Santander Corporate & Investment | Deutsche Lufthansa (Ba2 e, BB p) ha publicado sus resultados de 2022, un año que la compañía considera que marca su cambio de rumbo financiero. Debido al fuerte aumento de la demanda de viajes en avión a lo largo del año, Lufthansa casi duplicó sus ingresos hasta alcanzar 32.800 millones de euros en 2022, frente a los 16.800 millones de euros de 2021. El EBITDA ajustado aumentó hasta 3.786 millones de euros desde los 593 millones de euros de 2021 y el EBIT ajustado pasó a ser positivo en 1.509 millones de euros, en contraste con una pérdida de 1.666 millones de euros. Durante 2022, los factores de carga convergieron hacia los niveles anteriores al Covid y las rentabilidades mejoraron notablemente. En consecuencia, a pesar del efecto retardado que la variante Ómicron tuvo sobre los viajes a principios de año, el EBIT ajustado de la división Passenger Airlines mejoró de -3.324 millones de euros a -300 millones de euros. Lufthansa Cargo registró un aumento del 7% a/a en su EBIT ajustado, hasta 1.600 millones de euros, a pesar de la normalización gradual del negocio logístico mundial conforme se van resolviendo los problemas de la cadena de suministro. El EBIT ajustado de Lufthansa Technik aumentó un 41% a/a, gracias a que prosigue la recuperación del sector aéreo. El repunte de los beneficios, el elevado nivel de reservas de vuelos y la buena gestión del capital circulante se han traducido en un flujo de caja libre ajustado récord de 2.526 millones de euros. Como resultado de lo anterior, el ratio deuda neta/EBITDA ha descendido desde las 2,8x de finales de 2019, antes del Covid (cuando la compañía tenía un rating de Investment Grade) a 2,3x, a lo que ha contribuido el considerable descenso de los pasivos por pensiones gracias al aumento de los tipos de interés. El ratio FFO/deuda neta repuntó hasta el 37,2%, frente al 28,1% del ejercicio 2019. La compañía dispone de una amplia posición de liquidez de 10.400 millones de euros

Las previsiones de Lufthansa para 2023 son que la capacidad de las aerolíneas alcance el 85-90% de los niveles de 2019, que el EBIT ajustado «supere significativamente el de 2022» y que el flujo de caja libre ajustado sea claramente positivo, pero inferior a los niveles de 2022. El objetivo para 2024 es aumentar la capacidad por encima del 95% de los niveles de 2019, lograr un margen EBIT ajustado de al menos un 8% y un retorno sobre el capital empleado (ROCE) de al menos un 10%. Lufthansa también tiene la intención de reanudar el reparto de dividendos. Además, el grupo está en proceso de transformación para pasar de ser un grupo de aviación a un grupo de aerolíneas y tiene previsto desinvertir sus actividades no aéreas (como Lufthansa Technik y LSG) cuando sea oportuno. Desde el punto de vista estratégico, Lufthansa considera que Italia es un mercado clave y ve buen potencial para colaborar con la italiana ATI.

Moody’s ha señalado que consideraría una mejora a Ba1 si «el ratio deuda ajustada/EBITDA se situara por debajo de 4,0x». S&P ve una posibilidad entre tres de una subida a BB+ en los próximos 12 meses, si Lufthansa «mejora su ratio FFO/deuda ajustado claramente por encima del 30% de forma sostenible».

Opinión de Research: Creemos que los resultados logrados por Lufthansa en 2022 son muy positivos desde el punto de vista crediticio y que la compañía está bien encaminada para obtener mejoras de rating a high-BB este año y potencialmente un rating de Investment Grade en 2024. En nuestra opinión, la prioridad que Lufthansa está otorgando a la calidad del producto, la eficiencia de costes y la rentabilidad seguirá respaldando los beneficios y el perfil crediticio en el futuro, con la ayuda de perspectivas macroeconómicas positivas y una limitada capacidad de las aerolíneas a nivel mundial (y, por tanto, competencia).

Reiteramos nuestra recomendación de Sobreponderar el crédito y de comprar el bono senior denominado en euros con cupón del 2,875% y vencimiento en 02/25 y el híbrido con cupón del 4,382% y fecha de call en febrero de 2026.