Anthony Willis (Columbia Threadneedle Investments) | La primera mitad de 2025 parece haber pasado volando en medio de un torbellino de noticias constantes, incertidumbre política, niveles de aranceles que aparentemente cambian a diario y numerosos dramas geopolíticos que se suman al conjunto. A pesar de todas las noticias, la resiliencia de los mercados financieros ha sido impresionante. Hemos avanzado mucho en los últimos tres meses desde los mínimos provocados por las ventas vinculadas a los aranceles poco antes de Semana Santa.
Hasta ahora, 2025 ha sido un periodo inquietante, pero, en última instancia, gratificante para muchos mercados financieros, a pesar de un entorno de incertidumbre política, económica y geopolítica. La principal fuente de esta incertidumbre ha sido la nueva Administración del presidente Trump. Los participantes del mercado financiero esperaban o confiaban en una repetición del primer mandato de Trump, que, a pesar de las persistentes tensiones comerciales con China, generó resultados favorables para los mercados gracias a la desregulación y a importantes recortes fiscales que impulsaron el sentimiento. Sin embargo, desde su investidura en enero, Trump ha generado preocupaciones tanto económicas como políticas, y la creciente incertidumbre sobre los aranceles ha causado una notable volatilidad en los mercados de renta variable, bonos y divisas.
Hemos visto un flujo casi agotador de noticias desde la Casa Blanca, aunque los mercados financieros han comenzado a filtrar gran parte del “ruido” a raíz del repliegue arancelario observado en abril, cuando una fuerte caída en la renta variable y en los bonos del Estado obligó a la Administración a dar marcha atrás en algunas de sus políticas arancelarias más extremas. Los mercados se han sentido respaldados por la solidez de los datos económicos y la ausencia de un deterioro significativo en las expectativas de beneficios empresariales.
Tras un primer semestre muy activo, ¿qué podemos esperar de la segunda mitad del año? A corto plazo, los aranceles ocupan el primer lugar de la agenda, aunque el plazo límite del 9 de julio para negociar y evitar aranceles recíprocos se ha pospuesto al 1 de agosto, y los mercados parecen dispuestos a ignorar algunas de las cifras arancelarias que el presidente Trump continúa amenazando con imponer. Aunque no se espera que los aranceles estadounidenses tengan un impacto tan severo como se temía inicialmente, persistirá una sensación de incertidumbre, sobre todo teniendo en cuenta que el presidente Trump utiliza los aranceles como herramienta política preferente para ejercer presión o disuadir de lo que percibe como un trato injusto. Si bien Estados Unidos no ha logrado concretar los “90 acuerdos en 90 días” que Trump prometió durante la pausa en la aplicación de “aranceles recíprocos”, se espera que los países que se perciben como negociadores de buena fe continúen en conversaciones para llegar a “acuerdos comerciales”.
Si los aranceles acaban perdiendo protagonismo en la agenda, el tamaño de los déficits públicos podría captar de nuevo la atención, especialmente tras la aprobación por parte del Congreso de Estados Unidos del “gran y hermoso proyecto de ley” del presidente Trump, que recorta el gasto en prestaciones sociales y amplía los recortes fiscales de su primer mandato, lo que incrementa aún más una deuda nacional ya considerable. El techo de deuda se ha ampliado en 5 billones de dólares, una cantidad astronómica, aunque en realidad equivale solo a dos años y medio de gasto público. Los mercados de bonos se vieron profundamente alterados durante la peor parte de la turbulencia arancelaria en abril; cualquier gestión torpe de las finanzas públicas o de la trayectoria de deuda en Estados Unidos o en otros países —como el Reino Unido— podría provocar nuevas subidas en las rentabilidades de los bonos soberanos.
Las perspectivas, como siempre, son inciertas, y cabría decir que esta incertidumbre se ve amplificada por la naturaleza impredecible y poco convencional de la formulación de políticas bajo la Administración Trump. Esto afecta tanto a la economía como a la geopolítica, pero para los mercados financieros, la resiliencia demostrada frente a tal incertidumbre resulta alentadora. Los fundamentos económicos siguen siendo razonables, y tanto empresas como consumidores se han adaptado bien al entorno de tipos de interés que se ha convertido en la “nueva normalidad”. El crecimiento de los beneficios empresariales parece sólido y la trayectoria de los tipos de interés en la mayoría de las economías apunta a la baja, aunque no mucho más. Sin embargo, los datos presentan cierta “niebla” como consecuencia de los aranceles: el primer trimestre registró un aumento de la actividad como resultado de que muchas empresas intentaron anticiparse a la aplicación de los aranceles. En el segundo trimestre, se produjo una reducción de esos inventarios, y de cara al tercero, persiste cierta ambigüedad sobre los niveles reales de demanda. Del mismo modo, el impacto económico de los aranceles suele manifestarse con un desfase significativo, y la incertidumbre aumenta debido a que, mientras que la tasa arancelaria efectiva de Estados Unidos se sitúa actualmente en torno al 13 % (frente al 2,5 % a comienzos de año), llegó a alcanzar el 26 % en determinados momentos de mayo. Por tanto, será necesario algo de tiempo para que los datos se estabilicen y permitan evaluar plenamente el impacto de los aranceles aplicados.
Los riesgos al alza a partir de ahora contemplan que los aranceles estadounidenses se mantengan en torno al nivel base del 10 %, sin que se apliquen nuevos “aranceles recíprocos”. Una transmisión limitada a la inflación permitiría a la Reserva Federal (Fed) sumarse a otros bancos centrales en nuevos recortes de tipos. Este contexto debería ser favorable para el crecimiento, los beneficios empresariales y el apetito por el riesgo. El escenario más negativo, en cambio, implicaría una escalada de los aranceles, lo que desestabilizaría los mercados financieros, cuya narrativa ha estado claramente orientada hacia la desescalada. Además, un repunte de la inflación provocado por los aranceles obligaría a la Fed a mantener los tipos, y podría cobrar fuerza el discurso de la “estanflación”. Según el balance de probabilidades, el escenario positivo parece más plausible en este momento, pero en un mundo incierto conviene actuar con agilidad, y adoptar por ahora un enfoque moderadamente favorable al riesgo parece la estrategia más adecuada. Si los primeros cinco meses del mandato de Trump sirven de guía, habrá más sorpresas en política por el camino, lo que podría traducirse en una nueva oleada de volatilidad en los mercados. No obstante, mientras los fundamentales económicos y de beneficios sigan siendo favorables, cualquier episodio de volatilidad debería considerarse más bien una oportunidad de compra que un motivo para reducir la exposición al riesgo.
