Renta 4 | Apertura plana tras una sesión ayer en la que destacó el sesgo menos dovish de BCE y BoE frente a la Fed. Hoy la gran referencia del mercado serán los PMIs preliminares de diciembre a nivel global (Francia, Alemania,
Eurozona, Reino Unido y EEUU), que nos darán la visión más actualizada del tono del ciclo económico. En
términos generales, esperamos que en la Eurozona se mantengan en zona de contracción, especialmente en el sector manufacturero y con el lastre de Alemania, mientras que en EE.UU. se mostrarían algo más sólidos, en torno a 50 (nivel que separa expansión de contracción). De la economía americana, y tras unos datos de consumo ayer más sólidos de lo esperado (ventas minoristas) y desempleo semanal más fuerte de lo previsto, también estaremos
pendientes hoy del sector manufacturero: producción industrial que podría mejorar ligeramente y encuesta
manufacturera de Nueva York (con expectativas de retroceso en diciembre).

Ya hemos conocido los PMIs de diciembre en Japón, donde mejoran los servicios, pero empeoran las manufacturas: manufacturero 47,7 (vs 48,3 anterior), servicios 52 (vs 50,8 anterior) y compuesto 50,4 (vs 49,6 anterior). Por su parte, destacar en China, el mantenimiento de tipos de interés a 1 año (2,50%), lo que significa que de momento no hay estímulos adicionales, en un contexto de datos mixtos (consumo peor de lo esperado, pero industria mejor), aunque la base de comparación es positiva (Covid) y el sector inmobiliario sigue siendo el gran lastre al crecimiento: producción industrial +6,6 i.a. (vs +5,7%e y +4,6% anterior), ventas minoristas +10,1% i.a. (vs +12,6%e y +7,6% anterior), inversión en propiedades -9,4% i.a. (vs -9,5%e y -9,3% anterior) y precio de viviendas nuevas -0,37% (vs -0,38% anterior).

Ayer, el BCE, en línea con lo esperado, mantuvo tipos sin cambios (depósito 4,0%, repo 4,5%) en un contexto de continuidad en la moderación de los datos de inflación. Sin embargo, el consejo del BCE (al contrario que la FED) no ha discutido el inicio de bajadas de tipos. Asimismo, también acelera la reducción de balance, anunciando que las reinversiones del PEPP (programa de compra de deuda contra la pandemia) se irán reduciendo en 2S24 (-7.500 mln eur/mes) para concluir completamente a finales de 2024. Esto supondrá una mayor restricción monetaria en un contexto en el que se revisan a la baja las previsiones de inflación para 2023 y sobre todo 2024 (IPC 2023e 5,4%, 2024e 2,7% vs 3,2% anterior, 2025e 2,1% y 2026e 1,9%), pero con esperado repunte del IPC en diciembre (efectos base en coste de energía) y ligera revisión al alza de las previsiones de IPC subyacente: 5% en 2023, 2,7% en 2024, 2,3% en 2025 y 2,1% en 2026.

En términos de crecimiento, se revisa a la baja para 2023-24, esperando que siga deprimido a corto plazo (PIB
2023e +0,6%, 2024e +0,8%, 2025 y 2026e +1,5%), a la vez que se mantienen los riesgos a la baja (política monetaria restrictiva, desaceleración económica global, conflictos bélicos). Aun con todo, estas estimaciones de crecimiento no justifican recortes de tipos agresivos en 2024 como los que descuenta el mercado (5 en total).
El comunicado del BCE afirma que los tipos de interés seguirán en niveles lo suficientemente restrictivos el tiempo que sea necesario, manteniendo una política data-dependiente. A las preguntas de si la primera bajada será en marzo 2024 como descuenta el mercado, Lagarde afirma que el BCE no debe bajar la guardia, y que serán
necesarios datos adicionales para decidir el inicio de la bajada de tipos. Entre estos datos, vigilarán los salarios
(que se siguen resistiendo a bajar) y los beneficios empresariales.

En conclusión, el mensaje del BCE apunta a que los tipos de intervención habrían tocado techo, pero enfría las
expectativas de bajadas y se acerca más a nuestra visión (primera bajada de tipos a mediados de 2024). Con
ello, las TIRes caían solo moderadamente (-10 pb el 2 años alemán y -5 pb el Bund) tras los mayores recortes
iniciales, y el euro sigue apreciándose hasta niveles cercanos a 1,1 vs usd, que a su vez se ve debilitado por el
sesgo menos hawkish de la Fed.

Por su parte, el Banco de Inglaterra también mantuvo tipos estables en 5,25%, por tercer mes consecutivo, al
igual que su sesgo hawkish, al considerar que deberá mantener los tipos en niveles restrictivos durante el suficiente tiempo para devolver la inflación a su objetivo del 2%.

Por último, el Banco de Suiza mantuvo tipos en 1,75%, en línea con lo esperado, apuntando también a un techo en los tipos de intervención y con un sesgo dovish para 2024. En el otro lado, el Banco de Noruega subía +25 pb.
En el mercado del crudo, destacar el fuerte repunte de ayer del Brent, +3% hasta 77 usd/b, a pesar del recorte de
previsiones de demanda por parte de la Agencia Internacional de la Energía para 4T23 y 2024. Destaca también
que el recorte de oferta de la OPEP+ estaría siendo compensado por la mayor producción de EEUU, Brasil y Guyana.

Las previsiones de demanda de la AIE contrastan con las de la OPEP, bastante más optimistas al ver un
crecimiento saludable de la demanda en 2024 y acusar a la especulación de la reciente caída en los precios del
crudo.