a los estímulos presupuestarios de Alemania, la relajación de las condiciones monetarias y la menor incertidumbre en torno al comercio.