Ross Cartwright (MFS) | En los últimos quince años, la renta variable estadounidense ha dominado el escenario de inversión global, eclipsando a mercados como Europa y China. No obstante, las tendencias recientes han mostrado una rentabilidad superior de Europa y China. Este cambio suscita la siguiente pregunta: ¿estamos experimentado un reajuste temporal, un punto de inflexión, o un cambio estructural en la dinámica de valoración entre Estados Unidos y Europa?

Qué impulsa la rentabilidad del mercado en EEUU y Europa

En términos históricos, el mejor comportamiento de EEUU se debe en gran medida a un crecimiento de los beneficios superior al de Europa, junto con una expansión considerable de los múltiplos. Por ejemplo, una cuarta parte (un 3%) de la rentabilidad anual del 12% del S&P 500 desde marzo de 2015 se debió a un aumento de los múltiplos PER de 18x a 24x.1 En cambio, los múltiplos europeos se mantuvieron relativamente estables, y el índice MSCI Europe Total Return obtuvo una rentabilidad anual del 6% durante el mismo periodo. Cabe destacar que, incluso tras los ajustes recientes del mercado, las acciones estadounidenses siguen cotizando con una prima considerable con respecto a las europeas.

La expansión de los múltiplos puede explicar una parte del mejor rendimiento de EEUU, pero la otra parte procede de los beneficios. Lo que más ha impulsado los beneficios del S&P 500 en los últimos 10 años han sido los «siete magníficos». Mientras que el resto del S&P 500 cosechó unos mejores beneficios durante el periodo mencionado, desde la COVID, la renta variable europea ha experimentado una trayectoria similar a la del S&P 500 excluidos los siete magníficos, a pesar de un crecimiento económico más débil.

Creemos que los múltiplos europeos tienen recorrido para ampliarse más, mientras que los múltiplos estadounidenses podrían tener un potencial alcista limitado.

Impulsos fiscales y económicos; cambio de la dinámica de crecimiento

El entorno económico está cambiando: las previsiones del PIB europeo se están revisando al alza, mientras que las de EE. UU. se están rebajando debido a la reducción del gasto público, el deterioro de la confianza económica y los aranceles.

En los últimos cinco años, la deuda pública respecto al PIB de EEUU ha aumentado un 17%, mientras que ha disminuido un 5% en Europa. La diferencia enorme en el gasto público ha constituido un factor favorable para los beneficios estadounidenses en relación con los europeos. Con la expansión fiscal que emprende Europa, incluido el programa de defensa e infraestructuras de Alemania y el plan ReARM Europe de la UE, estos cambios indican que el crecimiento de los ingresos y la rentabilidad empresarial en Europa podrían repuntar. La contracción fiscal en EE. UU. está teniendo un impacto negativo en los ingresos y la rentabilidad.

Los rendimientos de la renta fija europea han subido debido al cambio del entorno fiscal, aunque las rebajas de tipos acometidas por el Banco Central Europeo deberían empezar a surtir efecto tras dos años de condiciones financieras restrictivas. Las empresas e hipotecas europeas presentan exposición a una caída de los tipos a corto plazo.

Impacto de los cambios tecnológicos y geopolíticos

La irrupción de DeepSeek

El lanzamiento de DeepSeek ha transformado el panorama de la IA, lo que se ha traducido en un replanteamiento de las necesidades de consumo energético de la IA a medida que su adopción se propaga y los modelos se consideran más consolidados. Esta evolución podría hacer menguar la euforia en torno a las inversiones en IA, que ha representado un importante motor de las rentabilidades recientes de la renta variable estadounidense.

Perspectivas de paz en Ucrania

Si se alcanza un acuerdo de paz en Ucrania, esto podría tener un impacto positivo en el sentimiento de mercado en Europa y favorecer los programas de reconstrucción, lo que respaldaría la recuperación económica y los márgenes de beneficios empresariales. Al mismo tiempo, los costes de la energía podrían reducirse si se reanudan algunos flujos de gas ruso hacia Europa.

China

Las empresas europeas están más expuestas al consumo de China. Mientras que el mercado inmobiliario chino está mostrando unos signos incipientes de estabilización, es posible que veamos un aumento del gasto de los consumidores alentado por las políticas públicas, a medida que el Gobierno de Pekín se centra en mejorar la demanda interna. Prevemos que estas medidas empiecen a dar fruto más adelante este año y en 2026.

Retos y factores de incertidumbre

Los aranceles y el comercio

La incertidumbre actual en torno a los aranceles exhibe unos riesgos importantes y podría suponer un escollo para el crecimiento europeo. Estos aranceles podrían tener unas repercusiones de gran alcance para las empresas tanto europeas como estadounidenses.

Dada toda la incertidumbre acerca del nivel, la implementación y la duración de los aranceles,
no es de extrañar que las empresas no estén proporcionando demasiada información sobre cómo podrían afectarles los aranceles. No obstante, dadas las expectativas de unos sólidos beneficios, parece que las previsiones aún no se han revisado para reflejar los posibles aranceles.

Este es un momento en que conviene realizar un análisis de cada empresa para entender cómo podría resultar afectada su rentabilidad y su capacidad para adaptarse.

Ingresos de EEUU procedentes del exterior y demanda global

En torno a un 40% de los beneficios del S&P 500 provienen de fuera de EEUU Dado que ha aumentado la proporción de los beneficios que proceden del resto del mundo para las empresas estadounidenses, podría resultarles más difícil seguir creciendo en un entorno menos globalizado y más beligerante. Si bien de momento los aranceles se han centrado en los bienes, si las medidas de represalia se extienden a los servicios, esto podría tener un impacto negativo considerable para los beneficios empresariales estadounidenses.

Oportunidades de valoración

Los múltiplos son una expresión del sentimiento sobre los beneficios futuros. La renta variable europea sigue presentando una relativa infravaloración y, a medida que el sentimiento y optimismo en Europa mejore, esto debería respaldar los múltiplos. Hemos expuesto varias razones por las que las preocupaciones actuales (y la falta de claridad) sobre el crecimiento, las políticas fiscales y la confianza de los consumidores en EEUU limitarán, en nuestra opinión, la expansión de los múltiplos estadounidenses.

El reajuste actual de las carteras para reducir o eliminar una sobreponderación en EEUU y los cambios en los flujos de capitales también podrían beneficiar a medio plazo a la renta variable europea.

Dada la continua incertidumbre, anticipamos que la volatilidad persista a medida que los mercados reaccionen ante las noticias y ante la posibilidad de una escalada de las tensiones comerciales y geopolíticas. Si los mercados de renta variable siguen bajo presión, centrarse en la valoración podría proporcionar un margen de seguridad importante para los inversores y, también en este caso, Europa está relativamente mejor posicionada que EEUU

Conclusión

Dados los ajustes de las políticas fiscales y los cambios de la dinámica mundial, podría haber
unos buenos argumentos a favor de Europa, apuntalados por una convergencia del crecimiento relativo de los beneficios y unas valoraciones más baratas. Teniendo en cuenta la infraponderación de Europa en las carteras mundiales, podría estar produciéndose un cambio secular, en que la renta variable europea ofrezca una oportunidad de diversificación potencialmente valiosa.