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Martes, 26 de mayo de 2020

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Publicado en CONSENSO Lunes, 25 de mayo de 2020 00:00

Demasiados cisnes negros...

Alphavalue | La situación actual de los mercados es enormemente compleja. Los optimistas (bullish) ya comienzan a hablar de recesión, mientras que los pesimistas (bearish) incluso mencionan la depresión.

 

Las rebajas de estimaciones macro y micro son cuantiosas y no cesan, pero el sentimiento de mercado ha mejorado de manera clara desde los mínimos de la tercera semana de marzo, gracias a los apoyos de bancos centrales y Gobiernos. Pero los mercados no están baratos. En términos PER, el numerador (cotización) ha caído mucho menos que el denominador (estimaciones futuras de BPAs). Tardaremos como mínimo dos años en recuperar los niveles absolutos de beneficios.

 

Por zonas geográficas, EE.UU, a pesar de las nefastas cifras de contagiados de COVID-19, recupera con claridad, destacando el Nasdaq (+4,49% YTD y cerca de máximos históricos), algo que no nos extraña. Por su parte, los mercados asiáticos atisban los beneficios del desconfinamiento y las saludables cifras a la baja de enfermos. Mientras tanto, Europa sigue rezagada, con claras diferencias entre países periféricos (España: Ibex -30% YTD) y centrales (Alemania: DAX -16% YTD).

 

Por sectores se ha cumplido nuestra previsión, con buenas cifras de tecnología, farma,utilities, alimentación y distribución alimentaria. Mientras que los sectores más cíclicos en el ojo del huracán (aerolíneas, hoteles, autos, petróleo, metales y minas o bancos) han sucumbido a las ventas y a una extrema volatilidad.

 

¿Ha defraudado la gestión “value”?

 

En medio de numerosas críticas a la gestión “value”, desde Divacons-AlphaValue demostramos que hay carteras “value” que funcionan muy bien. Nuestra cartera europea a largo plazo lleva un 2020 muy saludable con un -1,91% YTD vs Eurostoxx 50 reculando un -22% o el descalabro de nuestro Ibex 35 del -30%. ¡No está mal! El éxito de nuestra selección de valores ha sido elegir modelos sólidos en negocio y balance, líderes sectoriales y con saludable generación de FCF, dejando en parte a un lado las valoraciones, que ciertamente superan al resto de compañías muy castigadas. Realmente la diferencia entre nuestra gestión y otros reputados gestores es la respuesta a la pregunta: ¿qué entendemos por “value”?.

 

Ante un optimismo tipo Guadiana (aparece y desaparece), nos encontramos con varios hitos que podrían enturbiar la cierta calma lateral en la que llevan los mercados europeos durante dos meses.

 

 

 

- Donald Trump se encuentra acorralado.

 

Tras una década prodigiosa y empezar 2020 con excelentes cifras de empleo, la nefasta gestión de la crisis del COVID-19 está perjudicando la reelección del actual presidente de EE.UU. Muy a su estilo, debe buscar (rescatar) a un enemigo común extranjero: China. Ya han vuelto las amenazas a Huawei, la aprobación por el Senado del proyecto de ley destinado a impulsar la supervisión de las empresas chinas que podría impedir que algunas vendan acciones en las bolsas de valores estadounidenses, comentarios sobre la culpabilidad de la pandemia, etc. No descartamos nuevos episodios de guerra comercial, algo muy nocivo dada la situación actual de desconfinamiento y vuelta a la actividad escalonada, y que no está descontado por los mercados.

 

- Desconfinamiento más lento y rebrotes del COVID-19.

 

Mientras en España parecía que los primeros 15 días de estado de alarma servirían para ordenar armarios y cobertizos, además de hacer chapuzas de bricolaje dilatadas en el tiempo, Trump arengaba a sus acólitos diciendo que en Semana Santa tendría reabierto el país. Todo se ha retrasado, con unas repercusiones nefastas para la economía que creemos que aún no han sido descontadas en su totalidad. Y no debemos obviar que un nuevo rebrote del virus conllevaría un agresivo confinamiento y la consiguiente pérdida de confianza.

 

- Cambio en los hábitos de consumo.

 

Estamos ante una crisis de consumo. Nada que ver con la conocida crisis bancaria ni con las reconstrucciones tipo Plan Marshall. El consumo, como componente del PIB (Consumo + Gasto Público + Inversión + Sector Exterior), pesa en torno a 2/3 en las economías occidentales, destacando EE.UU. Medidas de liquidez bancaria son condición sine qua nom, pero no arreglan el problema. Debemos centrar el tiro en medidas fiscales que busquen reactivar el alicaído consumo, más que gasto público per se.

 

Les cuento un caso particular. Por razones detrabajo, he tenido que hacer varios vuelos internacionales desde el 15 de marzo, inicio del estado de alarma en España. No he tenido ningún problema fronterizo para desplazarme y los controles han sido razonables. Sin embargo, mi último viaje me llevó 25 horas (incluso pernoctando en un aeropuerto internacional por estar cerrados los hoteles), cuando habitualmente suponía escasas 2 horas. He sufrido innumerables cancelaciones que han sido debidas a falta de demanda, no a prohibiciones gubernamentales. Las aerolíneas no están volando (ver cuatro vuelos un día en la T4 de Barajas o seis en Charles de Gaulle me sorprendió) y se cancelan vuelos por falta de pasajeros. ¿Realmente esto va a cambiar repentinamente en breve o nuestros hábitos de consumo van a cambiar? ¿Nos acostumbraremos al teletrabajo y a las videoconferencias? ¿Vendrán turistas extranjeros a España este verano? Posiblemente todo vuelva a la normalidad, pero mi sensación es que tardará mucho más que las previsiones optimistas de muchos empresariosy economistas.

 

Conclusión

 

Hasta que el panorama no se aclare seguiremos invirtiendo en negocios que sufren menor repercusión de la crisis del coronavirus, prefiriendo balances sólidos y buena generación de caja frente a expectativas procíclicas con más riesgo. Es momento de preservar capital. El 90% de las compañías cuando han publicado los resultados del 1T20 han destacado su posición de liquidez, sin dar expectativas para el ejercicio 2020, tras suspender masivamente los pagos de dividendos y programas de recompra de acciones propias. ¿No les parece que se preparan para lo peor? Hagan ustedes lo mismo con sus carteras.