Julien-Pierre Nouen (Lazard Frères Gestion) | Por cuarto mes consecutivo, los precios han subido mucho en Estados Unidos. Desde febrero, el índice de precios al consumo ha subido un 3%. Se esperaba una fuerte subida, pero ha superado las estimaciones. En marzo, la previsión de consenso contemplaba una cifra de inflación interanual del 3,3% para el mes de junio, pero finalmente alcanzó el 5,4%. Un deslizamiento de este tipo normalmente haría sudar la gota gorda al mercado y a los bancos centrales pero no fue así. En efecto, la Fed y los inversores prevén un aumento temporal de la inflación, seguido de una vuelta al 2% en el transcurso del próximo año, lo que permitirá al banco central proceder tranquilamente a la normalización de su política monetaria. ¿Cómo interpretar, entonces, el sorprendente aumento al que estamos asistiendo?

Análisis del aumento de la inflación

Los equipos y servicios de transporte, los hoteles, los alimentos y la energía representan el 90% de la desviación de la inflación respecto a la normalidad en los últimos cuatro meses, pero está claro que la aceleración de los precios no se limita a estos grupos. A excepción del gasto sanitario, que se ha situado por debajo de la norma histórica, y del coste de la vivienda, que ha descendido ligeramente, el resto de la cesta de bienes y servicios ha aumentado muy por encima de la media de los cinco años anteriores. Bienes como la ropa, el equipamiento del hogar y otros artículos suben mucho, mientras que estos productos suelen bajar de precio.

El aumento del precio de los coches de segunda mano, debido al impacto de la escasez de semiconductores en la producción de coches nuevos, ha influido considerablemente en el precio del material y equipos de transporte. La demanda de los consumidores se ha desplazado hacia los vehículos de segunda mano, cuyo índice de precios se ha disparado un 30% desde marzo. La vuelta a la normalidad en este mercado, cuando se produzca, tendrá un efecto desinflacionista de igual magnitud. Sin embargo, según informaciones de los fabricantes, los problemas de producción en la industria automovilística podrían persistir durante varios meses más, lo que retrasaría aún más el reequilibrio de la oferta y la demanda de coches nuevos y, por tanto, la normalización de los precios.

Los dos grupos tradicionalmente aislados para evaluar la tendencia subyacente de la inflación, los alimentos y la energía, también han hecho subir los precios en el contexto de una fuerte recuperación del mercado de materias primas. Sin embargo, incluso si excluimos estos grupos, los precios han subido un 3,0% en los últimos cuatro meses: por lo tanto, es imposible resumir el aumento de la inflación únicamente en términos de los efectos de la subida de los productos básicos.

Los servicios de transporte representan el 0,4% del aumento global de los precios y los hoteles el 0,2%. Estos sectores han vuelto a su tendencia a largo plazo y, por tanto, ya no deberían generar un exceso de inflación en los próximos meses.

Los precios de la ropa parecen compensar la fuerte caída de la primavera de 2020, pero los otros dos componentes se comportan de forma diferente. Los precios de estos productos, que llevaban varios años bajando de forma constante, parecen volver a subir, pero sin compensar la excesiva caída del año pasado. 

En una línea similar, podemos ver que los precios de los restaurantes apenas bajaron el año pasado. Tras una breve pausa, han retomado la aceleración iniciada hace varios años y registran el mayor aumento desde principios de 2009.

¿Cuáles son los avances?

La normalización de los precios más sensibles a las restricciones parece haber quedado atrás y ya no debería impulsar la inflación al alza. Pero más allá de la reapertura, los problemas en las cadenas de producción parecen explicar una parte importante de la aceleración de la inflación. Estos problemas pueden resultar más persistentes de lo previsto en un entorno en el que se espera que la demanda siga siendo muy dinámica. Con el tiempo, la normalización de los precios debería generar un choque desinflacionario, pero esto puede llevar tiempo. Sin embargo, se observa que algunos sectores históricamente desinflacionistas, como el equipamiento del hogar y los artículos electrónicos, ya habían visto estabilizarse o recuperarse sus precios incluso antes de la crisis de Covid-19, y que el sector de la restauración está retomando una aceleración que ya estaba en marcha.  

¿Este periodo de alta inflación seguirá siendo un accidente o anuncia una tendencia más sostenible? La respuesta se encontrará en la evolución de los salarios por hora. La persistencia de una inflación elevada, aunque sea temporalmente, podría llevar a los hogares a anticipar un aumento más sostenido de los precios, como ya se aprecia en algunas estadísticas. De hecho, los datos de la encuesta de la Universidad de Michigan muestran que las expectativas a un año son muy elevadas, pero están sujetas a repuntes temporales seguidos de normalizaciones igualmente rápidas. No obstante, las expectativas a más largo plazo también han aumentado y han vuelto a los niveles que prevalecían antes de que descendieran gradualmente a partir de 2014. Si la inflación se mantiene en niveles altos durante más tiempo del previsto, estas expectativas podrían seguir aumentando.

Este fenómeno, si se confirma, podría repercutir en las negociaciones salariales. La publicación de la encuesta JOLTS correspondiente al mes de mayo muestra un número todavía muy elevado de vacantes sin cubrir, equivalente al número actual de demandantes de empleo. La tasa de dimisión es históricamente muy alta, la de despido históricamente baja. El poder de negociación de los asalariados podría beneficiarse de este contexto y conducir a la transmisión de las expectativas de inflación a los aumentos salariales. Por tanto, será importante seguir la evolución del mercado laboral en otoño, cuando se acabe el subsidio de desempleo y se reanude la escolarización de los niños.

Conclusión

¿Solución de las dificultades de producción? ¿Aumento de la presión salarial? Tendremos que esperar un tiempo para hacernos una idea del futuro resultado en el frente de la inflación, con todos los interrogantes que esto plantea a la Fed. Mientras la Fed justifica ahora su política acomodaticia con su nuevo marco de objetivos de inflación media, no se le habrá pasado por alto que, con los datos de junio, la inflación media quinquenal del índice PCE básico, utilizada como referencia para la política monetaria, ha vuelto a situarse muy probablemente por encima de su objetivo del 2%.