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Viernes, 30 de octubre de 2020

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Publicado en Mercado Continuo Viernes, 16 de octubre de 2020 00:00

El ambicioso plan de Solaria (3% de la potencia eléctrica española) supone un elevado riesgo de apalancamiento: Neutral (P. O.: 17 eur/acc)

Bankinter | Al atractivo de ser una empresa en un sector de moda, favorecido por los objetivos de generación renovable, con un plan de inversiones muy agresivo que invierte casi 1.300 M de euros para pasar de 75 MW de potencia solar fotovoltaica a 3.324 MW en 2023 (el 3% de la potencia del sistema eléctrico español) y que entra en el Ibex-35, se opone una valoración tensionada y el riesgo que supone una estrategia de alto apalancamiento (estimamos que el ratio de DFN/EBIDA llegará a 9,1x en 2020e).

 

Cualquier retraso en la construcción de las plantas solares puede llevar los ratios de endeudamiento a niveles superiores de lo que estimamos, salvo que amplíe capital. Nuestras estimaciones reflejan el cumplimiento del plan inversor. Nuestro precio objetivo (utilizamos un modelo de descuento de dividendos) es 17,00 eur/acción (potencial -5,1%). Opinamos que no queda valor a estos precios. Nuestra recomendación es Neutral.

 

Un plan muy ambicioso para construir plantas solares

 

El atractivo de Solaria es su plan de inversión en plantas solares fotovoltaicas que aspira a dedicar unos 1.300 M€ entre 2019 y 2023e para pasar de 75 MW instalados en 2018 (la mayoría son plantas con más de 10 años de antigüedad procedentes de su pasado industrial y que perciben incentivos) a 360 MW en 2019, 410 MW actuales y 3.324 MW en 2023.

 

La compañía ha logrado en las últimas subastas licencias sin incentivos en el precio de venta de la energía y su estrategia es firmar contratos bilaterales de venta de energía a precios inferiores al del pool eléctrico con clientes como Repsol, Statkraft o Axpo. El abaratamiento del coste de construcción desde 6M eur/MW en 2007 a los 0,45 - 0,40 M eur/MW actuales posibilita rentabilizar estas plantas con precios de venta inferiores a los del pool eléctrico y con una vida operativa cercana a los 50 año.

 

 

 

 

El endeudamiento es elevado, un riesgo a tener en cuenta

 

En 2018, la compañía captó 95 M de euros mediante una ampliación de capital que aligeró el endeudamiento (en 2017 DFN/Capital Empleado 0,78x DFN/EBITDA 7,6x) y permitió iniciar el plan de inversiones. La estrategia financiera se basa en apalancamientos elevados (Bonos y Project Finance) para financiar las inversiones. En 2019 la compañía se apalanca de nuevo: DFN/Capital Empleado 0,55x; DFN/Ebitda 8,1x. Para 2020e estimamos 0,65x y 9,1x respectivamente.

 

Un riesgo son los retrasos en la construcción de las plantas solares (ha sucedido en el confinamiento), lo que puede retrasar alcanzar el Ebitda esperado y deteriorar los ya tensionados ratios de deuda. Calificamos la estrategia financiera de arriesgada y apta solamente para inversores con un perfil de riesgo alto. Cabe la posibilidad de una ampliación de capital, lógicamente con descuento.

 

 

 

Recomendación: Neutral Precio Objetivo: 17,00 €/acción

 

Valoramos la compañía con un modelo de descuento de dividendos. Asumiendo el plan de negocio, estos podrían empezar en 2027 (rentabilidad inicial 2,2%, pico 7,6% en 2033e) cuando el ratio DFN/Ebitda sea 2,2x. Nuestro modelo considera que las plantas solares estarán operativas hasta 2068, aunque no hay experiencias tan amplias (los módulos más longevos en España son los de Isofotón con 35 años en funcionamiento). Nuestro precio objetivo son 17,00 eur/acción (potencial -5,1%). Recomendación: Neutral.

 

 

 

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