Intermoney | Confirmamos nuestra recomendación de Comprar en Sacyr, a la vez que incrementamos nuestro Precio Objetivo hasta 4,0€/acción a dic. 23e (+11% desde 3,6€). Tras los resultados anuales, elevamos nuestras previsiones de EBITDA un +20% en 2023e-25e. Esperamos que los crecimientos (+3% en 23e-25e) se relajen al no repetirse en gran medida factores favorables en 2022 (+63%) como la inflación y la puesta en servicio de seis nuevos proyectos. Nuestro nuevo PO recoge los incrementos de previsiones que compensan las elevaciones de tipos. Para los negocios de servicios y agua actualmente en venta estimamos un VE conjunto de 1.225Mn€.

• Previsiones: Incrementamos +20% EBITDA en 2023e-25e. Tras los resultados anuales de 2022, que continuaron la costumbre de Sacyr de batir nuestras estimaciones, hemos incrementado éstas a nivel consolidado un +6% y +20% en ingresos y EBITDA en el periodo 2023e-25e, respectivamente. No esperamos que los crecimientos del pasado ejercicio (EBITDA +63%), debido a factores dentro de Concesiones como el impacto contable de inflación y la puesta en servicio de seis nuevos proyectos, se acerquen a los que esperamos en el futuro (+3% TACC 23e-25e), con Colombia, Chile e Italia contribuyendo cerca del 75% del EBITDA de Concesiones desde 2023-24e. En Infraestructuras esperamos una recuperación progresiva de márgenes, que no alcanzarían de todas formas los niveles de 2020 (4,9%). El incremento previsible de gastos financieros limitaría el crecimiento del beneficio neto al +18% TACC.

• Previsiones: Ratios de deuda en o por debajo de 6x EBITDA. Esperamos que el fuerte capex en 2023e (1.100Mn€ IMVe) provoque una posición de deuda neta a fin de este año en el entorno de los 8.700Mn€. Esperamos que esta cifra toque techo en 25e y se vaya relajando más adelante, lo que permitiría que el ratio deuda/EBITDA no supere las 6x en el futuro.

• Valoración: Incrementamos PO a 4,0€ a diciembre 23e. Incrementamos nuestro PO de Sacyr hasta 4,0€/acción desde 3,6€ anterior, fecha diciembre 2023e. No variamos la metodología de valoración. Un 90% del VE reside en Concesiones, cerca de 12.500Mn€, lo que implicaría unas 10x EBITDA 23e. Hemos utilizado el método de DFC con WACC 9,0%, ajustando el EBIT por las partidas del EBITDA que no son caja, unos -500Mn€ en 2024e, descendiendo estas últimas a continuación. El valor estimado de los fondos propios de Concesiones, 2.327Mn€, supone 3,5€/acción, aunque queda lejos de la cifra superior a 3.000Mn€ que estima la propia Sacyr. Para construcción seguimos asumiendo un ratio de 5,5x EBITDA de 2023e.

• Valoración empresarial de servicios de 825Mn€: Mantenemos en nuestras previsiones de momento los negocios de servicios y agua. Estimamos un VE para esos negocios de 825 y 400 Mn€, respectivamente. Estimamos que una venta a esos precios implicaría la liquidación de la deuda neta con recurso, que creemos descendería de forma orgánica por debajo de los 450Mn€ a final de 2023e.