Renta 4 | Las cotizaciones del sector bancario en lo que llevamos de año han visto un comportamiento de ida y vuelta. Al inicio de 2022, el repunte de TIRes y la expectativa de subidas de tipos por parte del BCE llevaron a las cotizaciones a máximos del año, con una revalorización media del +32% (con mejor comportamiento de los domésticos +39% vs globales +17%). El estallido de la guerra de Rusia-Ucrania enfrió las expectativas de subidas ante la incertidumbre de las consecuencias del conflicto bélico sobre el crecimiento económico. Esto hizo que las cotizaciones corrigiesen de media un 29% hasta alcanzar mínimos del año a principios de marzo. A partir de ahí, y a pesar de que la incertidumbre persiste, el acercamiento de posturas entre Rusia y Ucrania para un alto el fuego, parece que ha llevado a los mercados a descontar el fin de la guerra, a lo que se suma un BCE más “hawkish” que no descarta una primera subida de tipos antes de fin de año con el fin de controlar una inflación persistentemente elevada y con riesgos adicionales al alza (shock energético, alimentos, problemas adicionales en cadenas de suministro). Esto, junto con las fuertes correcciones acumuladas y nuevamente el repunte de TIRes, está detrás de la recuperación de las cotizaciones desde mínimos anuales (+24% de media) que se sitúan a un 12% de los máximos alcanzados este año, con un Caixabank tan sólo a un 6% vs 21% de Sabadell.
Consideramos que es pronto para descontar con tanta alegría el final de la guerra, por un lado, así como una subida de tipos, por otro, y sus efectos sobre el margen de intereses de los bancos, teniendo en cuenta el actual contexto de incertidumbre económica. Unas dudas sobre el impacto en crecimiento económico derivado de la guerra y del entorno de precios energéticos que, en nuestra opinión, podría cuestionar las guías de coste de riesgo del año, y verse éstas modificadas para el segundo semestre.
2- No hay que olvidar que 2022 será un año difícil para el margen de intereses, con un volumen de crédito que no recogerá el efecto de los fondos Next Generation (retrasado a finales 2022 y 2023), las dudas sobre la evolución del consumo (menor renta disponible ante el incremento generalizado de precios), y la menor contribución de la TLTRO a partir de junio. Una evolución del margen de intereses que se verá compensada con el crecimiento en comisiones netas, el control de costes (a pesar de la elevada inflación) y provisiones.
3- Sin lugar a dudas, una subida de tipos por parte del BCE es positiva. Sin embargo, el reflejo de esa normalización de la política monetaria en las cuentas de resultados será gradual (todo dependerá del ritmo de subida) pudiendo pasar hasta dos años para ver el 100% del impacto, aunque el mercado siempre anticipa estas tendencias.
4.- De cara al corto plazo, y con permiso de la volatilidad del mercado, creemos que el mejor comportamiento relativo de la banca doméstica vs globales se mantendrá, en la medida en que el efecto positivo de una subida de tipos es más evidente en los bancos locales (vs dilución en los grandes).
En cuanto a recomendación de valores
1. Dentro de los bancos domésticos optamos por Sabadell, con un potencial a precio objetivo del +36%, cotizando a múltiplos atractivos (P/VCT de 0,4x y RoTE del 6,1%). La visibilidad de cumplimiento de su Plan Estratégico viene apoyada por su exposición a Reino Unido donde la subida de tipos ya es un hecho, y que se está produciendo a un ritmo por encima de lo estimado en el Plan. Asimismo, una estrategia de gestión del negocio bien definida, con mayor especialización en el segmento de empresas, y el desarrollo del negocio de banca corporativa y la visibilidad en la evolución al alza de las comisiones netas apoyadas por alianzas estratégicas (p.e. ALD Automotive para la oferta de productos de renting), mayor contribución del negocio asegurador, el crecimiento en productos especializados o el acuerdo con BNP Paribas Securities Services (BP2S) son aspectos que siguen vigentes a pesar del nuevo escenario en el que nos encontramos.
2. En cuanto a los dos grandes bancos, si bien ambos tienen un potencial a precio objetivo c.30%, optaríamos por BBVA, que cuenta con una mayor solidez de capital, visibilidad de generación de capital (c.1.500 mln de euros próximos 3 años), sin exposición a zonas geográficas más afectadas por la guerra, y con un Plan Estratégico basado en el crecimiento orgánico, o pequeñas compras que permitan seguir diversificando las fuentes de ingresos y ampliando la exposición geográfica hacia áreas donde no tiene presencia (Europa, Brasil).
