Santander | Una de cal y otra de arena. A la espera de los flash PMIs de la EZ de enero hoy, la encuesta sobre condiciones de financiación bancaria del 4T publicada ayer por el BCE arroja nuevas señales de que la economía podría haber tocado suelo en la EZ. Que se suman a señales previas procedentes de indicadores como el ZEW (quinto mes de rebotes) o el Sentix. Con las condiciones de financiación cada vez menos duras en todas las categorías, sobre todo en el crédito hipotecario. El riesgo creemos que está en el intento de sacar conclusiones precipitadas de esta encuesta.

Por un lado, el problema en este ciclo no está en la oferta (por cierto, la encuesta anticipa un nuevo endurecimiento para el 1T24) sino en la demanda. Y esta sigue cayendo en el 4T (aunque es cierto que menos que en el complicadísimo 3T). Por otro, el timing de la encuesta (del 8 diciembre al 2 enero), en pleno momento de euforia en los mercados, de condiciones de financiación mucho más laxas tras el rally de rates, crédito y equities; y de expectativas de recorte de tipos tan pronto como en el 1T.

Tras Waller y Davos, la situación ha cambiado y, en este sentido, no sería sorprendente pensar que el resultado de la encuesta pudiera ser ahora distinto. Y finalmente, si gran parte del buen momento del mercado reside en la expectativa de una relajación agresiva del BCE, desde luego que esta encuesta, cuando menos, resta sentido de urgencia. Con todo, la mejora de las condiciones y la expectativa de una demanda de crédito ya creciendo en el 1T24 (por vez primera en dos años) son grandes noticias, tanto para la economía como para los spreads de crédito y para las expectativas de tasas de default.

Otra cosa muy distinta es que el pricing de los mercados ya estuviera, como creemos, reflejando precisamente ese perfecto aterrizaje suave, casi de cuento de hadas. Según nuestros cálculos, el spread al que debería cotizar la deuda €HY en función del actual endurecimiento reflejado en la encuesta es de 370pb, 80pb por encima de su cotización actual.