Jeffrey Cleveland (Payden & Rygel) | Cuando estalla una crisis, muchos expertos e inversores tienden a enumerar todas las razones por las que una recuperación parece imposible. Es cierto que algunas señales son motivo de preocupación: los datos sobre el tráfico marítimo muestran que el número de petroleros que transitan por el estrecho de Ormuz se ha desplomado, pasando de unos 200 a la semana en febrero a niveles casi insignificantes, aunque informes recientes indican que algunos buques siguen atravesándolo con los transpondedores AIS apagados. Sin embargo, lo fundamental es evitar exagerar una dificultad hasta convertirla en un obstáculo insuperable.

• El contexto importa. Si observamos los precios del petróleo en términos reales, el WTI alcanzó unos 202 dólares por barril en 2008 y 160 dólares en 1980, frente a los aproximadamente 94 dólares actuales. Se trata sin duda de una crisis, pero no de la más grave jamás vista.
• No creemos que el aumento de los precios del petróleo impulse al alza la inflación subyacente de EE. UU. De hecho, en las últimas décadas, el impacto de los precios de la energía sobre la inflación subyacente ha sido limitado.
• Como exportador neto de energía, creemos que EE. UU. está bien protegido frente a las crisis petroleras. Solo una parte marginal del petróleo que atraviesa el estrecho de Ormuz se destina al mercado estadounidense, alrededor del 2 %.
• La economía estadounidense depende hoy mucho menos del oro negro que en el pasado. La intensidad petrolera ha disminuido casi un 70 % desde 1960, lo que es señal de una mayor eficiencia y de una combinación energética diferente.
• Sí, las crisis petroleras han provocado recesiones en el pasado, ya que actúan como un impuesto sobre los consumidores, pero la pregunta es: ¿a partir de qué umbral de precios del petróleo se desploma el crecimiento? Actualmente, los consumidores estadounidenses destinan menos del 4 % de su gasto total a la energía, frente a una media de alrededor del 8 % en los años 70 y 80. Históricamente, las dificultades surgen cuando esta proporción se acerca al 7 %, nivel que hoy correspondería a un precio del Brent en torno a los 157 dólares por barril, muy por encima de las cotizaciones actuales.

Entonces, ¿debería la Fed subir los tipos ante una crisis de oferta? ¡Por supuesto que no! En nuestra opinión, una subida de los tipos ante una crisis de oferta no sería apropiada. Si se prolonga, una crisis del petróleo actúa más como un freno al crecimiento que como un motor de la inflación. En un contexto de mercado laboral ya frágil, esto podría, de hecho, justificar políticas monetarias más acomodaticias. En otras palabras, la Fed debería mirar más allá del efecto temporal de los precios de la energía sobre la inflación general. 

En definitiva, estamos ante un shock energético significativo, pero ni excepcional ni comparable a los episodios más severos del pasado. La economía estadounidense presenta hoy mayores amortiguadores: el peso de la energía en el consumo es menor, la dependencia del petróleo se ha reducido y el impacto sobre la inflación subyacente sigue contenido. En este contexto, la clave para la Fed será evitar sobrerreaccionar ante un fenómeno que, previsiblemente, será transitorio.