Renta 4 | Apertura sin grandes movimientos (futuros Eurostoxx +0,3%, S&P 0%), tras el tercer día de caídas en Wall Street (limitadas, en conjunto -1%/-1,5%) y con recortes en Asia (-0,8%) tras el anuncio de Trump de aranceles del 100% a productos farmacéuticos a partir del 1-octubre, a menos que la compañía esté construyendo una planta en EEUU. Se estima que podría aumentar el arancel medio en 3 pp (desde actual 18%), aunque buena parte se podría compensar con las exenciones. Los países más afectados serían Singapur y Suiza. En las próximas semanas podrían anunciarse aranceles a semiconductores y minerales críticos, aprovechando la Sección 232 (aranceles sectoriales) para compensar la potencial invalidación de los aranceles recíprocos (el Tribunal Supremo se pronuncia el 5-noviembre).

El riesgo geopolítico se mantiene alto, llevando al Brent cerca de 70 usd/b (+4,5% en la semana) y al oro a nuevos máximos históricos (+2% en la semana, +43% en 2025).

La referencia macro más relevante del día (y de la semana) será el deflactor del consumo privado subyacente en EE.UU. (14:30h), con prevista estabilidad en +2,9% i.a. en septiembre. Recordamos que se trata de la medida de inflación preferida de la Fed y, aunque recientemente se ha priorizado la evolución del empleo (cuyas señales de desaceleración son las que han hecho a la Reserva Federal reanudar las bajadas de tipos en sept-25 y tras mantenerse sin cambios desde dic-24), no se puede obviar la evolución de los precios dado el doble objetivo de estabilidad de precios (2%) y pleno empleo. Esto es especialmente importante teniendo en cuenta la solidez de los últimos datos conocidos tras la revisión ayer al alza del PIB 2T25 final hasta +3,8% i.t. anualizado vs +3,3% preliminar y -0,5% en 1T25 (por anticipo de compras para evitar aranceles) y donde la mejora se debió en gran medida a una mejor evolución del consumo privado respecto a las lecturas preliminares (+2,5% vs +1,6% preliminar y +0,6% en 1T25). A esto se suma un desempleo semanal mucho mejor de lo previsto (218.000 vs 233.000e y 232.000 anterior). Estas cifras refuerzan la idea de que la Fed puede ser prudente y gradual en sus recortes de tipos, frente a las voces que sugerían intensas y rápidas bajadas de tipos para contrarrestar la debilidad de la economía. En base a esta interpretación, ayer vimos cierto repunte en TIRes y ligera moderación de las expectativas de recortes de tipos (-40 pb adicionales en 2025 y -60 pb en 2026 vs -45 y -70 hace una semana).

También es día de datos de inflación en otras áreas geográficas: 1) en Japón hemos conocido el IPC de septiembre, que se estabiliza por encima del objetivo (general +2,5% vs +2,8%e y +2,5% anterior revisado y subyacente +2,5% vs +2,9%e y +3,0% anterior) y 2) en la Eurozona conoceremos las expectativas de IPC del BCE a 1año (+2,5%e y +2,6% anterior) y a 3 años (+2,4%e y +2,5% anterior) de agosto, y que deberían una vez más confirmar la idea de que los precios están en torno al objetivo del BCE, que puede dar por concluido su trabajo de recorte de tipos.

Hoy tendremos revisión del rating soberano de España por parte de Moody´s y de Fitch, después de que hace dos semanas S&P lo elevara a A+ con perspectiva estable (tras 6 años sin cambios). Teniendo en cuenta que los ratings de Moody´s y Fitch se sitúan por debajo del de S&P y ya nos tienen en perspectiva positiva, podríamos ver mejora, utilizando argumentos similares (mayor crecimiento vs Eurozona, razonable situación fiscal).

En el plano político, una vez más, se vuelve a hablar del riesgo de “shutdown” (cierre de la administración americana), donde la fecha límite es el 30-septiembre. Como viene siendo habitual en los últimos años, es previsible que se alcance un acuerdo de última hora para ampliar el techo de deuda.

En lo que respecta a bancos centrales, ayer el Banco Nacional de Suiza, en línea con lo esperado, mantuvo tipos en el 0% tras acumular 6 recortes entre marzo de 2024 y junio de 2025. La política monetaria actual es lo suficientemente expansiva para afrontar un contexto de debilidad económica con PIB 2026e <1% vs previsión anterior +1%/+1,5% ante la presión de los aranceles del 39% de EEUU y la fortaleza del franco suizo. El mantenimiento muestra la predisposición a evitar tipos negativos (teniendo en cuenta las implicaciones en ahorradores, fondos de pensiones, bancos…), especialmente una vez que se han moderado las presiones deflacionistas (inflación agosto +0,2% i.a. vs -0,1% en mayo) y se espera que la inflación se mantenga en el rango objetivo del 0%-2% (IPC medio 2025e 0,2%, 2026 0,5% y 2027 0,7%). A la vez, se muestra dispuesto a intervenir en el mercado de divisas cuando sea necesario para evitar una excesiva apreciación del franco suizo. El mercado otorga sólo un 30% de probabilidad a -25 pb en 2026.