Intermoney | Confirmamos nuestra recomendación de Comprar en ACS, a la vez que incrementamos nuestro PO a 46€ desde 43€, con fecha diciembre 24e, motivado principalmente por la afloración de valor por la consolidación global de Thiess, dentro de Cimic, así como un ratio más elevado aplicado a Turner. Turner, Cimic e Infraestructura (concesiones incluyendo ABE), contribuirían 13-15 €/acc. al PO de ACS cada una. Ajustamos nuestras previsiones a la nueva segmentación del Grupo, esperando una progresión de márgenes hasta al menos 2026e.
• Valor por la consolidación del Grupo; entrada de Criteria
Pensamos que la nueva segmentación de ACS contribuye a la apreciación de valor de negocios como Turner y Thiess, a lo que se une la compra de un 10% adicional de esta última. La buena evolución de la acción en los últimos trimestres muestra la buena respuesta del mercado a la estrategia de consolidación del Grupo, que comenzó con el buyout de Cimic. La asignatura pendiente sigue siendo Abertis. Por otro lado, la entrada de Criteria en el accionariado contribuirá a la estabilidad del accionariado y estrategia.
• Previsiones: Ajustamos por nueva segmentación y Thiess
Hemos ajustado nuestras previsiones teniendo en cuenta: 1) la nueva segmentación de ACS; y 2) la consolidación global de Thiess a partir de mayo 24. Esta unidad estimamos que contribuya al EBITDA unos 1.000 Mn€ en 25e, con lo que la cifra consolidada llegaría al entorno de los 3.200 Mn€, casi el 50% superior a nuestra anterior estimación. En ingresos y resultado neto en 26e nos situamos en línea con la guía de ACS. La división de Soluciones Integrales contribuiría el 70% del total, donde esperamos crecimientos de márgenes tanto en
Turner como Cimic.
• Previsiones: ACS cumpliría la guía en 24e; deuda neta de 2.000 Mn€
Dentro de los otros negocios, esperamos que dentro Ingeniera y Construcción (Dragados, Hochtief Europa y Flatiron) los crecimientos se moderen desde los buenos resultados del pasado 1T, con mejora no obstante de márgenes, implicando un TACC de EBITDA del 9% 23- 26e. Esperamos que en 24e ACS genere un beneficio neto de unos 670 Mn€, situándose en el tramo superior de la guía. El Grupo debería cerrar 2024e con una posición de deuda neta de 2.000 Mn€ (0,7x EBITDA) tras invertir cerca de 3.100 Mn€ (incluyendo la deuda de Thiess);
ACS debería reducir esta posición en unos 700 Mn€ al año de media los próximos ejercicios, pese un fuerte incremento de capex (unos 400 Mn€) por Thiess.
• Valoración: PO de 46€ por afloración de valor en Thiess
Elevamos nuestro PO hasta 46 € desde 43 €, debido al afloramiento de valor de Thiess al ser consolidada globalmente y a un ratio más elevado en Turner, siendo inferior a la valoración propia de ACS, unos 50-51 €. Asumiendo ratios VE / EBITDA de 24e en el entorno de 5-6,5x, estimamos unos pesos en el PO de 13-15 € para tanto Turner, ayudado por su fuerte posición de caja, como para Cimic incluyendo Thiess, pese a que ésta genera el triple de EBITDA.
Ingeniería y Construcción representaría casi 10 €, mientras que Infraestructuras (concesiones), acumularía unos 14 €, pese a nuestra conservadora valoración de ABE. Nuestra valoración implícita de Hochtief, que no cubrimos, rondaría los 137 €/acción.
