Intermoney | Según IHS, las producciones globales del 1T’24 se han contraído ligeramente (-0,7% hasta los 21,2Mn de vehículos), con un comportamiento dispar según las regiones y también dentro de cada región: -9,1% Europa Occidental, +4,3% Europa del Este, +0,3% Nafta, +0,5% Asia (pero con China creciendo un +4%) y -6,3% Mercosur (Brasil -1%).

En el mix geográfico de Gestamp el mercado ha bajado sólo muy ligeramente en 1T, pero un -4% si excluimos China. En dicho contexto, pensamos que los ingresos de Gestamp habrán caído un -1,3% (aunque el consenso contempla un -3,0%), afectados también por el impacto negativo de las materias primas (frente a un efecto positivo de 339Mn€ en 1T’23).

Respecto a los márgenes, en 1T y 3T son siempre más bajos. Pero en 1T’24 se añaden además otros factores: i) el menor apalancamiento operativo por la bajada de ingresos; ii) el hecho de que este año la Semana Santa ha caído en marzo (en 2023 fue en abril); iii) los menores márgenes de Gescrap al bajar el precio de la chatarra (estimamos un margen c.7% en 1T’24e vs >8% en 1T’23). Todo ello hará que veamos una ligera contracción del margen EBITDA hasta el 10,6% (-0,1pp vs 1T’23), estimando una caída del EBITDA del -2,1% hasta los 329Mn€ (por encima de los 319Mn€ de consenso).

En la parte baja de la cuenta de resultados estimamos un EBIT de 160Mn€ (-7,5%) y un beneficio neto de 75Mn€ (-6,3%).

Respecto al capex, prevemos un aumento en términos absolutos (+13% vs 1T’23) y en términos relativos: ratio capex/ventas del 7,5% (vs 6,5% en 1T’23).

Valoración:

Pensamos que el año 2024 será un ejercicio de menos a más, con una comparativa muy exigente en 1T (en 1T’23 las producciones globales aumentaron un +7%, con Europa Occidental, principal mercado de Gestamp, creciendo más de un 25% y con un efecto positivo del pass-through de la inflación en costes en materias primas que llevó a que los ingresos de Gestamp aumentaran casi un +40%). En 2T la comparativa seguirá siendo muy exigente (el mercado global de producción de vehículos aumento un +17%) pero ya se contará con el efecto positivo del disitnto calendario de la Semana Santa y se prevé un crecimiento del +3,0% en las producciones (aunque con Europa Occidental aún en negativo). Ya en la segunda mitad del año la comparativa será menos exigente.

Pensamos que, a pesar de un débil comienzo de año, la compañía reiterará su guidance para 2024e:

• Ingresos: crecimiento del +2/+3% en base a un outperformance de un dígito bajo vs mercado (producciones prácticamente planas en los 90Mn de vehículos un -0,4% vs 2023), con los ingresos de Gescrap similares a los de 2023.
• Margen EBITDA plano (sin incluir el impacto negativo de los 33Mn€ de costes ligados al Plan Phoenix en Nafta). Considerando los costes del Plan Phoenix y asumiendo un +2,5% en ingresos, implicaría un margen EBITDA del 11,0% y un crecimiento del EBITDA del +1% en 2024e.
• FCF ~200Mn€ (FCF definido como reducción en deuda neta sin considerar las adquisiciones ni los dividendos).
• DFN/EBITDA de 1,0-1,5x.Mantenemos nuestra visión positiva en Gestamp y no vemos justificados los bajos niveles de cotizacion (implican para 2024 un EV/EBITDA de 2,6x, un PER de 5,0x, con un 6% de rentabilidad por dividendos). Reiteramos la recomendación de COMPRAR.