Santander Corporate & Investment | Los ingresos de Jaguar Land Rover (B1 e, B+ e) aumentaron un 35,9% a/a hasta GBP 5,26mm, lo que refleja sólidos mix de modelos y precios, compensados en parte por el aumento de la inflación, los costes estructurales y el efecto divisa (GBP -38mn); el volumen mayorista (excl. la joint-venture china) fue de 75.307 unidades, +17.6% a/a y +4,9% t/t, pero inferior a lo previsto ya que continúan las limitaciones de suministro de microchips.
Las ventas minoristas del trimestre fueron de 88.121 vehículos, un incremento del 11,8% en comparación con el trimestre anterior finalizado el 30 de junio de 2022. Las ventas minoristas aumentaron en China (+38%), América del Norte (+27%) y Otros mercados (+14%), pero disminuyeron en RU (-7%) y Europa (-10%).
El EBITDA ajustado mejoró un 10,3% a/a hasta GBP 541mn, desde GBP 283mn hace un año. También mejoró la rentabilidad en el trimestre, con un margen EBIT positivo del 1%, comparado con el margen EBIT negativo del año anterior. El BAI total fue negativo en GBP -173mn, pero mejoró desde los GBP -302mn en pérdidas del año anterior. El aumento del margen refleja el incremento en la fabricación del nuevo Range Rover y del Range Rover Sport, así como la mejora de los precios con el aumento de las ventas mayoristas.
El flujo de caja libre en el trimestre fue negativo aunque cercano al punto de equilibrio (GBP -15mn) tras más de GBP 100mn en salidas de capital circulante. La deuda neta fue de GBP 4,5mm, un aumento desde los GBP 1,3mm de marzo de 2022.
El programa de transformación Refocus proporcionó GBP 300mn de valor en 2T (GBP 550mn hasta la fecha) y va camino de lograr el objetivo de mejoras por más de GBP 1mm en el ejercicio para ayudar a mitigar el impacto de la inflación. La liquidez sigue siendo fuerte en GBP 5,2mm, incluidos GBP 3,7mm en efectivo y una línea de crédito renovable de GBP 1,5mm todavía no dispuesta. La cartera de pedidos asciende a 205.000 unidades, lo que implica una ligera moderación en el ritmo de reservas (que es un parámetro importante del que estar pendiente en adelante).
En el futuro, se prevé que los volúmenes de fabricación y ventas mejorarán, y se estima que los márgenes de beneficio y el flujo de caja serán positivos en el segundo semestre de 2023. No obstante, se prevé que el flujo de caja libre sólo alcanzará el punto de equilibrio en 2023, lo que supone un descenso respecto a la previsión anterior de c.GBP 1mm por la generación de flujo de caja libre positivo.
Opinión de Research:
Estos resultados dejan claro que, aunque el mix está mejorando, la escasez de componentes todavía afecta a JLR. Aunque cada vez nos sentimos más cómodos con el perfil de riesgo de JLR, mantenemos nuestra recomendación de Infraponderar debido al historial irregular de la compañía en términos de ejecución. Además, JLR sigue siendo un crédito «single B» de beta alta en un sector cíclicamente expuesto, que podría provocar nuevos episodios de volatilidad a corto plazo. A pesar de las dificultades a las que se enfrenta el sector, los amplios programas de recortes de costes en JLR han impulsado un ajuste muy necesario de la base de costes y han reducido el punto de equilibrio, lo que ha contribuido en gran medida a la estabilización de los ratios operativos en los últimos trimestres. Los márgenes operativos y el flujo de caja libre han vuelto a terreno positivo y el capital circulante se irá reduciendo en 2023, lo que previsiblemente ayudará a que JLR alcance en ese año su objetivo, establecido hace tiempo, de un flujo de caja libre sostenible. Sin embargo, a medida que se normaliza el capital circulante y mejoran los beneficios gracias a la disminución de las problemas en la cadena de suministro, el flujo de caja aumentaría previsiblemente. Si bien la liquidez sigue siendo suficiente, la inflación, la escasez de componentes y un calendario de vencimientos muy cargado en los próximos tres años aumentan la incertidumbre para el grupo.
Si bien reconocemos que la capacidad del grupo para impulsar el ritmo de los productos depende en gran medida de las inconsistentes cadenas de suministro mundiales, también se ve afectada por su historial de ejecución irregular. Teniendo en cuenta el panorama de enormes inversiones que tiene por delante, incluyendo nuevas plataformas y la implantación de su estrategia de electrificación, creemos que el crédito de JLR se enfrenta a nuevos obstáculos y riesgos de ejecución a medio plazo. Por otro lado, aunque la sólida cartera de pedidos del grupo resulta alentadora (205.000 unidades), sobre todo si consideramos la incertidumbre macroeconómica, se debe, al menos en parte, al aumento más lento de la producción de nuevos modelos. Cumplir la cartera de pedidos previsiblemente será un reto a corto plazo teniendo en cuenta los problemas de abastecimiento. Si bien el equipo gestor mantiene el objetivo de mejora en el 2S, con un objetivo de un margen EBIT positivo y de un flujo de caja libre de GBP 750mn, creemos que se trata de unas metas optimistas. Además, JLR cubre activamente sus ingresos internacionales (65% de las ventas) lo que mitigará el efecto positivo para los beneficios de una libra esterlina más débil. JLR se enfrenta a dos vencimientos en 1T23: USD 500mn al 5,625% en febrero, y GBP 400mn al 3,875% en marzo. En la teleconferencia de resultados, el equipo gestor reiteró su intención de amortizar esos vencimientos en efectivo.
