Bankinter | Todo indica que Porsche saldrá a cotizar a 82,50€/acción, el umbral alto de su rango de cotización objetivo. Con ello, la capitalización alcanzará los 75.000M€. La salida a bolsa está prevista para el 29 de septiembre. El capital estará compuesto por 911M de acciones. La estructura de dicho capital se dividirá en un 50% de acciones preferentes (sin derecho a voto) y un 50% de ordinarias. Saldrá a cotizar un 25% de las preferentes y Qatar IA ha anunciado que adquirirá un 5%. Respecto a las ordinarias, un 25% más una acción serán adquiridas por Porsche SE (accionista principal de Volkswagen con un 31,4% del capital). Si la operación se ejecuta con éxito, Volkswagen repartirá entre sus accionistas un dividendo especial por el 49% de los fondos obtenidos en la salida a bolsa. Lo hará a principios de 2023.

Opinión del equipo de análisis de Bankinter:

Reiteramos nuestra recomendación de acudir a la OPV, que en el mercado español será accesible a inversores minoristas. La valoración nos parece razonable. Nuestro rango estimado era de 60.000M€/95.000M€. Una valoración de 75.000M€ implica un ratio EV/EBITDA estimado para 2023 de 7,7x y un PER de 13,9x. Estos ratios comparan con un EV/EBITDA de 18,1x en el caso de Ferrari y un PER de 34x. En definitiva, supone aplicar un descuento cercano al 60% respecto a la valoración de Ferrari.

Un descuento agresivo, pero que nos parece lógico y suficiente. Razones: (i) pese a pertenecer al segmento premium, los márgenes de Porsche son más reducidos que los de Ferrari. En concreto, el margen EBIT de Porsche que estimamos para 2023 es de 19,5% vs. 25,6% Ferrari. (ii) Volkswagen se desprenderá de una participación minoritaria. Un 25% del total de las preferentes saldrán a cotizar, Qatar IA adquirirá el 5%. Por tanto, saldrá a cotizar un 10% del capital total de Porsche. Un free float reducido limitará el atractivo para ciertos inversores institucionales (gestores de fondos, por ejemplo). Además, las dudas sobre el buen gobierno corporativo derivadas de la estructura de capital diseñada para Porsche son otro motivo de preocupación Sin olvidar el timing de mercado. Las tensiones geopolíticas y las dudas sobre el crecimiento económico en próximos meses pesarán sobre la operación. Por el lado de Volkswagen, los fondos.

VOLKSWAGEN (Comprar; Pr. Objetivo: 215,0€; Cierre: 138,2€; Var. Día: -1,3%; Var. 2022: -22%)