Intermoney | Publicamos este miércolesuna nota en la que reiteramos nuestra recomendación (Comprar) y PO de Colonial (8,5 € a diciembre 2024e) apoyándonos en la tesis de que los datos de la evolución de los mercados de oficinas en Madrid o París no presentan el impacto del teletrabajo, algo que sí es evidente en EEUU; por ello, consideramos injustificado el reciente castigo bursátil al valor.
La socimi debería beneficiarse de la calidad de los activos en sus mercados que le ha conducido a tener un nivel cero de desocupación en el mayor de ellos, París. Nuestro PO implica un conservador descuento del -24% respecto al NAV declarado en julio 23.
EEUU: Incremento de desocupación estructural hasta máximos
Tomamos nuestros datos de la REIT de oficinas Boston Properties, presente en Boston, Manhattan y San Francisco, mercados donde las desocupaciones han alcanzado niveles históricos al menos en estos dos últimos. La influencia del teletrabajo parece innegable en EEUU. Desde la pandemia las desocupaciones en esos mercados no han dejado de aumentar en CBD, llegando al 17% de media en el segmento no premium. Esta tendencia, al contrario que en otras crisis, no da muestras de revertirse.
Madrid y París: Descenso de la desocupación desde 2021
En claro contraste con los mercados de EEUU, tanto en Madrid como en París, los mercados principales de Colonial, la desocupación en CBD ha ido descendiendo de forma clara desde el 2T 21, encontrándose actualmente en el 5 y 2%, respectivamente. En Barcelona los niveles se mantienen en el entorno del 5%. Las cifras de los activos de la socimi son incluso más positivas en el caso de París, donde la desocupación es cero desde hace varios trimestres, así como en Madrid, donde ronda el 2%.
Migración al segmento premium en ambos mercados
Tanto en EEUU como al menos en Madrid y París, se está produciendo una migración de inquilinos hacia edificios de Clase A (o Premier) dentro del CBD, precisamente donde Colonial está situado principalmente. Ello es una de las causas por la que los alquileres sigan al alza desde la pandemia, alcanzado niveles históricamente altos en todos los casos.
Precio Objetivo de 8,5€, un -24% respecto NAV
Confirmamos nuestra valoración de Colonial, con un PO de 8,5€ a diciembre de 2024e. Estimamos un GAV de 10.080Mn€, lo que implica cerca del -20% respecto a la declarada a julio 23; este descuento es uniforme por mercados. Nuestro PO implica un descuento del -24% respecto al NAV de la socimi (11,12€), con lo que el valor cotiza en la actualidad con un descuento superior al 45%, frente a prácticamente cero antes de la pandemia. En teoría, la cotización implicaría un WACC unos 75 pb superior a la considerada en nuestra valoración.
Previsiones: +9% TACC en 22-25e; España vuelve a crecer
No variamos nuestras previsiones, incluyendo para FY 23e un incremento de EBITDA del +8% hasta 303Mn€. De cara a 2024e y 2025e, esperamos que Madrid, debido a la entrada en servicio de Méndez Álvaro, y Barcelona, por el previsible descenso de la desocupación, contribuyan al crecimiento, al contrario que en 2023e, implicando un +9% TACC en EBITDA en 22-25e.
