Banco Sabadell | En el Trading statement del 4T23 publicado esta semana no hubo sorpresas en el precio del crudo, que aun empeorando frente a 3T23 (-2,8% hasta 84,3 dólares/barril) logra situar el acumulado anual en 82,6 dólares/barril (ligeramente por encima de 80 dólares de guidance anual). Por su parte, el precio del gas Henry Hub mejora en el trimestre hasta 2,9 dólares/MBtu desde 2,5 dólares/MBtu de 3T23 (y situaría el acumulado en 2,7 dólares en línea con guidance anual). Mientras tanto, la producción del trimestre alcanza 595 Kboe/d (vs 596 Kboe/d del 3T’23) y un acumulado anual de 599 Kboe, en línea con guidance de 590/605Kboe.

Contrariamente, el margen de refino se redujo en 4T23 hasta 9 dólares/barril (vs 13,6 dólares de 3T23), mientras que la utilización de destilación de Refino y de conversión mejora en el trimestre hasta 91,4% y 107,1% respectivamente (vs 86,8% y 102,1% respectivamente); con este dato la media anual del margen de refino se habría situado en 11,1 dólares/barril, en línea con los 11 dólares de guidance 2023.

Tras este buen Trading statement, el BDI ajustado 4T23e podría situarse c. 995 M euros (-9% vs 3T’23, -50% vs 4T’22), c. +9% por encima de consenso, quien lo habría revisado a la baja en el último mes hasta c. 900 M euros. Por divisiones: Upstream (41% EBIT’23e) arrojaría un BDI ligeramente superior al 3T23 (c. 360 M euros vs 341 a 3T’23), donde la mejora del precio del gas y la mayor producción en Libia compensan la caída del precio del brent. Industrial (48% EBIT’23e) quedaría ligeramente por debajo de 3T’23 (525 M euros vs 550 M euros a 3T’23), donde el efecto negativo de la caída del margen de refino se habría visto en parte neutralizado por el impacto positivo que habría tenido el decalaje en la fijación del precio del queroseno (+80 M euros). En Comercial & Low Carbon (15% EBIT’23e) el BDI 4T’23e se situaría c. 150 M euros, algo por debajo de 3T’23, y en Corporación -40 M euros.

De cara a 2024e, ya en la presentación de Rdos. 9meses se mostraron optimistas en los niveles de precios de commodities y de margen de refino (que podría situarse en el rango 8/10 dólares/b). Más allá del guidance operativo 2024e, en la presentación de Rdos. 2023 y actualización del plan estratégico el próximo 22 febrero también se dará más visibilidad sobre la retribución al accionista.

Así, la mejora del dividendo a cuenta’23 anunciada en octubre (hasta 0,40 euros/acc vs 0,375 euros anterior) podría implicar la subida del DPA’24e hasta 0,80 euros/acc. (+14% vs 2023; 6,13% yield) vs 0,71 euros/acc. esperados por nosotros y 0,735 euros consenso (teniendo en cuenta que el dividendo complementario a pagar en julio históricamente nunca ha sido inferior que el de a cuenta).

Valoración:

Tras este Trading statement revisaremos al alza nuestro BDI’23e ajustado hasta el entorno de 4.600 M euros (c.+6,5% vs anterior estimación, vs 4.500 M euros consenso y -32% vs 2022) principalmente por el ajuste del margen de refino al alza (desde 9 dólares/br a 11 dólares/b) aunque mantendremos las estimaciones 2024-25 a la espera de conocer la actualización del Plan Estratégico y nuevo guidance (22 febrero).
Desde el 26/10 de 2023 los miedos sobre el ciclo y la caída del precio del Brent (-10 dólares/br) han supuesto la penalización del valor (-7% vs +12% IBEX). Dado que la cotización a los actuales niveles seguiría descontando un precio del Brent en recurrencia c. 50 dólares/b y c. 4 dólares de margen de refino mantenemos COMPRAR.