Clémence Arrighi (Crédit Mutuel AM) | Estados Unidos se registró una disminución gradual de las expectativas de los inversores con respecto al ritmo de recortes de tipos en 2026. Esto, junto con la desaceleración del crecimiento, pesó sobre los tipos estadounidenses, que cerraron 2025 en el 4,14 % para los bonos a 10 años. Los riesgos de inflación siguen siendo elevados, impulsados por la política monetaria, la política migratoria restrictiva y el repunte de la actividad. La inflación debería estabilizarse ligeramente por encima del 3 % en 2026. El crecimiento económico sigue siendo resistente. Tras una tercera bajada de tipos en diciembre (3,50 %-3,75 %), justificada por la gestión de los riesgos —entre un mercado laboral debilitado y una inflación elevada—, la Fed se verá limitada en futuras bajadas debido al repunte de la actividad y las presiones inflacionistas, lo que seguirá respaldando los tipos estadounidenses.

En la zona euro, las preocupaciones fiscales y políticas empujaron los tipos alemanes y franceses a niveles elevados a finales de 2025, situándose en el 2,85 % y el 3,56 %, respectivamente. Esperamos que la inflación se sitúe ligeramente por debajo del objetivo del 2 % en 2026, gracias a la desaceleración de los servicios y a los menores aumentos salariales. El crecimiento seguirá siendo limitado, pero por encima del crecimiento potencial, gracias en particular a los planes de inversión en Alemania. Por lo tanto, es probable que el BCE mantenga el statu quo en 2026, a menos que se produzca un marcado deterioro de las condiciones macroeconómicas en la región, lo que haría que se mantuvieran las condiciones financieras acomodaticias. Seguiremos atentos a los diferenciales italianos y franceses, que siguen estando en riesgo debido a sus elevados niveles de deuda y déficit.

Los diferenciales de crédito de los bonos con grado de inversión siguieron alcanzando mínimos históricos (IG euro en 79 pb e IG EE. UU. en 80 pb), mostrando una fuerte resistencia a los diversos episodios de volatilidad de los rendimientos soberanos. Los factores técnicos que respaldan esta clase de activos siguen prevaleciendo (entradas de fondos, tipos estables en el mercado monetario, carry absoluto atractivo, etc.) en un contexto de sólidos resultados microeconómicos.

SEÑALES DE ALERTA

• La oferta de bonos será clave en 2026, ya que se prevén emisiones de deuda soberana masivas, especialmente en Alemania, junto con la continua reducción del balance del BCE.
• La política monetaria de la Fed, potencialmente más restrictiva de lo que anticipan los inversores, podría empujar al alza los tipos estadounidenses y afectar a los tipos europeos por contagio.
• Las valoraciones de los activos de riesgo se encuentran en niveles históricamente ajustados (diferenciales periféricos, crédito IG/HY y deuda subordinada).

POSICIONAMIENTO

Mantenemos una postura positiva en cuanto a la duración, dados los fuertes aumentos de los tipos observados a finales de 2025, favoreciendo el tramo medio de la curva (3-7 años). Estamos sobreponderados en Alemania, positivos en Italia y España, e infraponderados en Francia debido a los persistentes riesgos políticos.

En cuanto al crédito Investment Grade, seguimos siendo cautelosos ante el riesgo de ampliación de los diferenciales, dados los niveles extremadamente ajustados alcanzados a finales de 2025 y el retorno de emisiones significativas a partir de enero. En ausencia de una crisis, el carry debería seguir siendo el principal motor del rendimiento en 2026. Nos decantamos por la calidad, los sectores defensivos, los formatos senior y la parte media de la curva (hasta 7-8 años), maximizando el rendimiento del roll-down para un beta moderado, dada la inclinación de las curvas de crédito. Teniendo en cuenta las valoraciones y el entorno macroeconómico, estamos adoptando una preferencia más equilibrada por las empresas no financieras frente a las financieras.