Santander Corporate & Investment Banking | Aunque seguimos viendo valor en los valores financieros españoles, en general, la recomendación de invertir en deuda SNP y deuda AT1 en euros de BBVA (A3 e, A- e, BBB+ e) que lanzamos el 11 de junio de 2020 ya ha dado buenos resultados y hemos decidido cerrar esas posiciones. De forma similar, y tras el significativo estrechamiento de la deuda financiera italiana, también cerramos nuestra recomendación de valor relativo en deuda T2 en euros de UniCredit (A3 e, A- e, BBB+ e) vs. Intesa (Baa1 e, BBB e, BBB- e).

Opinión de Research: Como ya preveíamos, la atractiva valoración de la deuda bancaria española la ha llevado a converger con el diferencial histórico de la prima soberana española (véase informe Semanal de Bancos Europeos publicado el 20 de julio). Al mismo tiempo, y a la vez que mantenemos la recomendación de Sobreponderar BBVA, creemos que el estrechamiento de casi 110pb del diferencial del bono SNP en euros del banco incluido en nuestra idea de inversión de Comprar BBVASM 0.375 ’24 (XS2058729653) desde que emitimos esa recomendación hasta un z-spread de 26pb refleja de forma más fiel lo que creemos que es el sólido perfil de riesgo de BBVA. Vemos menos potencial para que el spread del bono se estreche de forma significativa, con lo que hemos decidido cerrar esta posición.

Dada nuestra opinión de que los spreads de deuda de BBVA reflejan mejor sus sólidos fundamentales, y tras el buen comportamiento de nuestra idea de inversión en AT1 en euros de Comprar BBVASM 5.875 ’23 (ES0813211002) vs. Vender ISPIM 6.25 ’24 (XS1614415542), que ha ganado 42pb en términos de valor relativo desde que la incorporamos, hemos decidido cerrar esta posición.

En este caso en particular, creemos que los cupones AT1 ajustados que se han visto en las últimas semanas en el mercado primario (y específicamente en los bancos del sur de Europa) podrían contrarrestar el potencial de una mayor mejora de esta posición.

También vemos un recorrido alcista adicional más limitado en nuestra recomendación de deuda T2 en euros de Comprar UCGIM 2 ’29-24 (XS2055089457) vs. Vender ISPIM 2.855 ’25 (XS1222597905).

Esta posición ha ganado 143pb en términos de valor relativo desde que la incorporamos a nuestras recomendaciones, a la vez que ha permitido cubrir el riesgo italiano. También considerábamos que esta idea permitía obtener exposición a UniCredit, el cual valoramos de forma más positiva que el resto de sus homólogos italianos, con una menor duración modificada que, en nuestra opinión, reduce el riesgo de bajar por la estructura hasta el nivel de deuda subordinada. Por lo tanto, cerramos esta posición ya que creemos que estos factores positivos ya están en precio. También hemos tenido en cuenta que la deuda bancaria italiano ha sido una de las que ha presentado un mayor estrechamiento respecto a los niveles anteriores a la pandemia, y cuenta con una de las primas más bajas en comparación con los mínimos a cierre de enero de 2018: tan sólo +4pb. Tenemos una recomendación Neutral tanto para Intesa como para UniCredit.